程强：缩量反弹，军工、AI应用活跃

程强系德邦证券研究所所长、首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

PART.01

市场概览

2025年11月24日周一，A股市场缩量反弹；国债期货市场回暖；商品指数反弹，碳酸锂延续回调。

PART.02

市场行情分析

1) 股票市场：缩量反弹，对日反制和AI应用概念延续活跃

市场缩量反弹，分化显著。今日上证指数全天围绕3835点附近震荡，早盘高开后一度下探，午后震荡回升后回落，最终收报3836.77点，微涨0.05%；深市表现相对强劲，深证成指上涨0.37%至12585.08点，创业板指微涨0.31%收2929.04点，科创50指数上涨0.84%。中小盘股成为今日亮点，科创200指数大涨3.02%，万得微盘股指数上涨2.21%，显著跑赢大盘蓝筹指数，中证红利逆市下跌0.49%。全市场成交额1.74万亿，较前一交易日缩量约12.3%，或显示资金进攻意愿不强；市场合计4228只个股上涨，1100只下跌，赚钱效应明显回升。

军工和AI应用概念延续活跃。今日强势板块延续周五相对强势表现，中船系、航母、商业航天、军工信息化、拼多多合作商指数分别上涨6.41%、5.78%、5.75%、5.74%、5.14%。消息面上，综合彭博社及日本富士新闻网24日报道，日本防卫大臣小泉进次郎在23日视察琉球群岛一处自卫队基地时表示，日本将如期在该基地部署中程防空导弹，此举或加剧中日关系紧张，或推动军工板块上行。AI应用相关方面，谷歌Gemini3.0ProImage模型更新提升多模态应用预期，以及阿里“千问”App公测覆盖办公、健康等场景，或标志AI技术从概念走向实用化，推动相关细分板块上涨。锂矿与新能源板块延续调整，锂矿指数下跌4.93%，国城矿业、大中矿业、盛新锂能、融捷股份连续跌停。广期所调整碳酸锂期货手续费或导致投机资金撤离，宁德时代计划最快下月初重启宜春锂矿或加剧供应过剩担忧，碳酸锂主力期货合约下跌至9万元/吨附近，或打压市场情绪。

美联储降息预期回暖，关注地缘政治变化。上周市场波动或因美联储12月降息预期反复及中日关系紧张，当地时间周五，被称为美联储“三号人物”的纽约联储银行行长威廉姆斯表示，当前劳动力市场疲软对经济构成的威胁已经超过了通胀压力，他认为，美联储仍有进一步降息的空间。据证券时报，根据芝商所的美联储观察工具，在威廉姆斯周五发布讲话后，利率期货市场的交易员对美联储12月降息的概率预期猛增至了约70%，较一天前的不到40%几乎翻倍，降息预期回暖或是今日市场反弹主要因素，但未来需进一步关注美国通胀数据。同时，近期中日关系紧张加剧，或持续压制市场风险偏好，建议关注地缘政治变化。

2) 债券市场：国债期货市场回暖

国债期货市场回暖。今日国债期货市场小幅上涨，交易盘情绪平稳，30年期主力合约（TL2512.CFE）上涨0.15%，10年期、5年期、2年期合约分别上涨0.06%、0.03%、0.01%，收盘价分别为 115.76、108.505、105.890、102.418 元。

资金面维持宽松。今日资金面整体宽松，央行操作方面，央行今日开展3387亿元7天逆回购操作，投标量3387亿元，中标量3387亿元，操作利率为1.40%，与此前持平。从资金利率表现看，SHIBOR隔夜利率报1.316%，较11月21日下调0.4个BP，维持相对低位水平，反映银行间市场隔夜资金供给充裕，1周、2周、1个月分别上行3、2、0.1BP至1.447%、1.542%、1.520%。DR007报1.441%，较上一日下行4.49个BP，资金面波动可控。

关注后续PMI数据和全球流动性变化。我们认为当前债市处于“资金面宽松托底、长端调整压力释放”的平衡状态，短期或呈现震荡格局。下周将公布11月PMI数据，若数据低于预期，可能强化债市宽松预期，反之或压制长端利率下行空间。近期美联储降息预期有所回升，或对全球流动性有所改善。三季度货币政策执行报告明确“实施好适度宽松的货币政策”，国债买卖操作常态化或为长端利率提供“安全垫”。

3) 商品市场：商品指数反弹，碳酸锂延续调整

商品指数反弹。今日国内商品期货市场呈现反弹格局，南华商品指数收于2516.25点，上涨0.55%，指数自7月中旬以来维持震荡偏弱走势。市场结构性分化，能化板块领涨，农产品与黑色系局部走强，贵金属与新能源材料承压回调。甲醇主力合约涨3.08%领涨市场，玻璃上涨2.95%；碳酸锂跌2.88%，焦煤跌1.48%，沪银、原油分别下跌1.14%、1.13%。

抑制投机和供给预期，碳酸锂价格延续偏弱。碳酸锂期货延续调整，广期所于11月20日公告，自11月24日起，LC2601合约交易手续费上调至成交金额的万分之三点二，单日开仓限额收紧至500手，显著提高投机成本，或抑制市场过热情绪，引发资金集中撤离。根据观点地产网信息，11月21日宁德时代已制定初步方案，拟于12月初重启位于江西宜春的枧下窝锂矿，并已要求供应商及合作方完成设备、化学品与人员准备，同时通知相关精炼商做好原料接货安排，最终能否复产仍待主管部门批复，供给恢复预期下市场延续承压。

供需预期转弱，焦煤延续调整。近期焦煤期货延续调整，截至11月13日，钢联统计的全样本独立焦化企业及247家样本钢厂焦炭产量为108.9万吨/日，较10月初的高点112.62万吨/日下滑3.72万吨/日；523家炼焦煤矿山库存环比回升20万吨。焦煤竞拍的流拍率也从之前的20%~30%快速回升到了上周五的62%。在钢厂亏损、铁水产量尚未见底的情况下，需求可能持续下降，市场或担忧黑色产业链出现负反馈。结合国家发改委供暖季能源保供会议释放稳定供应信号，明确加强煤炭生产组织和运输保障，或削弱市场对冬季供应短缺的担忧，导致前期基于“供应收缩”的上涨逻辑部分逆转。

PART.03

交易热点追踪

2) 近期核心思路总结

权益方面，我们认为近期市场延续偏弱多因美联储降息预期、中日关系等外部因素影响，市场风险偏好或维持谨慎，建议关注美国通胀数据和近期地缘政治变化。

债市方面，我们认为短期资金面预计将维持宽松，后续需关注国内政策、央行买卖国债效果、美联储12月进一步降息预期等因素。

商品方面，我们认为当前工业品市场开始由预期交易转向关注供需基本面真实情况；贵金属方面，若12月非农数据疲软或地缘风险升温，未来仍有上行机会。

风险提示：国际地缘政治变化，国际大宗品价格波动。