央行：社会融资已发生结构性变迁，贷款增速略低一些也合理

21世纪经济报道记者唐婧伴随经济金融结构变迁，当前企业融资渠道已从过去更多依赖于银行贷款，转变为综合运用债券、股票等更丰富的市场化融资方式。

11月13日，中国人民银行发布《2025年10月金融统计数据报告》，2025年前十个月社会融资规模增量累计为30.9万亿元，比上年同期多3.83万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加14.52万亿元，同比少增1.16万亿元；企业债券净融资1.82万亿元，同比多1361亿元；政府债券净融资11.95万亿元，同比多3.72万亿元。

可以看出，在今年以来的社会融资规模增量中，除贷款外的其他融资方式已经占比超过一半，政府债券净融资占比已经接近四成。今年以来，国债、地方债和特殊再融资债券等政府债券发行进度较快、企业债券发行热度较高，在对社融增长形成重要支撑的同时，也对扩内需、保民生、促发展发挥了积极作用。

中国民生银行首席经济学家温彬告诉记者，社会融资规模的结构正在逐渐发生变化，单一的贷款指标，已很难完整反映金融支持实体经济的全貌。特别是近两年，地方专项债置换融资平台贷款、中小银行改革化险与中长期经济结构演变的趋势叠加，进一步阶段性下拉了贷款增长。因此，应更多关注社融、货币供应量这些金融总量指标，注重中长期趋势变化。

央行还在《2025年第三季度中国货币政策执行报告》（下称《报告》）中指出，与银行贷款相比，社会融资规模和货币供应量等总量指标更为全面、合理，观察金融总量要更多看社会融资规模、货币供应量指标。

对于贷款增速的放缓，央行在《报告》中也有所回应。总的看，当前我国人民币贷款余额已达 270 万亿元，社会融资规模存量达437 万亿元，随着基数变大，未来金融总量增速有所下降是自然的，与我国经济从高速增长转向高质量发展是一致的。社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配的同时，贷款增速略低一些也是合理的，反映我国金融供给侧结构的变化。

10月末，广义货币(M2)余额335.13万亿元，同比增长8.2%。狭义货币(M1)余额112万亿元，同比增长6.2%，较去年9月低点（-3.3%）回升9.5个百分点，较今年年内低点（2月份0.1%）回升6.1个百分点。10月末，M1-M2剪刀差为-2%，较去年9月收窄8.1个百分点，表明更多资金转化为活期存款，反映出企业生产经营活跃度提升、个人投资消费需求回暖等积极信号。

东方金诚首席宏观分析师王青告诉记者，10月末M2同比增速为8.2%，较上月末低0.2个百分点，主要原因是上年同期一揽子增量政策发力，M2基数有所抬高，这会压低今年10月末M2同比增速。整体上看，当前M2增速仍然明显高于名义GDP增速，也高于今年经济增长和价格总水平预期目标之和（7.0%左右），显示货币政策保持支持性立场，在适度宽松方向持续发力。

王青还称，10月末M1同比增速为6.2%，较9月末回落1.0个百分点，继续处于较快增长状态。这背后是上年同期的低基数效应有所减弱，2024年9月末M1增速为-3.3%，2024年10月末为-2.3%。近期M1增速偏高，除上年同期基数偏低、隐债置换过程中城投平台企业活期存款增加等原因外，还与《保障中小企业款项支付条例》施行有关。

王青介绍，2025年6月起，我国实施修订后的《保障中小企业款项支付条例》，重点包括加快大型企业对中小企业应收账款的支付。2025年6月开始，规模以上工业企业应收账款同比增速持续大幅下行，由5月的9.0%降至9月的5.7%，这会导致中小企业活期存款增加，是近期M1同比增速加快的一个直接原因。总体上看，M1增速走高，特别是中小企业活期存款增加，显示为市场主体纾困解难取得积极进展，也有助于提升市场主体经营活跃度。

今年以来，我国经济运行总体保持稳中有进的态势，10月综合PMI产出指数为50.0%，非制造业商务活动指数为50.1%，升至扩张区间。10月中秋、国庆8天超长假期对服务消费的拉动效应明显，与居民出行相关的交通运输、住宿、文化体育娱乐相关行业等均位于60%及以上的高景气区间。

主要物价指标已经呈现出一定的企稳回升迹象。10月，CPI同比由降转涨至0.2%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续6个月扩大，为2024年3月以来最高；PPI同比下降2.1%，降幅连续3个月收窄。

有权威人士告诉记者，短期看，外部形势更加复杂多变，给企业投资带来不确定性，“两新”等促消费政策边际效应减弱，制造业采购经理指数环比有所下降。但前期各项宏观政策还会持续显效，有效巩固拓展经济回升向好势头，在前三季度GDP增长5.2%的基础上，实现全年5%左右的经济增长目标是有坚实基础的。

他进一步指出，近年来，我国社会融资规模和广义货币M2增速总体上保持在8%以上，高于同期名义GDP增速约4个百分点，社会融资成本持续处于低位，利率水平低于5%左右的潜在经济增速，从量、价两个维度观察，当前我国货币政策立场都是支持性的，为促进物价合理回升营造了适宜的货币金融环境。

在其看来，根据理论和国际实践经验，货币政策通常存在一定的时滞，去年中国人民银行先后实施了四轮力度比较大的货币政策调整，今年5月又推出了一揽子货币政策措施，这些政策的效果还会持续显现出来，政策积极效应也会不断累积。

他还强调，货币政策虽然还有一定空间，但边际效率已明显下降。过度放松货币金融条件可能产生的一些负面效果也需要关注。比如，资金空转、资本市场波动加大等。未来要继续实施好适度宽松的货币政策，把握好力度和节奏，保持对实体经济的较强支持力度。

央行数据还显示，前十个月，人民币贷款增加14.97万亿元，较去年同期减少1.55万亿元。但从利率水平看，贷款利率已经在低位运行了较长时间，表明信贷资源供给总体充裕，实体经济的融资需求满足度较高。

分部门看，对公贷款继续发挥“压舱石”作用，居民贷款整体偏弱，票据融资形成主要支撑，信贷结构仍待改善。

10月企（事）业单位贷款增加3500亿元，同比增加2200亿元。其中，企业短期贷款减少1900亿元，同比持平；企业中长贷增加300亿元，同比减少1400亿元；票据融资增加5006亿元，同比大幅多增3312亿元。

温彬向记者解读，对公中长贷相对偏弱，后续存在较大提振空间。在房地产、基建等传统行业施工景气度仍相对较弱下，中长期限项目类贷款需求尚未有效提振。但9月以来，5000亿元新型政策工具额度加快投放，同时支持了一批符合条件的重要行业、重点领域民间投资项目，会对后续企业中长期贷款产生拉动作用。伴随项目资本金到位，相关项目配套融资需求空间将逐步打开，企业中长贷景气度有望边际改善。

10月住户贷款减少3604亿元，同比多减5204亿元。其中，居民短贷减少2866亿元，同比多减3356亿元；居民中长贷减少700亿元，同比多减1800亿元，居民端信用整体仍待稳固。

从居民短贷看，9月个人消费贷贴息和服务业经营主体贷款贴息政策开始实施，但成效仍待显现；叠加前期的消费贷“以价补量”行为不可持续，以及现阶段居民就业、收入等长周期变量仍待改善，影响居民的扩表意愿和能力。居民端信贷需求修复仍有赖于稳就业、保民生、促消费等政策长期发力。

从居民中长贷看，近期北上深等一线城市相继调整住房限购政策，“银十”效应下房地产销售环比微增，但市场表现延续分化。其中，得益于国庆假期期间核心城市改善型住房需求集中释放，新房价格上涨，而二手房市场仍受需求不足影响，居民中长贷仍待改善。

展望后续，温彬指出，“十五五”规划建议强调“促进形成更多由内需主导、消费拉动、内生增长的经济发展模式”，大力提振消费、扩大内需成为未来政策的发力重心，有望从增加民生保障支出、稳定居民就业和提高收入水平，以及优化服务消费供给、加大直达消费者的普惠政策力度、改善消费环境等多维度入手，将惠民生和促消费紧密结合，逐步破解制约居民消费的核心掣肘及供需因素，进而稳定居民端信用，优化信贷结构。