业绩基准改革来临，基金进入“风格归位”时代

监管层希望通过相关改革加强业绩基准的约束力，解决“风格漂移”问题，提升投资者的获得感，进一步优化高质量发展的行业生态，促使公募行业从“重规模”向“重回报”转变。

易强/文

10月31日，证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》（下称“《指引》”）及《<公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）>起草说明》。

上述文件称，当前公募业绩基准“在制度安排和管理机制等方面”存在某些问题，比如，“法规制度缺乏专门性、系统性的规定，仅在信息披露、特殊产品设计等监管规则有零散要求，约束力不强。”

站在投资者的角度，“部分主动管理权益类基金业绩大幅偏离业绩比较基准，个别产品甚至出现‘风格漂移’，对投资者获得感造成较大影响。”

正是为了规范基准的选取和使用，完善基金管理人的内部控制，保护投资者的合法权益，证监会制定了上述《指引》。

同日，中基协发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准操作细则（征求意见稿）》，并于其后不久下发《公募基金业绩比较基准要素库》及《公开募集证券投资基金主题投资风格管理指引》等自律文件，向基金公司征求意见。

国金证券、华宝证券等券商机构认为，上述《指引》及中基协自律文件的推出，标志着公募行业在压实信义义务、推动高质量发展方面迈出关键一步，行业生态将进一步优化，“风格归位”时代正在来临。

持有人利益优先

从内容上看，上述《指引》共有21条，主要涵盖6项内容，比如，明确基准的选取规范、严格基准变更要求、加强基准的信息披露、强化基准的约束作用、突出基准衡量业绩的作用，以及过渡期的设置等等。

在基准的选取规范方面，《指引》特别提到应遵循持有人利益优先原则，并符合代表性、客观性、约束性及持续性等四项要求。同时规定了证监会及其派出机构的监管职责。中国基金业协会则进行自律管理，建立并维护业绩比较基准要素库。

券商研报显示，11月4日，中基协下发《公募基金业绩比较基准要素库》及《<公募基金业绩比较基准要素库运作说明>（征求意见稿）》。

根据文件，基准库分为一类库和二类库。

一类库纳入市场表征性强、认可度高的指数，共计有69只入选。二类库则兼顾创新和差异化，纳入具有一定使用频率，市值容量较大的指数，共计有72只入选。

《指引》要求基金管理人健全内控机制，强化风格稳定性管理，同时要求托管人压实投资监督职责，督促管理人夯实研究支持，确保入库标的符合基金合同约定、与基金投资风格相匹配，对严重“风格漂移”情形加强提醒。

《指引》要求管理人建立以基金投资收益为核心的考核体系，体现产品业绩和投资者盈亏情况，健全与基金投资收益相挂钩的薪酬管理机制，“基金长期投资业绩明显低于业绩比较基准的，相关基金经理的绩效薪酬应当明显下降。”

对存量产品业绩基准不符合《指引》及中基协自律规则规定的，《指引》给予管理人1年的过渡期。对托管人监督投资风格稳定性，以及管理人和销售机构展示基准等事项，则给予6个月的过渡期。

纠偏“风格漂移”

主动权益产品被认为是上述《指引》及行业自律文件的重点规范对象。

根据东方财富Choice数据，截至三季度末，全市场主动权益产品共计5330只，规模合计4.41万亿元，环比增长19.15%，较年初增长20.66%，扭转了此前连续3年的颓势。

从业绩基准来看，上述5330只产品中，除119只采用单一要素基准外，其余产品皆采用组合要素基准，即由两种或两种以上指数构成基准，指数权重亦各有讲究。

若依据权重最大的标的指数进行分类，则截至三季度末，主动权益产品业绩基准采用的标的指数已经有258种。

其中，以沪深300为第一大权重指数的产品最多，有2064只，占比38.72%；其次是中证800，有722只，占比13.54%。中债综合指数排在第三，有325只，其中多为偏债混合型产品，亦有少数灵活配置型及平衡混合型产品。中证500及800医卫指数分列第四及第五，分别有154只及124只产品。

以规模来看，也是以沪深300为第一大权重指数的产品规模最大，合计1.74万亿元，占到主动权益产品总规模的39.43%。

其次是中证800、中证500及800医卫，规模合计分别为7016亿元、1712亿元和1566亿元，占比分别为15.92%、3.89%及3.56%。以中债综合指数为第一大权重的产品规模合计1175亿元，占比2.67%。

对照中国基金业协会下发的《公募基金业绩比较基准要素库》则可以发现，上述5330只主动权益产品中，有3752只的业绩基准采用了一类库指数，占比70.39%。若只看偏股型产品（仅含普通股票型及偏股混合型），则该项比重为85.38%。

但是，仍有一部分产品将一些较为冷门的指数纳入基准。数据显示，在主动权益产品挂钩的258只指数中，有105只仅挂钩了1只产品。

与此同时，在一类库涵盖的69只股票指数中，还有16只目前未被主动权益产品的业绩基准采用，比如科创综指、全指可选、深证综指、国证1000、国证价值、500价值、恒生消费、恒生医疗保健指数等，尽管这些指数有不少成分股被公募重仓持有。

比如，科创综指成分股中的寒武纪、海光信息、中芯国际、中微公司等，全指可选成分股中的美的集团、比亚迪等，国证1000成分股中的宁德时代、中际旭创等，国证价值成分股中的中国平安、招商银行等。

这意味着上述指数未来很有可能被某些主动权益产品纳入基准组合，尤其是那些重仓了相关成分股，但其业绩基准与其重仓标的严重不匹配的产品，即具有显著“风格漂移”特征的产品。

比较极端的例子是，市场上有74只主动权益产品（含69只灵活配置型及5只偏债混合型），其三季度末前三大重仓标的大多属于沪深300、人工智能等一类库指数成分股，却以“1年定存利率”为单一要素基准。

还有一部分产品以“年化收益率5%”甚至“年化收益率7%”为单一要素基准，尽管这类基准的超越难度远超“1年定存利率”，但是，因其亦不符合《指引》有关“代表性”及“约束性”等原则，比如，“业绩比较基准的要素与权重应当符合基金合同关于投资目标、投资范围、投资策略、投资比例限制等的约定，与主要的资产类别、国别或地区、市场板块、货币类型等相匹配，表征能够表征基金的投资风格”，在过渡期内可能需要进行调整。

变更基准，还是调仓？

国金证券研报表示，基准改革落地后，未来新设的主动权益产品可能要面临两个问题：其一是行业、主题类产品，在新规的要求下，“若想提高跑赢基准的概率，基金管理人或倾向于选择容易选出走出个股阿尔法的标的行业”；其二是以宽基指数为业绩基准的产品，“或会参考主要指数的权重标的，再结合标的的投资价值来选股配置”。

若现存主动权益产品“风格漂移”特征较为明显，则需在过渡期内变更业绩基准；若在偏离的边缘，或者本身符合要求但想更进一步贴合基准，则可能需要适度调仓，“如以沪深300为基准的产品，可能会增配当前低配的指数权重标的，如非银标的。”

根据东方财富Choice数据，截至11月10日（下同），2025年以来已经有148只产品变更了业绩基准，其中，下半年41只。

数据同时显示，过去三年及过去五年跑赢业绩基准的主动权益产品分别有1512只和1485只，占比分别为36.92%和55.04%。

天风证券研报显示，《推动公募基金高质量行动方案》发布以来，主动权益产品单季度相对业绩基准的偏离度分布有所收敛，“观察主动股基滚动三年超额收益情况，2024年三季度以来跑输基准的基金比例逐渐减少，由81%降至2025年三季度的41%，同期，滚动三年收益率跑输基准10%以上的基金占比由61%降至22%。”

本文刊于11月15日出版的《证券市场周刊》