经济增长韧劲的体现

前三季度中国经济超预期地实现了5.2%的经济增长，展现了强大的韧劲。由于服务性消费的较好增长、库存增加等因素，利用月度需求数据评估经济增长动能容易低估当前中国经济增长的活力和韧劲。

廖宗魁/文

面对外部压力加大和内部困难较多的复杂局面，在政策积极应对的推动下，前三季度中国经济超预期地实现了5.2%的增长，尤其是外贸顶住了较大压力逆势增长，展现出了较强的韧劲。经济形势持续保持平稳，大概率全年将顺利实现5%左右的增长预期目标，为“十四五”顺利收官打下了坚实的基础。

10月20日，国家统计局公布的经济数据显示，前三季度国内生产总值（GDP），按不变价格计算，同比增长5.2%。分季度看，一季度GDP同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，三季度同比增长4.8%。前三季度，全国规模以上工业增加值（增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率）同比增长6.2%；社会消费品零售总额同比增长4.5%；全国固定资产投资（不含农户）同比下降0.5%。前三季度，全国城镇调查失业率平均值为5.2%。

此前，海关总署公布的数据显示，前三季度，货物贸易进出口（以人民币计价）同比增长4%。其中，出口同比增长7.1%；进口同比下降0.2%，实现贸易顺差为6.28亿元，同比增长26%。

从“三驾马车”对经济增长的贡献看，前三季度，最终消费支出对经济增长贡献率为53.5%，拉动GDP增长2.8个百分点；资本形成总额对经济增长贡献率为17.5%，拉动GDP增长0.9个百分点；货物和服务净出口对经济增长贡献率为29.0%，拉动GDP增长1.5个百分点。可见，消费需求是拉动经济增长的主要动力。

国家统计局指出，“前三季度稳就业稳经济政策举措接续发力，主要宏观指标总体平稳，经济运行保持稳中有进态势，高质量发展取得积极成效。也要看到，当前经济运行仍面临不少风险挑战，外部不稳定不确定因素较多，国内经济回升向好基础仍需加力巩固。”

二十届四中全会强调，坚决实现全年经济社会发展目标。要继续精准落实党中央决策部署，着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，稳住经济基本盘，巩固拓展经济回升向好势头。宏观政策要持续发力、适时加力，落实好企业帮扶政策，深入实施提振消费专项行动，兜牢基层“三保”底线，积极稳妥化解地方政府债务风险。

为何GDP 增速好于月度需求指标

年中以来，市场对经济复苏的动能存在担忧，甚至有观点认为，近几个月A股的上涨更多受资金面的驱动，有一定程度地脱离经济基本面。

市场对经济动能的判断，更多依赖月度的需求指标：社会消费品零售总额、固定资产投资、货物净出口、制造业PMI等。但这些指标的统计范围要小于GDP中的“三驾马车”最终消费支出、资本形成和净出口，所以，以主要的月度需求指标为依据得出的经济预判有时候会和GDP增速存在一定的偏差。

比如，社会消费品零售总额月均同比增速从二季度的5.4%下降到三季度的3.4%；前三季度固定资产投资同比下降0.5%，增速比上半年下降3.3个百分点；三季度货物出口增速与二季度大致持平。从这些月度需求指标看，容易得出三季度经济动能明显放缓的误判。而实际上，三季度经济增速为4.8%，仍保持较强的韧劲。为什么GDP增速要明显好于月度需求指标呢？

东吴证券指出，中国季度GDP核算是用生产法，所以短期在供给跟需求指标分化时，会更偏向供给。虽然三季度的需求指标有所承压，但三季度生产降幅较小，工业增加值从二季度6.2%的月均同比增速仅小幅降至三季度的5.8%。

具体来看，社会消费品零售总额的统计范围要明显小于GDP核算中的消费支出。根据《领导干部基本统计知识问答》的解释，社会消费品零售总额存在一定的局限性。社会消费品零售总额指标只能大体反映实物商品消费，不能全面反映最终消费支出情况，与最终消费支出在口径、范围上都有很大不同。社会消费品零售总额只包括通过商品流通最终环节进入城乡居民生活消费和社会集团公共消费的实物商品销售情况，不包括最终消费支出中未经交易取得商品的消费，也不包括城乡居民和社会集团用于教育、医疗、文化、艺术、娱乐等方面的服务性消费支出。

随着人民生活水平的提高，对服务性消费的支比重会逐步增加。比如，三季度第三产业增加值（第三产业主要与服务业相关）同比增长5.4%，前三季度服务零售额同比增长5.2%，服务消费支出的增速要明显高于商品消费增速。

所以，仅依靠社会消费品零售总额的变化来判断整体消费的走势，在当前的经济阶段很容易出现偏差，容易低估整体消费的强度。

另外，GDP核算中资本形成的变化不仅包含了投资的变化，还包括库存增加。虽然近期投资增速有所下滑，但库存增加可能对资本形成有较大的支撑。申万宏源证券指出，三季度存在阶段性补库存，9月汽车生产冲高拉动工业增加值改善，或与国补暂停前企业“补库存抢销售”有关。

总之，投资者在思考经济变化时，要对依赖短期月度需求指标的判断保持理性的思考，要更多参考更为全面的指标，也不要过分被短期的波动所干扰，要对长期中国经济平稳增长保有坚定的信心。

出口持续超预期

尽管面临严峻复杂的外部环境，前三季度进出口仍实现逆势增长，外贸展现出了强大的韧性。8月出口增速一度有所回落，曾引发市场的一些担心，但9月出口恢复较强增长，2025年以来出口频频超出市场预期，这已经不是“抢出口”能够解释，而是中国强大的产业链优势和出口产品具有较强竞争力的体现。

前三季度，在关税冲击的影响下，中国对美国出口增速同比下滑16.2%。但好的产品你美国不要，自然会有其他人买，中国出口的产品在其他国家和地区遍地开花。前三季度，对东盟出口同比增速为15.8%，比2024年同期提升3.5个百分点；对非洲出口同比大幅增长29.4%，比2024年同期提升29.2个百分点；对欧盟出口同比增长9.2%，比2024年同期提升6.5个百分点。

而且出口产品不断“向新向优”。根据海关总署数据，前三季度，中国出口机电产品12.07万亿元，增长9.6%，占出口总值的60.5%，提升了1.4个百分点。其中，出口电子信息、高端装备、仪器仪表等高技术产品分别增长8.1%、22.4%和15.2%；“新三样”产品、铁道电力机车等绿色产品增速均达到两位数。

近期，中美经贸关系经历了颇多的曲折，外部环境的不确定性依然较大。海关总署副署长王军在10月13日的新闻发布会上指出，“中国经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，长期向好的支撑条件和基本趋势没有变，超大规模的市场和完整的产业体系的优势突出，进出口保持韧性和活力，这些都将为下一阶段外贸稳定发展提供支撑。”

本文刊于10月25日出版的《证券市场周刊》