白酒三季报分化加剧，泸州老窖高端酒能否扛住行业寒冬？

今年前三季度，泸州老窖实现营收231.27亿元，同比下滑4.84%；实现归母净利润107.62亿元，同比下滑7.17%

投资时间网、标点财经研究员王子西

行业深度调整期下，白酒企业普遍承压，泸州老窖（000568.SZ）概莫能外。今年前三季度，公司营收、归母净利润同比下滑4.84%和7.17%；单从三季度数据来看，前述两业绩指标下滑幅度更大，约为一成左右。

整体来看，今年前三季度，贵州茅台（600519.SH）、山西汾酒（600809.SH）营收与净利虽保持增长，但较上年同期减速；收入体量百亿元以上的酒企中，五粮液（000858.SZ）、洋河股份（002304.SZ）、古井贡酒（000596.SZ）的营收与净利降速也都不容乐观。

对于泸州老窖，券商基本给出“业绩抗压和经营韧性”点评。东吴证券认为，公司对行业周期具有前瞻预判，已提前做数字营销、终端下沉等应对，本轮穿越周期能力强于2013年至2014年。在应对市场调整，实施一系列市场组合拳方面，公司把握县域及部分村镇消费者需求增加机遇，顺应低度化、健康化、利口化需求，开发储备28度、16度等产品，同时资源向特曲60版、特曲、头曲等中高端产品倾斜。

但多家券商预计，公司2025年全年营收、归母净利润仍将同比下滑一成多。二级市场端，泸州老窖11月5日收盘于132.17元/股（不复权），市值不到2000亿元。

泸州老窖今年以来股价走势（元）

数据来源：choice

前三季度营收净利首次负增长

今年前三季度，泸州老窖实现营收231.27亿元，同比下滑4.84%；实现归母净利润107.62亿元，同比下滑7.17%。其中，第三季度，公司营收同比下降9.80%至66.74亿元，归母净利润同比下降13.07%至30.99亿元。

这是泸州老窖自2015年以来同期营收、净利首次负增长。

同业公司情况也不乐观。从20家A股白酒上市企业数据来看，今年前三季度，仅有贵州茅台和山西汾酒营收与归母净利润保持正向增长，其余酒企业绩均失速。其中，*ST岩石（600696.SH）营收降速最大，同比大降近85%；水井坊（600779.SH）和顺鑫农业（000860.SZ）归母净利润同比降幅则都在71%以上，是盈利酒企中降幅最为严重的。

相比同行，泸州老窖业绩略降或与其低度酒战略等有关。据民生证券研报，公司坚持下行期控量稳价策略不动摇，高度国窖年内批价稳定，今年三季度以来与同价位带竞品价格错位，或将影响短期动销开瓶。低度国窖因河北、环太湖基地市场根基扎实，年内表现或好于高度。

但需指出的是，因产品结构变化以及规模效应减弱，泸州老窖本期盈利能力受损。今年前三季度，公司毛利率为87.11%，净利率为46.67%，均较上年同期略降。

2025年前三季度收入百亿元以上酒企业绩情况

数据来源：公司财报

“蓄水池”表现稳定

合同负债被视为酒企的业绩蓄水池。截至2025年9月末，泸州老窖合同负债为38.38亿元，同比大幅增长44.60%，但相比年初却有所下滑。

有分析人士认为，这可能是在销售承压下，公司向渠道经销商施加更强移库压力，但考虑到目前渠道的谨慎态度，这也在某种程度上说明泸州老窖自身品牌价值依然显著，市场号召力较强，整体动销还比较良性。

此外，“先款后货”的模式变动情况，也反映出当前消费需求疲软、库存高企下，经销商的打款意愿如何。数据显示，截至今年9月底，泸州老窖应收票据及应收账款为1102.68万元，同比增长约409万元，但占当期营收比重仍不足0.05%。与其他酒企相比，此指标表现也较为良性。

从同业公司来看，贵州茅台截至今年9月底的应收票据及应收账款（下称应收款项）为52.35亿元，同比飙升三倍不止，占当期收入比重为4.0%，而上年同期占比尚不到1%。舍得酒业（600702.SH）本期末的应收款项虽同比增长不多，但占收入比重达至12.54%；伊力特（600197.SH）期末应收款项为3.87亿元，同比大增近六成，占收入比例也高达29.80%。

从应收款项占当期收入比重来看，伊力特和舍得酒业位列今年三季度末A股上市酒企的第一、第二名。这两家酒企前三季度营收均同比下降“两位数”，可见经营承压下，或为了促进经销商打款，放宽信用政策。而行业龙头贵州茅台应收款项飙增，或也折射出其面临的渠道压力。

投时关键词：泸州老窖（000568.SZ）|贵州茅台（600519.SH）|山西汾酒（600809.SH）|*ST岩石（600696.SH）|水井坊（600779.SH）|顺鑫农业（000860.SZ）|洋河股份（002304.SZ）|古井贡酒（000596.SZ）|舍得酒业（600702.SH）|伊力特（600197.SH）