盈利寿险公司的剩余边际分析

从2022年一季度开始，国内的保险公司正式实施偿二代二期工程，监管要求公司在网站上披露比偿二代一期下更为详细的数据和各种指标，但没有直接公布公司的保单未来盈余和剩余边际。保单未来盈余是偿二代二期下才引进的名词和概念，在上一篇文章中，我们通过巧妙的方法推算出了各家公司的保单未来盈余，即使在公司公布的偿付能力报告中存在各种不同问题的情况下。通过公司的保单未来盈余，我们很容易推导出盈利公司的剩余边际。在目前负债评估曲线连续几年大幅下降的情况下，剩余边际及其变化是分析寿险公司经营状况的一个重要指标。

一

偿二代二期下盈利寿险公司的剩余边际

我们可以通过以下公式推导出公司的保单未来盈余

对于在实际资本分级时有超过限额的保单未来盈余的公司，以上公式仍然成立。在2016年一季度中国偿二代一期刚刚实施时，我就推导出了类似的公式，这次在更加复杂的偿二代二期规则下又重新发现了类似的公式。

公司公布的偿付能力报告中，分别列示了会计和偿付能力下的准备金负债，我将这二者之差称为ACCIF，就是现有存量保单对实际资本的贡献。如果再减去可能的10%＂所得税准备＂以及在公司层面的＂现金价值保证＂的影响，那么结果就是偿二代二期下定义的＂保单未来盈余＂。

2022年以后仍然有＂现金价值保证＂公司应该只剩下友邦人寿一家公司了，只有连续三年在税务口径下盈利的公司才需要提剩余边际的10%作为所得税准备。对于大多数中小寿险公司来说，既没有所得税准备，也没有现金价值保证，保单未来盈余就是ACCIF，会计和偿二准备金之差。

那么对于连续三年在税务口径下盈利的公司，我们有以下公式（除了友邦人寿）

到2024年底，只有27家寿险公司连续三年在税务口径下盈利。附表中有28家公司，其中只有人保寿没有达到这个标准，这从人保寿2022年公布的CGAAP口径下的年报中也可以确认，2021年和2022年都不需要交公司所得税。2022年人保寿及其他上市寿险公司公布了旧准则CGAAP下的剩余边际，2023和2024年在新准则下只公布了合同服务边际CSM。

2024年已经有多家寿险公司实施了I17，包括上市公司及其旗下的子公司，五家银行系公司，中意人寿和国富人寿。在上市公司中，只有新华人寿没有公布CGAAP下的会计准备金，另外三家已经连续三年税务盈利的公司也没有公布，工银安盛、建信人寿和交银人寿，我们无法计算出ACCIF，自然也就无法用上述公式推导出公司的剩余边际。我们可以尝试用另外一个公式推导出剩余边际（也是在公司最低现价保证为0的前提下），

令人遗憾的是，这四家公司中，只有新华人寿在偿付能力报告中披露了递延所得税负债DTL，金额为0。另外三家银行系公司则没有披露。这三家公司在2023年已经将所有的HTM资产改为AFS了，肯定会有DTL，并且2024年底的DTL将明显大于2023年的DTL。因为这一原因，我们无法推算出这三家公司2024年的剩余边际。2023年这三家公司公布的仍然是旧准则下的报表，我们从年报中可以找到公司的DTL，并且通过复杂的公式可以判断出偿付能力报告中的DTL是＂抵消前＂还是＂抵消后＂的口径，并且由以上两个不同公式推导出来的剩余边际完全一样。

虽然我们无法知道友邦人寿＂最低现价保证＂的金额，但仍然将友邦人寿的＂剩余边际＂列入表中供大家参考，并且用斜体字标出。这是在假设＂最低现价保证为0＂的情况下的剩余边际，如果2023年最低现价保证为20亿，那么剩余边际将减少200亿，只有665亿。

二

剩余边际的变动分析

首先我们来看保单未来盈余的变动分析：

一家公司的保单未来盈余下降，通常主要有四个原因，一是分红险占比较高，特别是长期分红险，因为分红险的会计准备金不受750天负债评估曲线变化的影响，二是提高了所用750天曲线的综合溢价，三是有较高保单未来盈余产品（如重疾险）的继续率明显低于原来的精算假设，四是调整精算假设降低会计准备金。

再看剩余边际的变动分析

在目前的CGAAP下，计算剩余边际的K是锁定不变的，而摊销载体的现值有两种不同的方法，一个是用发单时刻的贴现率曲线，一个是用评估时点的贴现率。在前一种方法下，存量保单剩余边际的变化完全不受750天曲线变化的影响，而在后一种情况下，对当年摊销金额的影响也十分有限，比对分红险准备金的影响小很多。不仅如此，各种精算假设的调整（如风险溢价的调整）不会影响到存量保单的剩余边际，只会影响当年新单的剩余边际。再进一步，除了退保之外的运营偏差（如维持费用的变化）也不会影响到存量保单的剩余边际。另外，死亡率偏差通常较小，在和重疾发生率的偏差对冲后，对剩余边际的影响几乎可以忽略不计。

在这28家公司中，只有平安人寿最近两年的剩余边际都出现了大幅下降，降幅高达5%到7%。对比老三家中的国寿和太保，虽然近两年保单未来盈余是下降的，但剩余边际还是上升的。通过以上分析，我们可以找到原因，就是平安最近两年存量保单的退保率实在太高了。从公司2020到2022年的年报披露的信息中可以看出，当年新增的剩余边际加上预期利息收入和当年摊销的金额大体相当，我们判断在2023年和2024年这个结论也大体成立，所以这两年5%到7%的剩余边际降幅大多是由退保带来的。

在主要的长期寿险产品中，终身重疾险和增额终身寿产品的剩余边际最高，平安从2021年以后才开始销售增额终身寿，95%以上的保单还在交费期内，退保率会相当低，所以应该是重疾险退保带来的后果。前段时间我做过一个估计，就是在2024年之前所销售的长期重疾险有25%已经退保了，平安人寿在2014年到2021年期间也卖出了大量的重疾险，从剩余边际的变化来看，平安的退保率应该超过行业平均水平。

三

退保率假设对剩余边际的影响

不同公司对行业主流产品的退保率假设是不一样的，这个假设对公司的剩余边际影响最大。

我们以最近几年最主要的非分红增额终身寿为例，看一下退保率对产品剩余边际的影响。一个例子是2024年以3.0%定价的主流产品，另一个是目前及明年以2.0%定价的产品，以40岁的女性客户为例，无论是趸交，还是三年、五年或者十年交，总保费都是10万元。在目前的CGAAP规则下，负债评估的终极利率是4.5%加上溢价，远远高于产品的定价利率。因为产品的现价高，退保早的保单很难贡献利润，而在40年以后退保或者满期的保单，现金流的现价（PV）较低，退保越晚越低，由此算出来的剩余边际越高。

从以上表格中可以看出，对于主流三年和五年交费期的保单，如果用1%的退保率，和用5%退保率的公司相比，那么剩余边际前者几乎是后者的两倍。I17新准则下当年新单产品的CSM和剩余边际有很多共同之处，特别是对传统险而言。从上市公司披露的2024年年报中可以看出，平安人寿新单期交产品的CSM率是上市公司中最低的，而有一家寿险公司的CSM率几乎是平安人寿的两倍，这说明平安人寿的退保率假设是相当保守的，而另外一家公司则比较激进。如果2024年平安人寿采用比较激进的退保率假设，那么2024年剩余边际的降幅会大幅减少。

个别养老和健康险公司，通过销售大量低价的长期重疾险，积累了可观的剩余边际，但目前这几家公司的重疾险赔偿率已经远超产品的定价假设，A/E ratio不仅达到了150%，还在继续恶化之中。这些公司未来的潜在亏损将超过其剩余边际。

作者简介

王晴，北美精算师(FSA)，特许金融分析师(CFA)，本科毕业于中国科技大学，获美国威斯康星大学数学博士学位。

早年曾任职于美国林肯国民公司，美国CNA保险公司，韩国三星人寿，归国后在多家寿险公司任总精算师。

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