腾讯命门，变了

出品｜虎嗅黄青春频道

作者｜商业消费主笔黄青春

题图｜视觉中国

马化腾、刘炽平、James Mitchell，三位腾讯高管在 11 月 13 日财报电话会上频频提及 AI，让其毫无争议站稳了 C 位。

甚至，马化腾还着重强调了 AI 之于腾讯的战略意义。“对 AI 的战略投入，不仅在广告精准定向及游戏用户参与度等业务领域带来助益，还带来编程、游戏、视频制作等领域的效率提升。在推动元宝普及的投入以及在微信内发展 AI 智能体所作的努力，将带来更积极的进展。”

事实上，从微信视频号被点名“全村的希望”后奋起直追，到游戏业务被批评“躺在功劳簿”后重回扩张周期，马化腾的表态往往决定着腾讯生长路径的变化。

从腾讯向市场递上的 2025Q3 财报来看，三大业绩指标均实现双位数增长：营收同比增长15%达 1928.7亿元，创历史新高；净利润同比增长 19% 达 631.33 亿元；经营利润（Non-IFRS）同比增长 18% 达 725.7 亿元。

聚焦到内里，腾讯赚钱效率步入 Max 模式：游戏、广告、ToB 业务（金融科技及企业服务）皆实现双位数增长，毛利同比增长 22% 达 1088亿元，带动整体毛利率升至 56%——若将时间线拉长，腾讯营收已实现 10 连增，毛利与经营利润更是连续 12 个季度超过营收增速。

此外，虎嗅捕捉到一个积极信号：过去很长一段时间，游戏、微信、ToB 业务依次被视作重塑腾讯生长路径的“基石”。

如今，腾讯 AI 战略正从局部单品向大生态融合演进：7月，元宝率先打通 QQ音乐，实现“搜歌即听”的便捷体验；随后，与腾讯视频完成“搜-聊-看”一站式观影闭环，与腾讯会议联合推出“AI 纪要”、“AI 托管”功能；9月，元宝全面上线公众号、视频号的评论区——自此，元宝全面接入数十款腾讯应用，覆盖社交、办公与消费等核心场景。

目前，元宝日活跃用户跻身行业前三，单日用户提问量飙至年初月度总量。虎嗅认为，这是 AI 投入与高质量增长的正向循环，财报里藏不住的AI 成为腾讯调整生长路径的关键注脚。

AI 站稳腾讯 C 位

当 AI 热浪席卷而过，最先受益的当属广告业务。

腾讯总裁刘炽平在财报电话会上强调，AI 在腾讯本季度的营收和毛利水平上都做出了不小的贡献，广告收入增长中约一半来自 AI 驱动广告技术带来的 ECPM（有效千次展示成本）提升，这也促使广告业务增长快于整体营收。

受此驱动，2025Q3 腾讯营销服务收入同比提升 21% 至 362.4 亿元，连续十二个季度保持两位数增速。

具体来看，AI 对广告业务的助力体现在三方面：一是生成式 AI 创作广告素材，激发广告需求；二是精准定向投放，提升点击率；三是 AI 原生应用场景所带来的新流量。

腾讯首席战略官 James Mitchell 此前曾表示，历史上横幅广告点击率约 0.1%，信息流广告约 1%，而 AI 已使部分广告点击率飙升至 3.0%，增长潜力仍待挖掘。

与此同时，AI 加速了微信交易生态的流动，微信小程序、微信小店、视频号的停留时长与消费行为均持续攀升。

尤其微信小店，是财报第一个提及的重点产品——这很大程度上源于，2025Q3微信及 WeChat 合并月活跃账户数同比增长 2%达 14.14 亿，外界惊讶于微信在如此高基数上仍能保持渗透，内部微信小店正由点及线拉动视频号、小程序、搜一搜等场景的商业变现。

首先，微信小店打通视频号、公众号、小程序等十余个生态入口，并推出“送礼物”、“一起买”等社交功能。据虎嗅了解，微信小店产品能力带来的增长潜力正在逐步释放：9 月微信小店月动销带货者数量同比增长超 100%，月成交额实现翻番，新入驻带货者数量增长 35%，首月 GMV 破万者占比提升超 70%。

其次，海外商家积极接入小程序与微信支付，带动国内商家和服务商拓展海外市场。今年暑期，微信支付境外线下消费笔数增长 34%；上半年境外小程序月活数量同比提升 30%，月均交易额破千万元的境外小程序数量同比翻番。目前，微信小程序已覆盖全球 92 个国家和地区、103 个细分行业，具备境外小程序经验的服务商达 450 余家，近一年活跃境外服务商规模同比增长近三成。

此外，一个隐秘风口在微信与抖音搅动下长出数百亿市场——DataEye 研究院基于小程序游戏国内买量消耗、买量参投情况、备案新增产品情况，以及大厂内测产品布局情况综合判断，预计 2025 年小游戏市场规模或高达 610 亿，较七年前涨了 10 倍。

论用户规模，过去一年，微信小游戏用户体量飙至 10 亿，MAU（月活跃用户数） 达到惊人的 5 亿；抖音小游戏虽然略逊一筹，但用户体量年度增长近 300% 飙升至数亿。

论商业化，过去一年，超 300 款微信小游戏单季度流水超千万，基本碾压了整个游戏行业 90% 的产品表现——要知道，微信小游戏 80% 是不足 30 人的中小团队，这商业回报率真能馋哭很多游戏制作人。

值得玩味的是，腾讯 Q3 财报发布当日，有传闻称腾讯与苹果达成协议，苹果将从微信小游戏和小程序付费中抽取 15% 分成。

刘炽平刚在财报电话会上表示，腾讯与苹果一直在不同领域展开良好的合作和沟通；次日（11 月 14 日），苹果便推出 Mini Apps Partner Program 服务，小程序自此可在 iOS 端支持虚拟支付。

至此，视频号拉动广告、小程序带动金融支付、微信小游戏提升毛利率，微信商业化正由线到面加速推进。

刘炽平在财报电话会上表示，微信最终会推出一个 AI 智能体，让用户在微信内部就可利用 AI 完成多项任务，能够理解用户的需求、意图和兴趣。他表示，微信拥有强大的通信和社交生态系统，还有购物支付等场景，几乎是用户的理想助手。

行文至此，或许有读者会认为：广告不过是低垂的“果实”，腾讯凭借流量势能实现双位数增长并非难事；那 ToB 业务的爆发，则足以体现这份财报的硬挺——2025Q3 腾讯 ToB 业务同比增长 10%达581.7 亿元，连续两个季度保持双位数增速。

增长主要源于两方面：一是消费贷款服务、商业支付活动、理财服务收入增长，部分增量来自微信小店交易额扩大带动的商家技术服务费增长；二是企业服务收入延续双位数增长。

刘炽平进一步解释，金融科技包含支付、财富管理、贷款三大业务，宏观环境对支付业务影响最大，且与中国消费增长密切相关。“有段时间，消费增长比较有挑战，随着时间的推移，它正在逐步改善……若房价止跌，人们可能会开始增加支出，消费实际上有增长的潜力。今年股票市场表现强劲，这增加了家庭资产价值，是一个积极的因素。”

不过，2025Q3 腾讯销售及市场推广开支达 115 亿元，同比、环比均增加 20 亿元，财报披露主要用于推广 AI 原生应用程序及游戏；但从市场投放表现来看，其中很大一部分用在了元宝的推广投入上：DataEye 数据显示，腾讯元宝在10月的 AI 产品买量位列中国大陆 AI 应用市场 Top1，夸克与豆包紧随其后。

与此同时，腾讯陆续开源混元翻译、混元图像 3.0 等多个先进模型，其中混元 3D 系列模型社区下载量超 300 万，成为全球最受欢迎的 3D 开源模型。

腾讯 AI 工作台 ima 上线任务模式，搜狗输入法推出 “AI 表情” 功能，QQ 浏览器整合 14 种 AI 工具和 Agent 能力，AI 视频能力已服务 2000 万用户。

这背后蛰伏的业务野心在于，腾讯正从基础大模型、算力、开发工具到应用层面全面推进 AI 升级——为此，腾讯 2025Q3研发开支同比增长 28% 达 228.2 亿元，创单季历史新高，足见其押注 AI 军备竞赛的决心。

势不可挡的“现金牛”

尽管 AI 站稳财报的C 位，但游戏业务仍是腾讯“泵血”的核心引擎：2025Q3 游戏收入同比增长 22.8% 达 636 亿元，拉动整体增长成效显著。

先说本土市场，收入同比增长 15% 至 428 亿元。

一方面，《王者荣耀》《和平精英》《无畏契约》等长青游戏持续吸金，本质是 IEG 续住了 2025 年上半年以来游戏扶摇直上的势头。

先说《王者荣耀》，作为一款上线十年的老游戏，其在手游市场依然保持着强大的统治力：10 月 26 日，王者荣耀官方公布最新数据，2025 年国服 DAU（日活跃用户数）突破 1.39 亿，全球 MAU 超过 2.6 亿，创下全球游戏产品月活跃用户最高纪录；11 月 8 日，鸟巢 2025 KPL 年度总决赛到场人数 62196 人，打破单场电竞赛事观众人数吉尼斯世界纪录。

再看《和平精英》，8月绿洲启元活跃用户突破 3300万。据第三方机构预测，全球射击游戏市场规模将从 2025 年的 820.2 亿美元增长至 2032 年的 1929 亿美元，复合年增长率 13.0%，仍有广阔的增长空间。

最后是《无畏契约》，其从 PC 端向移动端拓展成效显著，10月国服手游月活突破 5000 万，成为今年中国市场发布最成功的新手游。

另一方面，得益于《三角洲行动》“搜打撤”玩法的风靡——9月，《三角洲行动》国服 DAU 超 3000 万，流水位居行业前三；10 月，《三角洲行动》与《王者荣耀》占据中国 App Store 手游收入榜冠亚军。

一位腾讯员工向虎嗅表示，“《三角洲行动》研发时长超三年，腾讯通过内部销量、活跃度等数据看到了 PC 端回暖的趋势；但市场需求预判需要业务有很强的行业洞察力，重度游戏开发周期至少需要 3-5 年，提前布局也是在赌品类嗅觉——有可能押中单一品类，“吃满”市场红利期；也有可能错失新趋势，从而陷入被动跟随节奏。”

事实上，“搜打撤”玩法最早过于硬核、上手门槛高，所以市场水花有限，并未形成风靡之势；直到《暗区突围》《三角洲行动》等产品进行玩法融合及优化，这才迅速引爆市场、形成横扫之势。

此外，游戏工委数据显示，2025 年上半年收入 TOP100 移动游戏中，射击类占比从 2024 年的 13.89% 升至 17.03%，而射击原本就是腾讯游戏的优势品类——无论是《和平精英》《穿越火线》这样运营多年的成熟产品，还是《暗区突围》《无畏契约》《三角洲行动》这样的新势力，均在细分品类展现出统治力。

另据顺网发布的网吧游戏热力榜，排名前 10 的热门游戏里，腾讯产品独占七席——既有《英雄联盟》《地下城与勇士》《穿越火线》这些老牌拳头产品，也有《无畏契约》《三角洲行动》这样的新生代力量。

至于国际市场表现，堪称炸裂——游戏收入同比暴涨 43%达 208 亿元，该板块不仅首次突破 200 亿大关，还创下自 2021Q3 单独披露以来最高增速。

海外游戏收入增势凶猛主要得益于两方面：

一是 Supercell 旗下《荒野乱斗》《皇室战争》老树焕新芽；第三方数据显示，《皇室战争》 7 月日流水达 2021 年以来峰值，9 月流水或超 7.5 亿元，同比大增 360%。

二是海外收购工作室产品表现亮眼，Grinding Gear Games 的《流放之路 2》连续 8 周登顶 Steam 全球热销榜，连马斯克也甘当“自来水”；Funcom 的《沙丘：觉醒》两周销量破 100 万套，成为该工作室有史以来销售速度最快的游戏；Techland 的《消逝的光芒：困兽》登顶 Steam 热销榜，《消逝的光芒》系列玩家数突破 4500 万。

此外，腾讯与韩国工作室共同开发的PUBGM 三季度位列出海热门手游前三，《三角洲行动》海外版登陆主机平台并斩获多个市场下载榜冠军。

James Mitchell 表示，国际游戏业务高增速部分源于新收购工作室的整合效应，预计四季度增速将放缓。

不过，腾讯已储备《王者荣耀世界》《异人之下》《荒野起源》《雪中悍刀行》等多款新游；其中，《王者荣耀世界》已完成多轮测试，有望近期上线，为游戏板块中长期发展积蓄势能。

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