央行公布10月社融数据：各总量累计指标增长显著，结构改善可期！

可以说，从10月开始，除开市场价格因素和国际大宗商品的价格利好，CPI/PPI已经有明显复苏趋势，结合证券市场头部巨头业绩纷纷预喜，显示中国经济似乎从顶层数据端，已经实现了触底反弹，再次进入增长区间，但是在这过程中政府、央国企、大型民企的融资贡献比依然维持总量段高位，显示出我国经济正进入明显的结构化发展区间！

因此，我们既要看到政策支撑下的金融对实体经济的保障作用，也要正视私人部门需求偏弱等结构性问题。

一、总量：社融保持合理增长，政策驱动特征显著

从核心总量指标看，累计的总量规模很大，M2数字应该是全球第一，存量的增速也比较稳，但月度动能有所放缓：

我们看到，10 月末社融存量 437.72 万亿元，同比增长 8.5%，虽较 9 月回落 0.2 %，但仍高于名义 GDP 增速（近年名义增速区间），符合 “金融总量与经济增长匹配” 的定位！而前 10 个月社融增量 30.9 万亿元，也同比多增 3.83 万亿元，增量规模创同期较高水平，为实体经济提供了持续的资金供给.

不过，10 月单月新增社融 8150 亿元，同比少增 5970 亿元，低于近三年同期均值（1.39 万亿元），这里主要的影响因素是政府债在10月的发行进入 “淡季”（10 月政府债净融资仅 4893 亿元，同比少增 5602 亿元），属于季节性调整，而非趋势性走弱。

二、结构：国有积极拉动，私人部门还需努力

纵观本次数据，社融的 “同比增长” 并非全分项普涨，而是结构分化下的 “重点突破”，核心拉动项与薄弱项，均形成了鲜明对比：

首先，财政端的持续发力，直接改善了直接融资的环境，这两大部分贡献了超 80% 增量！

其中，前 10 个月政府债券净融资 11.95 万亿元，同比多增 3.72 万亿元，占社融增量的 38.7%，而去年同期仅 26.5%。此外，10 月末政府债券余额同比增速高达 19.2%，占社融存量比重，也提升至 21.3%（同比 + 2 %）。

这背后的推手就是财政政策了，我们看到2025 年超长期特别国债规模从1万亿元扩至1.3万亿元，发行时间提前 1 个月且落地节奏加快，既支持重大项目投资，也通过债务置换帮助企业 “降杠杆、减负担”，体现出明显的“政府加杠杆，稳私人部门杠杆” 的政策逻辑。

并且，当下我国金融市场呈序股债双牛特征（债券是因为银行，股市则是科技股预期），前 10 个月，我国企业债券净融资 1.82 万亿元（同比多 1361 亿元），非金融企业境内股票融资 3863 亿元（同比多 1875 亿元），且股票融资连续 8 个月同比多增。这反映出网民融资渠道多元化结构已经初见成效，企业对银行贷款的依赖度下降货币供应方式开始接近美国，1-9 月直接融资占社融比重升至 44.4%（同比 + 9.6 个百分点），符合金融供给侧改革方向。

三、货币供应量（M1/M2）：资金活跃，但轨迹有所改变！

10 月末 M2 同比增 8.2%，M1 同比增 6.2%，这方面主要是关注剪刀差即可！

我们看到，10月的M1-M2 剪刀差（-2%）较前期继续缩窄，说明资金从定期存款向活期存款转化的趋势依然存在，这反映了企业活期存款增加，生产经营活跃度提升，个人投资消费意愿边际回暖，但这里的资金去向很复杂！

因为10月的 M1 增速环比下降 1 个%（9 月则为 7.2%），10 月单月居民存款减少 1.34 万亿元（同比多减 7700 亿元），但减少的存款主要流向非银行业金融机构（但总额前 10 个月非银存款增 6.66 万亿元），而非直接进入实体经济或股市（大量资金正快速进入理财端），说明居民 “储蓄意愿仍高，风险偏好低”，同时，这也说明A股市场有很多人获利了结后，开始长期历次啊，并没有进入再投资和消费，这中现象，可能会导致政策刺激出现债上加债的问题（利息）！

此外，我国私人部门信贷需求还是偏弱，部分分项承压，不管是消费贷还是房贷，都没有出现大面积的杠杆叠加，预计明年央行会放松信用端，全力恢复社会举债信用基础。

从数据看，10 月末对实体经济人民币贷款余额同比仅增 6.3%（低于社融存量增速 2.2%），而前 10 个月的总增量也才 14.52 万亿元（同比少增 1.16 万亿元），由于M2创新高，这证明增量要么是在报表内空转套利，要么就是被政府部门吸收，其核心问题还是在居民部门与企业短期需求不足，资本让行行业泡沫增长太快，造成了资本性市场结构抑制，大量中小企业没有机会，大企业以极快的速度通吃市场红利，导致订单过早饱和，投资性增长动力不足（因为躺着就被喂订单了）！

接着，就是房地产迟迟得不到解决。前 10 个月住户贷款仅增 7396 亿元，其中短期贷款减少 5170 亿元（关键10月其实是双11期间），虽然整体上，1-10月我国中长期贷款增 1.26 万亿元（主要为房贷），但 10 月单月居民中长期贷款减少 700 亿元（同比多减 1800 亿元），反映一线城市限购调整后，地产销售 “短暂回暖后重归平淡”。

最后，1-10 个月企事业单位贷款增 13.79 万亿元（其中中长期贷款 8.32 万亿元），但 10 月单月企业中长期贷款仅增 300 亿元（同比少增 1400 亿元），且票据融资大增 5006 亿元（同比多增 3312 亿元），出现 “以票冲贷” 现象（套利），说明企业有效投资需求仍不足，短期融资替代长期融资。

所以，总的来说，10 月社融数据的核心逻辑还是“政策驱动的结构性增长”，既体现金融对实体经济的支撑作用，也暴露内生需求不足的矛盾，总体上积极，结构性的问题也依然存在！

不过，这种国际环境下，总量数据能得到持续增长，依然说明我们内部的利润配置和市场空间巨大，这个经济确实是汪洋大海！