投资周周道

股市方面，上周大盘震荡回落，沪指周四再度站上4000点，但周五小幅回落至点位下方，周内沪指仍涨超1%。全A日均成交额缩量超3000亿，回落至2万亿水平。重要指数多数上涨，微盘指数领涨、涨幅超3%，红利指数亦涨幅靠前；上周表现强势的北证50领跌、跌幅近4%。本周全球主要市场整体下跌，A&H同步上涨，万得全A小幅收涨，港股恒生指数涨超1%、领涨全球主要指数，但恒生科技跌超1%。

板块方面轮动加快，红利属性品种领涨，煤炭、石油、银行上行；顺周期叠加反内卷方向跑出明显超额，钢铁、公用事业、环保、化工活跃；人工智能线仅AI电力逻辑下的电网设备得到资金聚焦。AI软件、互联网金融板块跌幅居前，医药、汽车整车板块显著调整，此外美容护理、食品饮料板块表现弱势。具体来看，电力设备、煤炭、石油石化、钢铁、基础化工等领涨，美容护理、计算机、医药生物、汽车等行业跌幅居前。

权益市场在短期利好落地后冲高回落，短期受美联储降息预期扰动，面临一定调整压力，但市场向上趋势依然具备确定性，短期调整有助于行情更加稳健。

从国内看，10月出口数据超预期转负，以美元计价出口额同比为-1.1%，前值为+8.3%，Wind一致预期同比+3.2%，录得今年3月以来首次负增长，且表现远弱于季节性。出口显著走弱一方面受高基数影响，另一方面也由于前期“抢转口”告一段落。在11、12月依然面临高基数的背景下，出口动能或有进一步走弱风险，四季度面临较大经济下行压力。此外，10月国内物价在低基数效应和季节性因素影响下实现同环比回升，但PPI同比已经连续37个月为负，且物价环境并未出现强势回升信号，指向国内需求依然较为疲弱。

从海外看，上周美国参议院未通过拨款法案，美联邦政府“停摆”时长破历史纪录，不仅造成了短期的财政紧缩效应，也引发美国经济硬着陆的风险。美国政府停摆引发的不确定性和美联储官员近期的鹰派发言，共同造成全球金融市场动荡。虽然短期存在众多不利因素对冲击市场，但由于美国劳动力市场依然面临进一步恶化风险，且美国流动性偏紧，所以年内美联储继续降息的确定性较高。美联储降息驱动的市场风险偏好改善的逻辑仍是市场上涨的核心支撑，虽然短期存在波动，但年内A股估值修复逻辑不变。

债市方面，买债后，债券市场重新陷入震荡。一是从9月底高点来看，债券曲线已经下行修复10个BP左右，前期赔率充分，中美摩擦、央行买债提供了两个事件性机会。央行买债落地，10月最后几个交易日买债公告合计200亿规模。基金赎回费率新规的利空仍未落地，市场仍有犹疑。

基本面方面，10月PMI下行至49%，低于市场预期。2025年生产具有更为明显的季末效应，即3、6、9季末月份表现较好，季初月份较差，这可能也能解释，今年的利率高点，往往出现在季末月份。今年PMI预期分项季节性效应不强，10月也有所下行。出口高频数据仍然表现偏强，集装箱吞吐量较高。石油沥青开工率回落，水泥数据表现偏弱。

流动性和政策方面，央行10月3M\6M买断式分别净投放3000亿和1000亿，合计投放4000亿，8、9月净投放3000亿，投放规模边际增加。但MLF净投放2000亿，较8、9月投放规模（3000亿）边际减少，买断式与MLF合计净投放6000亿，总规模与过去两个月持平。同时，市场消息称MLF和买断式边际中标利率有所下行，从1.65%下行至1.6%，央行政策利率可能形成1.3%（隔夜）、1.4%（7天）、1.45%（14天）、1.45%（3个月买断式）、1.55%（6个月买断式）和1.6%（1年MLF）的体系。

整体来看，央行买债落地，经济下行压力增加，政策进入一轮小型稳增长周期。从赔率上来看，前期基金交易力量已经明显下行，基金久期有所下降，债券市场具有一定赔率，从政策上来看，稳增长周期中，货币政策加力宽松是应有之义，预计流动性环境仍将保持友好。今年以来，财政前置、外需不弱，表征内生融资需求的非政府债券社融增速保持平稳，共同形成今年震荡市的结果。到目前来看，经济重新出现了一定的下行压力，PMI表现较差。政策虽然意识到这个问题，重新开启一轮小型稳增长周期，但力度有限，目前来看，财政、准财政方面的力度是两个5000亿工具，货币方面是买债，从意愿上来看，今年完成目标压力不大，政策反而可能集中于明年。

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