马宏伟等：RWA项目中上市公司内幕交易风险的识别与防控

2025年9月，一则来自外媒的消息在国内金融圈激起千层浪：中国证监会要求部分在港展业的中资券商暂停开展RWA业务。随后，这一消息获得了国内多家权威媒体的“背书”，确认监管机构已通过“窗口指导”方式传达了暂停指令。这一动向，为近期热度持续攀升的RWA概念泼下了一盆冷水，也清晰地揭示了当前RWA业务在境内所面临的监管不确定性。

在此背景下，一个关键命题愈发凸显：尽管RWA的整体监管路径尚不明朗，但涉足其中的上市公司，其内幕交易的法律风险却是明确且现实的。越是在业务前景模糊的阶段，内部信息的管控就越容易出现漏洞，也越是内幕交易风险的高发期。未雨绸缪，筑牢内部信息防火墙，已成为相关上市公司治理能力的试金石。

一、风险根源：为何RWA项目是内幕交易的“高发区”？

内幕交易，即内幕信息知情人或非法获取内幕信息者，在重大信息尚未公开前买卖相关证券的行为。RWA项目的全流程复杂性，使其成为滋生此类风险的温床。

（一）内幕信息生成节点多元且隐蔽

与传统业务相比，RWA项目从孵化到落地的漫长链条中，充满了可能对股价产生重大影响的“信息地雷”。这些关键节点包括但不限于：

1. 重大商业合作的达成或破裂：与知名技术平台或金融机构的合作。这类合作往往意味着技术路径的确定和市场前景的明朗，对投资者预期影响显著。

2. 核心技术里程碑的达成：智能合约通过权威机构的安全认证。这一节点不仅关乎技术可靠性，更直接影响到后续业务推进的可行性。

3. 监管审批的取得或受阻：获得关键地区的牌照或备案许可，或被监管机构问询。在当前监管敏感期，这一信息的重要性尤为突出。

4. 重要底层资产的交割与确权：一笔巨额优质资产的注入或失败，这直接关系到RWA项目的核心价值和市场认可度。

5. 项目遭遇重大技术或法律障碍：发现智能合约致命漏洞、遭遇跨境法律冲突等。这些负面信息同样会对公司股价产生重大影响。

这些信息在公开前，均具备重大性（足以影响投资者决策和股价）与秘密性（仅限小范围知悉），完美契合内幕信息的法定标准。

（二）内幕信息知情人范围急剧扩大与复杂化

RWA项目的“涉众性”特征，使得能够接触核心机密的群体远超公司常规边界，形成了一个需要严格监控的“信息闭环”。其范围通常包括：

1. 上市公司内部知情人：除董事、监事、高管外，还延伸至RWA项目组全体成员，以及因职责接触机密的财务、法务、合规、IT支持人员。这些人员因其岗位职责，往往能够第一时间掌握项目关键进展。

2. 外部服务机构人员：提供服务的律师事务所、会计师事务所、资产评估机构、区块链安全审计公司的具体经办人员。这些外部专家不仅接触信息，更具备专业判断能力，能够准确评估信息的重要性。

3. 项目合作方人员：潜在或已签约的技术服务商、交易平台、做市商等机构的对接与技术人员。在业务合作过程中，这些人员往往能提前获知关键业务信息。

这种范围的扩大，极大地增加了信息管控的难度，任何一个环节的疏忽都可能导致信息泄露。

二、防控之道：构建“事前防范、事中监控、事后追责”的全流程防线

面对前所未有的风险挑战，上市公司必须升级其内控体系，构建针对RWA项目的、坚不可摧的“信息防火墙”。

（一）精准识别与分级：绘制“内幕信息地图”

公司可对RWA项目的全流程进行系统性梳理，建立内幕信息识别与评估体系：

1. 建立信息节点清单：详细列出从项目立项、技术开发、合作洽谈、监管报备到资产交割等各环节可能产生的内幕信息。

2. 实施分级管理：根据信息对股价的潜在影响程度，将内幕信息划分为不同密级。

在一起笔者团队参与处理的内幕信息管理合规专项中，公司正因未对某一重要监管沟通信息进行恰当分级，导致该信息的泄露。可见差异化管理在实践中具有相当的必要性。

3. 动态更新机制：随着项目推进和监管环境变化，及时更新内幕信息清单，确保管控措施始终有效。

（二）明确范围与责任：建立“信息闭环”管理

1. 严格界定知情人范围：在项目启动时，即根据上述分类，确定内幕信息知情人初始名单，并随项目推进动态更新。

实践中，因项目进展而使知情人范围扩大的情况十分常见，对此需要实时更新内幕信息知情人登记表。

2. 强化保密教育与承诺：对所有知情人，无论是内部员工还是外部人员，都必须进行专项内幕交易风险培训，并签署严格的保密协议与承诺函。

（三）强化流程与技术管控：打造“无影灯”下操作环境

1. 物理与电子隔离：对RWA核心资料进行加密管理，设置访问权限，对敏感会议的讨论与文件传递进行留痕。

笔者团队在协助客户进行内部调查时，电子留痕（如文件水印、访问日志）是追溯信息泄露源头最有效的技术证据。

2. 建立“静默期”制度：在关键信息（如审计报告出具、监管批复前夕）形成至公开前的敏感时期，明确限制相关知情人的证券交易行为，并可通过技术手段对相关账户进行重点监控。

（四）深化协同与监督：形成风险防控合力

1. 推动合规法务提前介入：在RWA项目立项及关键节点，由合规、法务部门对业务流程进行信息泄露风险评估，并提出管控要求。

事后补救的成本十倍于事前防范。在笔者团队参与的多起合规项目中，在合同评审阶段提前介入，添加与合作方的“保密与违约责任”条款，能够更好隔离风险。

2. 统一外部机构合规管理：在与外部机构签订的服务合同中明确保密义务与违规赔偿责任，将其人员纳入公司统一的合规管理体系。

三、行动指引：在迷雾中前行，以合规确定性应对业务不确定性

当业务前景被迷雾笼罩时，最理性的选择就是夯实脚下合规的土地。

（一）及时启动RWA项目合规自查

无论业务处于何种阶段，公司都应立即由合规部门牵头，对RWA项目全流程进行信息保密专项自查，重点核查与监管沟通相关环节的留痕与管控措施，堵住最危险的漏洞。

1. 明确自查范围与标准：制定详细的审计清单，涵盖项目立项、技术开发、商业合作、监管报备及资产交割等全流程，确保无死角覆盖。

2. 聚焦高风险环节：重点审查与监管机构的沟通记录、内部决策流程的文档留痕，以及核心人员的权限管理与信息传递路径，确保关键环节管控到位。

（二）开展“监管敏感期”专项培训

培训不应止于法条，而应聚焦于真实案例与后果，明确在当前敏感时期，任何关于监管的“内部消息”的泄露，都可能引发比业务本身更严重的监管后果与声誉危机。

1. 设计针对性课程内容：深入剖析监管政策动向、信息泄露的识别与防范，以及违规行为的法律与声誉后果。

2. 建立培训效果保障机制：通过情景模拟、知识测试与签到承诺等方式，确保培训内容入脑入心，并将培训完成情况纳入合规考核。

（三）保持与监管的主动、透明沟通

在遵守信息披露法规的前提下，公司应主动、审慎地向监管机构汇报其在RWA领域的探索、内控措施以及遇到的困惑。

1. 制定清晰的沟通策略：明确沟通频率、渠道与内容范围，确保汇报内容准确、完整，并严格履行信息披露义务。

2. 着力构建长期互信：通过持续、透明的沟通，积极展现公司的合规诚意与专业能力，为未来业务发展争取监管理解与支持。

结语

当前监管并非否定创新，而是强调任何金融创新都必须运行在安全与合规的轨道之上。对于上市公司而言，在RWA的长期价值与短期监管信号之间，最智慧的应对之道，就是管理好创新过程中产生的每一份敏感信息，以应对潜在的内幕交易法律风险。

特别声明：

大成律师事务所严格遵守对客户的信息保护义务，本篇所涉客户项目内容均取自公开信息或取得客户同意。全文内容、观点仅供参考，不代表大成律师事务所任何立场，亦不应当被视为出具任何形式的法律意见或建议。如需转载或引用该文章的任何内容，请私信沟通授权事宜，并于转载时在文章开头处注明来源。未经授权，不得转载或使用该等文章中的任何内容。

1. 马宏伟：透过首例ABS欺诈发行案看中介机构的证券合规风险

2. 马宏伟等：涉证券类犯罪婚姻家事案件的刑民交叉法律问题研究（刑事篇）

3. 马宏伟：证券合规实务——短线交易监管新规五大亮点解读

4. 马宏伟：证券合规实务——行政监管办案要点与审查逻辑

5. 马宏伟：上市公司信息披露法律风险六大误区

6. 马宏伟：证券合规—结合“新法”看独董履职五大问题

7. 马宏伟：证券合规——浅析证券市场主体“受限交易”的合规风险

8. 马宏伟：关注“关键少数”违规减持并发风险——以监管重罚WL家居案为例

9. 马宏伟：金融证券领域复合型违法犯罪案例研析

10. 马宏伟：强化中概股、红筹股跨境证券监管或成未来趋势

11. 马宏伟等：证券合规——会计差错能否成为虚假记载免责事由的实证分析

12. 马宏伟：内幕交易常见合规认识误区及监管实务现状

13. 马宏伟等：2023证券执法热点有哪些？数据说话！

14. 马宏伟：证券合规——当事人承诺制度首案的启示

15. 马宏伟等：证券合规 上市公司治理新挑战——中美制度比较与变迁的合规启示

16. 马宏伟等：《关于办理证券期货违法犯罪案件工作若干问题的意见》新规解读——零容忍、共协同、从严从快新风向

17. 马宏伟等：新“国九条”下上市公司背信及违规信披风险

18. 马宏伟等：证券合规 快评《关于进一步做好资本市场财务造假综合惩防工作的意见》——重点整治，综合惩防，注重长效

19. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（一）：上市公司经营合规之上市公司证券发行过程中的合规问题

20. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（二）：上市公司经营合规之上市公司日常经营中的信息披露合规风险

21. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（三）：上市公司履职合规之“关键少数”忠实勤勉义务及相关法律责任

22. 马宏伟等：最高检《关于办理财务造假犯罪案件有关问题的解答》三大“从严”要点解读

23. 马宏伟等：刑事视角下保险经营与从业五大常见问题释疑

24. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（四）：上市公司合规服务之中介机构“看门人”责任

25. 马宏伟等：涉上市公司信息型操纵的三大合规问题——徐某甲等操纵市场民事赔偿案引发的思考

26. 马宏伟等：众力并，多措举——评《金融机构涉刑案件管理办法》四大亮点

27. 马宏伟等：评《上市公司监管指引第10号——市值管理（征求意见稿）》：市值管理从幕后到台前

28. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（六）：证券监管程序解析之证券监管执法规则与体制机制

29. 马宏伟等：市值管理的认识、辨析、实践及合规

30. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（七）：证券监管程序解析之证券行政处罚程序与救济路径

31. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（八）：上市公司经营合规之上市公司虚假陈述民事索赔案件的归责与应对

32. 马宏伟等：市值管理新纪元：《上市公司监管指引第10号》的条文对比与策略透视

33. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（九）：上市公司经营合规之上市公司重大资产重组中的证券合规风险

34. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（十）：上市公司经营合规之中介机构参与重大并购重组的合规风险

35. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（十一）：上市公司经营合规之跨境上市双重监管模式与合规要素审查

36. 马宏伟等：资本市场2024年度执法观察

37. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（十二）：上市公司履职合规之“关键少数”关联交易的合规与风险

38. 马宏伟等：《中国证监会行政处罚裁量基本规则》解读——“从严监管”“精准执法”“惩教结合”三重驱动

39. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（十三）：上市公司经营合规之上市公司控股子公司监管问题解析

40. 马宏伟等：快评最高检、证监会“从严打击证券违法犯罪”发布会——以“严”为纲，筑牢资本市场法治根基

41. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（十四）：泄露内幕信息的归责方式与“窝案”风险

42. 马宏伟：上市公司信息披露刑事风险穿透与合规应对——在上市公司合规研讨会上的发言

43. 马宏伟等：2025上市公司信息披露管理办法修订解读及合规指引

44. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（十六）：内幕交易的责任认定与推定

45. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（十七）：上市公司合规经营指引

46. 马宏伟等：证券合规地图系列文章（十八）：供应链金融环节中的上市公司合规风险

47. 马宏伟：上市公司背信犯罪：罪名解构、风险动向与治理新思

48. “5·15双节”引领，浅析证券市场违法态势与监管新局面

49. 马宏伟：重大资产重组新规下上市公司的证券合规风险

50. 马宏伟：证券合规地图系列文章（十九）：上市公司股权代持与短线交易问题研究

51. 马宏伟：证券合规地图系列文章（二十）：上市公司独立董事责任解读

52. 马宏伟等：上市公司合规地图系列文章（二十一）：私募基金兑付风险防控与化解

53. 马宏伟等：上市公司合规地图系列文章（二十二）：证券投资咨询业务合规问题研究

54. 马宏伟等：注册制下上市公司自愿性信息披露的规范逻辑与合规路径

55. 马宏伟等：上市公司合规地图系列文章（二十三）：证券监管趋势演变及行刑衔接规则

56. 马宏伟等：行政处罚、犯罪记录，会影响配偶子女吗？——以证券金融违规为例

57. 马宏伟等：受损≠掏空——背信损害上市公司利益罪与非罪

58. 马宏伟等：上市公司合规地图系列文章（二十四）：证券行政违法当事人承诺制度解读

59. 马宏伟等：上市公司合规地图系列文章（二十五）：证券违法的民事赔偿适用规则之证券代表人诉讼

60. 马宏伟等：信息关联型操纵的认定困境与出路

61. 马宏伟等：RWA浪潮下上市公司的合规重塑与风险防控

62. 马宏伟等：上市公司合规地图系列文章（二十六）：涉“关键少数”信息型操纵证券市场相关法律责任

63. 马宏伟等：上市公司非经营性资金占用的法律风险多维解析

64. 马宏伟：上市公司合规地图系列文章（二十七）：上市公司涉刑财产处置问题探究

65. 马宏伟等：对赌回购攻防实务：从效力之争到履行之困的博弈

66. 马宏伟等：RWA热潮下的暗流：如何防范证券市场操纵风险？

本文作者