国内盈利触顶，迈瑞医疗冲刺港股：以资本换国际市场增量空间

迈瑞医疗要三次IPO了。

2025年10月，迈瑞医疗（300760. SZ）发布拟赴港IPO的公告。迈瑞医疗2006年登陆纽交所，10年后随着中概股回归潮，2016年迈瑞医疗进行美股私有化退市，2018年迈瑞医疗登陆A股。

缘何赴港IPO？公司公告中称“为满足公司业务发展需要，深入推进国际化战略，打造国际化资本运作平台，进一步提升公司资本实力”，核心关键词就是“国际化”。

之所以迈瑞医疗迫切推进“国际化”，背后是公司面临的困难与转型的发展需求，从收入结构来看，国际业务已经占据半壁江山。

国内业务进一步承压

迈瑞医疗2025年半年报业绩并不好看。

2025年上半年，迈瑞医疗营收与净利润首次出现上市以来的“双降”，营业收入为167.43亿元，同比下降18.45%；归母净利润50.69亿元，同比下滑32.96%。

同时，经营活动产生的现金流量净额同比大降53.83%至39.22亿元，迈瑞医疗解释称主要系报告期内公司销售商品、提供劳务收到的现金减少所致，实质上也是因为营收下降，营收下降则是受国内业务环境影响。

在2024年之前，迈瑞医疗的营收和净利增速始终保持两位数，2024年增速急剧降至个位数，今年上半年则掉头向下，显示出公司成长性减弱。

这在股价也有所体现，截至10月24日收盘，迈瑞医疗近一年的涨跌幅下跌超17%，相对大盘涨跌幅低了约4成。

迈瑞医疗成立于1991年，从年龄上并不算多“老牌”的企业，但是从国内医疗设备行业来看，迈瑞医疗绝对算“老牌”了。过去国内医院使用的医疗设备都是从国外进口，迈瑞医疗刚成立时，也是给GE、西门子等做代理，90年代中后期迈瑞医疗才从贸易走上了研发之路，其后成为国内医疗设备行业领军企业之一。

历经多年发展已经成为中国领先、创新驱动的国际化医疗器械以及数智医疗解决方案供应商，产品远销全球190多个国家及地区。

迈瑞医疗总部位于中国深圳，截至2025年上半年末，公司在北美、欧洲、亚洲、非洲、拉美等地区的超40个国家设有64家境外子公司；在国内设有36家子公司、30余家分支机构，形成了庞大的全球化研发、生产制造、营销以及服务网络。

主要产品覆盖三大业务领域：体外诊断、生命信息与支持以及医学影像，同时孵育微创外科、动物医疗和心血管等高潜力业务。

据统计，不含新进入的心血管领域，迈瑞医疗已布局的业务对应国内的可及市场空间约1300亿元，而公司在2024年国内收入约为203亿元，对应市场占有率约16%，远低于部分成熟业务水平，其中体外诊断业务的市场占有率仅10-15%，而微创外科的市场占有率甚至不足3%。

此外，通过收购科创板上市公司惠泰医疗（688617. SH），迈瑞医疗进入心血管领域相关赛道，提升业务可及市场空间，培育新的业务增长点。

据行业研究报告和公司预估，全球心血管领域的市场规模达到560亿美元，其中国内心血管领域的市场规模超过500亿元人民币，在全球和国内医疗器械市场规模中均排名第二，仅次于体外诊断领域。

上半年业绩下降，主要原因是国内业务收入下降，迈瑞医疗解释称，国内市场，虽然去年12月份以来医疗设备的月度招标数据持续改善，但在当前的竞争环境下，从公开招标到收入确认的周期被显著拉长，因此国内2025年上半年的收入实际反映的是去年招标下滑的时间段，叠加去年上下半年收入基数分布偏离的影响，使得2025年上半年国内业务同比下滑超过30%。

国内医疗设备市场的跌宕三年

这与国内集采特点有关。

国内医疗设备市场在2022-2025年间经历了从高速增长到深度调整，再到局部回暖的剧烈波动，政策红利与行业风险的交替作用成为核心变量。

2022年，医疗新基建政策与专项资金支持形成“双引擎”，直接激活市场需求，推动医疗设备招采金额迎来爆发式增长，为行业注入强劲动力。

这一增长态势在2023年上半年得以延续，政策红利的持续释放让医疗设备采购保持高景气度，2023年一季度、二季度招采金额分别同比激增79.9%、10%，医学影像、体外诊断等核心品类均受益显著。

然而，2023年下半年行业遭遇“急刹车”，医疗反腐风暴的突袭彻底扭转市场走向。出于对合规风险的考量，医院端招投标活动大规模推迟，采购决策趋于谨慎，市场需求瞬间萎缩。

数据显示，2023年三季度、四季度医疗设备招采总金额同比分别暴跌23.53%、50.68%，降幅逐季扩大，行业陷入“速冻”状态。

更严峻的是，反腐的影响具有强持续性，2024年市场仍未摆脱低迷，前三季度招采金额持续下滑，同比降幅分别达48.35%、27.82%、9%，“医疗设备行业步入寒冬”成为行业共识，即便国家后续出台医疗设备更新政策试图提振市场，但相较于反腐对医院采购行为的直接冲击，政策效果被大幅削弱。

直至2025年，行业终于迎来久违的积极信号，一季度国内医学影像设备销量率先“破局”，呈现出近乎“暴涨”的复苏态势，同比增幅高达 78.43%。

细分品类中，无论是以金额计还是以数量计，核心设备均实现跨越式增长：按销售金额，DR、CT、超声影像设备、DSA同比增幅分别超114%、90%、88%、86%。

按销售数量，DR、DSA、CT同比增幅分别约120%、103%、86%。这一数据不仅反映出医院端积压采购需求的集中释放，也暗示随着反腐常态化与政策引导的双重作用，医疗设备市场或正逐步走出低谷，开启新一轮复苏周期。

三季度营收微增，倚重国际条线

迈瑞医疗此前便释放乐观预期：随着医疗行业整顿进入常态化，受反腐延迟的医疗设备更新项目逐步启动，2025年上半年招标活动已率先复苏，国内市场有望在第三季度迎来明确拐点。如今三季报数据正式落地，印证了这一判断的准确性。

从2025年第三季度实际经营情况来看，公司业绩拐点如期显现：实现营业收入90.91亿元，同比增长1.53%，不仅兑现了“同比正增长”的预期，更延续了“逐季度环比改善”的趋势；经公司初步测算，2025年第四季度营业收入同比增长相较2025年第三季度有所提速。

这一成果背后，是国内与国际市场的协同发力：国内市场受益于招标复苏，设备类业务显著回暖，营收同比降幅收窄至7.3%.

国际业务则持续提速，单季度同比增长11.93%，其中欧洲市场增幅超20%，独联体及中东非地区实现双位数增长。

迈瑞医疗三季度细分业务亮点突出：生命信息与支持产线收入29.52亿元，同比增2.6%，其中微创外科业务增速超25%，国际业务双位数增长，前三季度国际收入占比升至70%。

医学影像产线收入16.89亿元，同比基本持平，国际业务高个位数增长，前三季度国际收入占比61%，超高端超声前三季度收入翻倍.

体外诊断产线收入36.34亿元，同比降2.81%，但国际业务双位数增长，前三季度国际收入占比37%。

国内方面，虽体外诊断行业规模萎缩，但公司化学发光、生化等重点业务市占率稳步提升，前三季度全实验室自动化流水线国内装机180套，接近去年全年水平.

国际上，该流水线前三季度销售超20套，提前完成全年任务。

此外，作为“收入蓄水池”的合同负债达22.63亿元，同比增长31.45%，为后续增长提供了坚实支撑。公司更明确测算，第四季度营收同比增速将较三季度进一步提升，复苏动能持续增强。

但要注意的是，医疗设备集采现在“内卷”严重，比如以往动辄百万级的数字X光机（DR）和高端超声被压到20万元以内、32排CT中标价不足90万元等等，甚至迈瑞医疗也有因低价竞标而被市场舆论所关注案例。

低价竞标对企业的直接后果就是斩断了相当大的一块业绩空间，如果企业始终被压缩在低利润空间内运转，将难以支撑前沿技术研发，也会影响国产供应链体系的稳健成长。

即便医疗设备招标迎来复苏，但相关企业的业绩却不见得能实现复苏。

持续寻求国际业务突破

对于迈瑞医疗来说，业务突破一方面加大研发提升品质以及拓展产品线等，另一方面突破扩大市场领域，向国际化发展。

虽然国内业务收入拉胯，但国际业务收入持续增长，上半年，迈瑞医疗国际业务同比增长5.39%，国际业务收入占公司整体收入的比重进一步提升至约50%。

预计2025年下半年国际业务增长将有所提速，其中国际体外诊断产线有望实现较快增长。随着持续深入的本地化平台建设，未来几年国际业务的收入占比有望不断提升，其中发展中国家将维持快速增长的趋势，并且伴随更多的高端客户突破，国际业务的盈利水平有望迎来稳步提升。

进一步分析，迈瑞已布局的业务对应国际的可及市场空间约5700亿元，而公司在2024年的国际收入约为164亿元，对应的市场占有率仅为低个位数。

其中，公司预计当前海外发展中国家的可及市场空间和中国类似，均约1300亿元，而公司2024年在发展中国家的收入仅约为109亿元，对应的市占率仅略高于8%。

空间代表着机会，迈瑞医疗谋划港股上市，也是为的进一步扩大国际业务。报告期内，公司突破了超42家国际重点战略客户，其中包括全球前100家医院中的17家医院，且其中5家为其国家排名第一的医院。

迈瑞医疗74岁掌门人老骥伏枥，志在千里，计划公司向着全球医疗器械前20名的目标前进，并向全球前十发起冲击。

但越往头部走，每一个排位前进的挑战越大。与全球排名第一的百年医疗器械巨头相比，迈瑞医疗2024年的营业收入仅为对方的约16%。

同时国际业务受国际政治影响也很大，风险同样不低。掌门人李西廷国籍身份已变更为新加坡。

此外，业绩方面，迈瑞医疗还有个潜在风险“商誉”。公司2024年，无形资产与商誉的金额，均大幅上涨，这是由于收购惠泰医疗导致的。其中增加的无形资产，主要是非专利技术与专利权的价值，增加的商誉也是溢价收购的差价形成的。截至2025年上半年，迈瑞医疗的商誉余额已达到115亿元。

这如同一把高悬的达摩克利斯之剑，也就是说相关的收购资产若无法实现预期盈利，商誉减值将直接侵蚀公司利润，影响不言而喻。

放眼整个医疗设备行业，其基本面“暖意”不足，政策不确定性、院内开支收紧等难题，也在持续压制着股价的上行空间。

在掌门人冲击全球前十的雄心之下，这些潜在风险更显突出，前行之路挑战重重。

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