3年狂飙万店、负债率超90%！万辰赴港上市，旗下门店曾称3岁幼童偷窃

文 ｜尤然

编辑 ｜刘鹏

3年狂飙1.5万家零食店、正冲刺港股上市的万辰集团（300972.SZ），近期风波不断。

近日，江苏苏州一网友爆料称，其3岁孩子在“好想来零食乐园”拿了两块泡泡糖未付款，家长发现后及时归还道歉并赔付60元。但店家称近期丢失数千元商品，疑为该幼童所为，引发生争执。随后，“好想来”方面回应已成立专项工作组介入调查，称将妥善处理相关事宜。

事件迅速引发舆论关注，也使外界开始聚焦“好想来”门店的管理与服务问题。据黑猫投诉平台数据显示，该品牌累计投诉量已达1390条，主要集中在产品质量及售后服务等方面。

风波频仍的背后，是好想来品牌母公司万辰集团，在加速扩张与资本化进程中暴露出的运营隐忧。

9月，万辰在港交所递交招股书，冲刺港股“量贩零食第一股”。中金公司、招商证券国际为联席保荐人。若此次港股上市成功，万辰集团将实现 A+H 双重上市。据市场消息，万辰集团计划于近期启动香港上市NDR(非交易路演)。

这家从食用菌大棚转型而来的零食巨头，仅用三年时间完成惊人的蜕变，从2022年零食业务占比仅12.1%，到2025年上半年占比高达98.9%；门店数从数百家狂飙至1.5万家，营收突破323亿元，截至11月12日，万辰集团市值超350亿，跻身《财富》中国500强。

万辰的崛起依靠“规模扩张+极致低价”的双轮驱动。公司先后收购零食工坊、好想来、老婆大人等品牌。其凭借规模采购的成本优势，万辰打出“地表最强低价”——2.3元的可乐、1元的冰红茶、0.6元的矿泉水，比普通超市便宜20%-30%。

但与此同时，财务压力陡增，截至2025年6月末，万辰负债总额达51.44亿元，若完成既定收购，资产负债率将飙升至90.97%。此外，竞争对手“鸣鸣很忙”的门店数已突破2万家，将万辰甩在身后。

管理层动荡也为这场高速冲刺蒙上阴影。2025年3月，创始人王健坤被留置调查，虽两个月后恢复职务，却很快辞任。32岁的二代王泽宁火线接班，掌握44.33%股权与56.08%投票权，接过父亲的重担，带领这艘市值350亿的零食巨轮继续冲击港股。

从大棚到货架，从食用菌到零食，万辰的转型堪称激进。当扩张放缓、资金吃紧、加盟商信心动摇、管理层更替频仍，这家以“低价神话”崛起的零食帝国，能否继续讲好增长故事，仍是资本市场最关注的问号。

扩张增速放缓 万辰与鸣鸣很忙南北争霸

万辰与量贩零食的缘分，要追溯到2022年8月。

彼时，刚在创业板上市一年的万辰集团正处于关键转折点。主营食用菌业务的公司面临盈利与增长瓶颈，股价在11-12元徘徊。而零食量贩赛道正崛起，即便是竞争对手赵一鸣和零食有鸣，当时也仅有1902家门店。

事实上，转型的伏笔早已埋下。2007年，万辰创始人王健坤的妻子林该春创立“零食工坊”，成为万辰集团日后切入零食赛道的起点。2022年，主营食用菌业务遇冷、零食板块增长迅猛，万辰决定押注消费零售，正式开启从“大棚到货架”的跨界转型。

万辰的跨界动作可以用“买买买”来概括。公司先收购零食工坊资产，创立“陆小馋”，随后接连将“好想来”“来优品”“吖嘀吖嘀”等纳入麾下，并统一整合为“好想来”。2023年9月，万辰通过旗下南京万权公司收购浙江品牌“老婆大人”，与好想来形成差异化定位，主打品质与家庭消费客群，进一步巩固华东市场。

加盟模式是其扩张核心。万辰通过集中采购掌握议价权，以低价策略吸引消费者，带动业绩增长，再吸引更多加盟商入局，形成“规模飞轮”。零食业务营收占比从2022年的12.1%跃升至2023年的94.2%，2025年上半年进一步升至98.9%。

大规模采购带来的成本优势，是好想来的底气所在。约95%的产品直接从品牌厂商采购，并依托51个常温仓库及13个冷链仓统一配送。其定价普遍比传统超市低20%至30%——超市卖3.5元的500毫升可乐，好想来只卖2.3元；2.5元的矿泉水，好想来只卖1.2元；还有0.6元饮用水、1元冰红茶、1.5元大牌酸奶。

凭借“大牌低价引流+其他品牌盈利”的组合策略，好想来显著提升单店效益。万辰毛利率从2023年的9.0%升至2025年上半年的11.4%，调整后净利率由0.3%增至4.1%。相比之下，竞争对手鸣鸣很忙2024年的毛利率和调整后净利润率分别为7.6%与2.3%。

为了进一步提升利润率，好想来计划将自有品牌产品扩展至更多SKU，包括饮料、肉类零食、烘焙糕点、乳制品及精选非食品品类（如个护产品），持续扩大盈利性、差异化产品的规模。

然而，高速扩张的隐忧也开始显现，其赖以起家的加盟模式增速出现下滑。量贩零食赛道已进入激烈竞争期。2022年至2024年，万辰新增加盟店数量分别为163家、4475家、9746家；同期竞争对手鸣鸣很忙新增数量为1089家、4715家、8083家，双方扩张节奏几乎持平，竞争激烈程度可见一斑。

但到了2025年，万辰的增速明显放缓。万辰2024年新增9764家加盟店，创下日均新增26家的纪录；而2025年上半年新增加盟店仅1467家，这一数字仅相当于2024年全年新增量的约15%。

量贩零食赛道“太卷” 加盟商回本最长3年半

“好想来”扩张放缓的背后，是加盟商盈利困境的集中爆发。

“投入120万加盟好想来，开业后却持续亏损。”2025年3月，石家庄赵女士在接受媒体采访时表示。

据赵女士介绍，加盟“好想来”号称月销售额可达80万元，她按要求一次性缴清近120万元相关费用后开店。经营遇挫后，“好想来”高层曾承诺对店铺托管、补齐业绩差额，并协助寻找新加盟商接手，但上述承诺均未兑现只能找到媒体。

赵女士的处境是部分加盟商的缩影。随着量贩零食市场饱和，一条街能开3-4家门店，一个县城十几家店已是常态。即便是拥有400万粉丝的B站UP主开零食店，也仅仅开了一年多的时间就面临“旺铺转让”的窘境。

据代理透露，加盟好想来大概需要60万元，包括首次货款约20-25万、装修约12-15万、设备和系统投入约13-18万、保证金2万，以及门店不小于120平的相关租金和人员费用。但不少加盟商在社交平台分享，实际需要80-100万元才更稳妥，否则极易陷入现金流困境。

为了吸引加盟，好想来喊出“0管理费、0服务费、0加盟费”口号，但综合算下来，整体投入并不比竞品低。2024年初有业内人士曾透露，普通加盟商面积大概在120平，单日营业额多的有4-5万左右，正常在1.5-2万，一年营业额有547-730万。浙商证券研报中曾透露，测算其2024年实际单店收入约为336万元。可以初步将前者看作2023年数据，后者为2024年数据，不难发现，随着门店激增，单店销售明显被稀释。

假设租金和人员都相对可控，月租金1万元、4名员工+一名店长（35004+4500）、以及约2000元水电杂费，意味着一年硬成本将近37万。若商品综合毛利为18-20%，按公司披露的547万来测算，547×18%=98万元，扣除房租人工成本，80万利润和投资约15个月左右内能回本；若以研报中单店收入计算，336×0.18=60万元，扣除房租人工成本，回本时间接近3年半。

当然，“好想来”的回本时间与能否盈利与选址相当关键，回本时间直接取决于门店选址，乡镇主干道或社区“15分钟便民圈”仍可能盈利。但随着市场饱和，这些黄金区位已经很难获取。此外，好想来的价格由官方统一把控，如果采取低价促销等活动，各地加盟商基本没有选择权，只能被动参与。

与此同时，加盟店管理也暴露问题。2025年4月，有网友投诉店员以“毛利太低”为由拒绝提供塑料袋并辱骂顾客。尽管官方致歉并处理涉事员工，却凸显出在疯狂扩张后，培训与监督严重不足。

用资金换规模 万辰负债率逼近90%

这家超300亿零食巨头交出了一份亮眼的成绩单。2025年上半年，万辰集团业绩保持快速增长态势，期内营收225.83亿元，同比增长106.89%；净利润4.72亿元，同比暴增50358.8% 。

然而，这场规模狂奔的背后，更是一场“用资金换规模”的游戏。

无论是收购标的对价、新开门店的装修与铺货，还是供应链体系的搭建，每一步都依赖巨额资金投入。2024年万辰销售费用激增229.8%至14.31亿元，管理费用增长120.33%至9.81亿元。2025年上半年，销售费用达6.97亿元，同比增长41.86%，管理费用为6.26亿元，同比增长77.39%。

在冲击港交所上市关键期，公司财务数据大幅承压的情况下，万辰集团依旧挥舞着钞票簿给各位股东分红。万辰集团计划于11月17日，派发前三季度利润分红，每10股派发1.5元，合计派发2833.4万元，实控人及其关联人士将获得超1256万元分红；而在去年，万辰集团分红约1.08亿元，一边配股融资、冲刺IPO，另一边却大手笔分红，引起市场质疑。

这种激进的扩张策略，也引起了监管层的关注。2025年8月，万辰集团以13.79亿元收购控股子公司南京万优49%股权，这笔交易的60%、约8.28亿元预计将由银行贷款支付，深交所随即发出问询函，若完成这次收购，万辰集团的资产负债率将从67.57%提升至90.97%。

据悉，南京万优作为上市公司旗下的区域零食连锁品牌运营商，主要从事休闲食品的采购、销售及品牌运营，门店覆盖安徽、河南、河北和内蒙古等区域。截至5月末，南京万优覆盖的直营门店和加盟门店合计3212家。

在相当看重规模效应的量贩零食赛道，鸣鸣很忙跑得更快了。据弗若斯特沙利文数据显示，截至2025年9月，鸣鸣很忙的全国门店数已超过2万家，平均日新增 23 家门店。

此外，公司内部也发生了一场地震。2025年3月，万辰集团突发公告，公司前董事长王健坤被监察委采取留置措施并立案调查，公告明确“所涉事项与公司无关”。直至5月底，王健坤留置措施才正式解除，恢复正常履职。但仅两个月后，王健坤便宣布辞去包括董事长在内的公司全部职务。

随后，二代王泽宁正式上位，公司管理层也少见的出现了姑侄搭档——姑姑王丽卿担任董事长，王泽宁担任总经理。王泽宁1993年出生，年仅32岁。

在此前创业板上市招股书中，更是直接表示“考虑其子王泽宁年纪尚轻，保障家族产业在代际传承过程中平稳过渡。”在5名非独立董事中，仅有1名不是“王家人”，而其职位也主要处理食用菌方面的业务。

为了巩固二代的控制权，万辰集团在资本层面做足了准备。2024年3月21日，公司以每股11.30元的价格向王泽宁定向增发1769.91万股，募资约2亿元。这笔交易不仅为公司战略发展输血，更重要的是强化了王泽宁的控股地位。最新招股书显示，王泽宁及其一致行动人目前合计持有万辰44.33%的股权，掌握56.08%的投票权。

值得注意的是，收购南京万优正是王泽宁成为公司总经理后操办的首笔交易，资本市场也用真金白银为万辰的转型投下信任票。截至2025年11月12日收盘，万辰集团股价为187.59元，自2022年跨界零食零售以来，股价从当年低点11.8元一路狂飙，3年时间实现超15倍涨幅。

如今，量贩零食呈现双寡头格局，鸣鸣很忙也在加速冲刺港股。当扩张失速、加盟商亏损、负债高企、门店数落后，32岁的王泽宁迎来了真正考验。