小马、文远同天上市同遭破发：资本市场开绿灯还是亮黄灯？

两家国内头部自动驾驶企业“同一天上市”和“双双破发”，反映了资本市场对自动驾驶行业“既给希望，又泼冷水”的复杂态度。11月6日，国内头部自动驾驶企业小马智行正式在香港联交所主板挂牌上市，成为2025年全球自动驾驶领域最大规模IPO。

这距离其去年11月登陆纳斯达克尚不到一年。此次IPO最高募集总额达77亿港币，不仅创下“2025年全球自动驾驶领域最大规模IPO”，还成为“2025年港股AI领域最大IPO”。就在小马智行港股上市的同一天，另一家自动驾驶企业文远知行也在港交所挂牌。自动驾驶行业在资本市场久违地迎来“双响日”，但市场反应谨慎——两家公司首日均遭遇破发。

资本市场的冷热反差，恰恰映射出自动驾驶行业从技术狂欢走向商业理性的关键时刻。

01 资本破局：双重上市撬动全球化战略

在2025年全球资本市场波动加剧的背景下，小马智行在不到一年时间内完成美股、港股双重上市，成为其全球化布局的核心一步。

招股书中的资金规划体现了其战略决心：未来五年，50%募资用于L4自动驾驶技术在关键市场的大规模商业化，40%投入L4自动驾驶技术研发，10%补充营运资金。

与2024年11月登陆纳斯达克时相比，此次港股上市进一步拓展了公司的投资者结构。港股上市后，小马智行有望短期内纳入港股通，这意味着内地庞大的增量资金将能直接参与。

此次港股IPO中，两大信号尤为关键：一是基石投资者阵容扎实，Eastspring等机构认购总额达1.2亿美元；二是全球出行巨头Uber拟出资1亿美元认购。这种“财务投资人+战略投资人”的组合，本质是产业资本与金融资本对小马智行商业模式的双重认可。

02 商业正名：从“营收激增”到“UE转正”

过去，自动驾驶行业有个尴尬的悖论：技术越领先的企业，越难盈利。而小马智行用2025年的财务数据和技术突破，正试图打破这一魔咒。

根据招股书，2025年上半年小马智行实现营业收入3543万美元（约合人民币2.54亿元），同比增长43.3%。第二季度总营收达1.54亿元人民币，同比激增75.9%，环比增幅53.5%。核心业务Robotaxi的表现更具说服力，2025年上半年收入达325.6万美元（约合人民币2332万元），同比大幅增长178.8%。

更关键的是乘客车费收入——2025年第一季度同比飙升约800%，第二季度同比超300%。这组数据背后是用户行为的根本转变：过去，乘坐Robotaxi是“尝鲜”；现在，越来越多用户将其作为“日常出行选项”。小马智行副总裁、Robotaxi业务负责人张宁提出了一个关键判断：“在北上广深这样的超一线城市，当Robotaxi投放量达到1000台时，运营才能触及盈亏平衡点。”而当前，小马智行全无人Robotaxi日均订单量已超15单，这一数据验证了“规模化即盈利点”的逻辑。

03 成本革命：第七代系统开启商业化大门

UE转正的关键在于成本控制，而小马智行的降本绝非简单的“供应商压价”，而是通过技术重构实现的“系统级优化”。

2025年4月全球首发的第七代L4自动驾驶软硬件系统，堪称其从“技术可行”到“商业可用”的转折点。该系统实现了三大核心突破：一是100%采用车规级零部件，Robotaxi车辆拥有长达60万公里运营生命周期；二是自动驾驶套件总成本较前代下降70%，其中激光雷达成本下降68%，车载计算单元成本下降80%；三是平台化适配设计，可兼容不同车企车型。

花旗银行2025年9月研报显示，在全球对外运营无人驾驶Robotaxi企业中，小马智行第七代Robotaxi的自动驾驶套件BOM成本最低。这种“硬件+软件+平台”的一体化降本，才是可持续的商业化基础。

04 运营筑基：1人维护20辆车的效率奇迹

当Robotaxi从“几十台试点”迈向“千台规模化”，运营效率便成为决定生死的关键。小马智行通过高度自动化的车队管理系统，构建了对手难以复制的运营壁垒。

在运营前端，小马智行搭建Robotaxi远程协助平台，实现了1:20的人员管理效率，即1位远程人员可管理20台车辆。而运营后端的核心逻辑，是将Robotaxi视为“数字资产”而非“机械产品”，对其进行精细化管理。当无人车自动停入车位后，补能、清洁、点检三项作业可并行完成，仅需1人就能在1小时内完成20辆车的每日维护。

目前，小马智行Robotaxi已在北京、广州、深圳实现7x24小时全天候测试和运营，App注册用户数超50万，用户满意度评分达4.9（5分制），97%的用户给出5分好评。

05 竞争格局：三足鼎立，谁主沉浮

在小马智行与文远知行双双登陆港股的同时，自动驾驶赛道的竞争格局已逐渐清晰。从营收结构来看，小马智行上半年三大业务分别是：自动驾驶卡车服务（48.8%）、技术授权与应用（42%）、自动驾驶出行服务（9.2%）。而文远知行的三大业务分别是：其他技术服务（37.9%）、销售自动驾驶出租车及服务（31.1%）、销售其他L4级车辆（31%）。

两家公司上半年总营收分别为3543.4万、2786.5万美元，被视作竞争最白热、烧钱最疯狂的Robotaxi业务，占比分别为9.2%、31.1%。不过，两间港股新贵皆面对劲敌——百度旗下萝卜快跑，截至10月31日，其每周订单量已超过25万单。

对于何时能够盈利，小马智行CEO彭军曾指出，公司盈利与Robotaxi规模密切相关，预计5万辆（目前为726辆）为可触及盈利平衡点，时点预计在2028年至2029年。文远知行CEO韩旭则称，从技术层面来看，自动驾驶肯定能支持5年内实现盈利，但还需考虑更多的商业和政策因素。其招股书显示，计入今次港股募资净额约29.3亿港元后，公司现金等价物等料维持约50个月的财务可能性。

06 资本风向：从概念炒作到商业实效

资本市场对自动驾驶的态度正在发生深刻变化。曾被资本热捧的“软件定义汽车”概念退居次席，同时，底盘、电池、安全系统等“硬底子”技术重新成为展会主角。

监管的重拳出击也给行业设定了“安全护栏”。4月16日，工信部组织召开智能网联汽车产品准入及软件在线升级管理工作推进会，划出明确红线，要求不得使用“自动驾驶”“高阶智驾”等模糊宣传词，统一称为“组合辅助驾驶”（L2级）。

新规一出，车企话术迅速“脱虚向实”。小米官网连夜修改文案，“小米自动驾驶”改为“小米辅助驾驶”；华为在发布会中将“城区NCA”换成“智能辅助驾驶方案”。

在这场“祛魅”运动中，资本市场正在重新审视车企估值逻辑。曾经，“软件定义汽车”“智驾平权”等概念在资本热捧下甚嚣尘上，让市场和消费者逐渐模糊了对汽车本质的认知。如今，监管重拳出击，通过规范宣传用语、严控系统升级、厘清责任边界，倒逼车企扎扎实实做好产品本身。

07 未来前景：黄金十年还是残酷洗牌

尽管面临挑战，自动驾驶市场的潜力依然巨大。大摩预计，L4级Robotaxi于中国的渗透率2030年将达8%；高盛则称，中国Robotaxi市场规模到2030、2035年，将分别达140亿、610亿美元。

全球咨询机构Frost & Sullivan预测，按GTV计算，全球移动出行市场规模将在2025年达约4.5万亿美元。在技术进步、扶持政策和硬件成本下降的推动下，Robotaxi服务有望在2026年左右实现商业化。

预计2030年前后，Robotaxi服务将进入成熟商业化阶段，并在全球主要地区部署。当司机位空无一人的Robotaxi，普及至随处可见，从汽车型态到个人空间，从城市规划到生活方式，都可能迎来重新定义。而最终赢家谁属，并非单一玩家的技术路线，而是谁能最大效率地整合流量和场景。

“即时零售”大战后，下一个生态之争，注定是“即时出行”。

结语

自动驾驶的竞争已从“能不能跑通”的技术验证，转向“跑多快、跑多广”的规模化较量。资本市场用真金白银投票的背后，是对商业化能力而非技术故事的看重。从小马智行上市当天破发的表现来看，投资者依然保持理性审慎。毕竟，在L4级Robotaxi渗透率仍不足1%的今天，谁能率先实现千辆级车队的盈利模型，谁才能真正赢得市场的终局认可。