读懂IPO|亏本项目还要投？《泰山烽火》公演三年上座率仍未超15%，陕西旅游拟募资7.29亿元追投

本文来源：时代商业研究院 作者：雷小艳

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作者|雷小艳

编辑|郑琳

上交所官网显示，11月8日，陕西旅游文化产业股份有限公司（下称“陕西旅游”）提交注册申请。该公司于今年5月30日申报上交所主板IPO并获受理，在历经两轮审核问询后于11月7日顺利过会。

招股书（注册稿，下同）显示，陕西旅游的实控人为陕西省国资委，主营业务集旅游演艺、旅游索道、旅游餐饮、旅游项目投资及管理于一体，依托华清宫、华山等优质旅游资源，为游客提供旅游产品及服务体验。

招股书还显示，陕西旅游目前在营的旅游演艺项目有《长恨歌》、《12.12西安事变》、《泰山烽火》等，旅游索道项目有华山西峰索道、少华山奥吉沟索道、华威滑道等。其中，《长恨歌》、华山西峰索道是陕西旅游的主要收入来源，2022—2025年上半年，该公司超73%的收入来自该两个项目。

需注意的是，第二轮审核问询函回复显示，因旗下运营项目分布于华山、华清宫等景区，今年上半年，受景区恶劣天气影响了游客流量，陕西旅游经营业绩出现下滑，营收同比下滑18.99%，归母净利润同比下滑28.37%。

陕西旅游亦在省外投建了泰山秀城一期项目，并于2021年正式推出《泰山烽火》演艺项目。不过，招股书显示，2022—2025年上半年，《泰山烽火》演艺项目的游客上座率未达15%，持续亏损营业，累计营业毛利为-4680.78万元。

即便上座率偏低且持续亏损，陕西旅游本次IPO仍计划使用募资7.29亿元投建泰山秀城二期项目，并在回复上交所第二轮审核问询函时表示，此举或可补齐泰山秀城一期项目仅《泰山烽火》单个演艺剧目、体验内容有限导致游客未选择观演的短板，通过多台演出集群效应提升景区整体上座率。

不得不说，若上述策略成功，陕西旅游或可借该募投项目改善泰山秀城一期项目持续亏损的经营困境。但若该策略失效，陕西旅游将面临高额的资产减值损失风险。

对此，陕西旅游在招股书中坦言，若泰山秀城二期项目投建后仅能维持约15%的上座率，该项目存在预计投入的募集资金所形成资产被全额计提减值损失的风险。

11月6日、11月17日，就业绩变动趋势、泰山秀城一期项目运营概况、募投项目合理性等相关问题，时代商业研究院向陕西旅游发邮件并尝试致电询问。截至发稿，该公司尚未回复相关问题。

今年上半年归母净利润同比下滑28%，《泰山烽火》项目连亏三年半

陕西旅游是一家由陕西省国资委实控的旅游企业。该公司主营业务集旅游演艺、旅游索道、旅游餐饮为一体，依托华清宫、华山等优质旅游资源，进行专业化的旅游项目整合、运营、管理，打造旅游创新产品，为游客提供旅游服务。

在旅游演艺业务方面，陕西旅游打造了实景历史舞剧《长恨歌》、实景影画《12.12西安事变》、实景演艺《泰山烽火》等演艺剧目；在旅游索道业务方面，陕西旅游运营了华山西峰索道、华威滑道、少华山奥吉沟索道等项目。此外，该公司还打造了剧院式餐厅唐乐宫并提供旅游餐饮服务。

其中，《长恨歌》和华山西峰索道是陕西旅游的主要收入来源。招股书显示，2022—2025年上半年，该公司来自《长恨歌》演艺项目的主营业务收入占比分别为33.50%、50.12%、54.28%、57.63%，来自华山西峰索道项目的主营业务收入占比分别为39.56%、32.95%、31.11%、29.51%，各期两个项目的合计收入占比均超73%。

招股书还显示，2022—2024年，陕西旅游分别实现营收2.32亿元、10.88亿元、12.63亿元，分别实现归母净利润-7207.28万元、4.27亿元、5.12亿元。由此可测算，2023—2024年，该公司的营收同比增速分别为386.05%、17.86%，归母净利润同比增速分别为674.39%、22.34%。

不过，第二轮审核问询函回复显示，今年上半年，陕西旅游的营收为5.16亿元，同比下滑18.99%；归母净利润为2.04亿元，同比下滑28.37%。

对此，陕西旅游在第二轮审核问询函回复中解释，除《泰山烽火》外，公司现有主营产品均在陕西省内，今年上半年西安市发布各级极端天气预警合计39次，西安市A级景区同期接待的游客同比下降2.8%至2188万人次。上述恶劣天气条件严重影响了公司的业务收入。

除了省内项目，陕西旅游的省外项目经营状况亦不及预期。第二轮审核问询函回复显示，陕西旅游与山东泰安旅游经济开发区管委会合作投资并打造了泰山秀城一期项目。2021年该项目正式推出《泰山烽火》演艺项目。

招股书显示，2022—2025年上半年，《泰山烽火》的经营毛利润分别为-991.45万元、-1405.37万元、-1553.94万元、-730.02万元，毛利累计亏损4680.78万元。

拟募资7.29亿元追投二期救一期，不及预期或全额计提减值

即便泰山秀城一期项目自运营以来持续亏损，陕西旅游仍在本次IPO中计划募资7.29亿元投建泰山秀城二期项目。

招股书显示，陕西旅游拟募资15.55亿元，其中用7.29亿元投建泰山秀城二期项目，1.39亿元投建少华山南线索道项目。

对此，上交所在第一轮审核问询函中要求陕西旅游说明泰山秀城二期项目的合理性、必要性，并在第二轮审核问询函中要求陕西旅游说明泰山秀城二期项目可行性分析的主要假设是否与实际相一致。

第二轮审核问询函回复显示，陕西旅游原计划与泰安旅游经济开发区管委会合作投资打造一个占地面积约390亩的沉浸式主题文化互动体验型项目泰山秀城，项目主打产品为1台大型主题演出+5台小型娱乐演出，配套产品包括美食小吃、主题客栈、文创购物、亲子研学等。

然而，受特定外部不利因素影响，泰山秀城一期项目原定包含的三台剧目仅《泰山烽火》于2021年开始公演，且《泰山烽火》占地面积仅4338平方米。

招股书显示，2022—2025年上半年，《泰山烽火》演艺节目观看人次分别为3.40万人次/期、8.53万人次/期、10.75万人次/期、5.39万人次/期，对应的上座率仅为12.19%、14.22%、11.89%、14.73%。

对此，陕西旅游在第二轮审核问询函回复中解释，2024年度泰山秀城一期景区入园人次约180万人次，大量入园游客因剧目功能及体验内容有限未选择观演《泰山烽火》。

第二轮审核问询函回复还显示，泰山秀城二期项目拟推出《鲁智深》、《上海秘境》、《泰山颂》、《天下》四台剧目。该项目建成后，将与现有的《泰山烽火》项目共同构成“泰山秀城演艺集群”，通过提供更多样、更丰富的演艺节目供给，延长游客游览时间，提升景区整体运营效率和公司项目的综合竞争力，改善《泰山烽火》项目目前的亏损情况，进一步增强公司盈利能力。

陕西旅游在第二轮审核问询函中还表示，泰山秀城二期项目建成后，依托公司在《长恨歌》成熟的演艺模式、艺术团专业能力及管理经验，有望持续提升《泰山烽火》的运营管理能力。

第二轮审核问询函回复中的对比数据显示，相较于《泰山烽火》开始公演后连续三年上座率不及15%，《长恨歌》自2007年推出，2008—2010年的上座率就从59.07%逐步提升至74.86%。

不得不说，陕西旅游上述策略若奏效，或许可以改变泰山秀城一期项目持续亏损的现状。但若上述策略失效，该公司或将面临高额的资产减值风险。

对此，陕西旅游在招股书风险提示章节坦言，若极端情况下泰山秀城二期项目投建后仅能维持《泰山烽火》现阶段约15%的上座率，则存在该项目预计投入7.29亿元募集资金形成的资产被全额计提减值损失的风险。

（全文2760字）

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