招商证券：A股自由现金流上行趋势确立 Q3收入和盈利端均改善

智通财经APP获悉，招商证券发布研报称，截至10月31日上午，A股上市公司2025年三季报业绩基本披露完毕（披露率99.9%）。受益于低基数效应、部分行业供需结构改善，价格上涨驱动，Q3整体A股盈利和收入均改善。大类行业中信息技术增速相对领先，资源品、金融等盈利改善。推荐关注业绩增速相对较高、自由现金流延续回暖以及供需改善的领域。

招商证券主要观点如下：

利润端：上市公司三季报净利润同比增幅扩大。根据一致可比口径和整体法测算，全A 2025Q1/2025Q2/2025Q3单季度净利润增速依次为3.2%/1.2%/11.6%，累计增速依次为3.2%/2.3%/5.2%，非金融石油石化2025Q1/2025Q2/2025Q3单季度净利润增速依次为4.5%/-0.1%/5.3%，累计增速依次为4.5%/2.3%/3.0%。

收入端：全部A股单季度收入增速延续改善。全部A股2025Q1/2025Q2/2025Q3单季度收入增速依次为-0.3%/0.4%/3.6%，累计增速依次为-0.3%/0.1%/1.1%，非金融石油石化板块2025Q1/2025Q2/2025Q3单季度收入增速依次为0.5%/0.9%/3.5%，累计增速依次为0.5%/0.8%/1.6%。

25年三季报A股盈利增幅扩大主要因为：1）三季度在 "反内卷" 等政策的推动下，供需格局持续优化，工业品价格呈现企稳回暖迹象，钢铁、有色等部分资源品价格维持强势，新能源产业链价格持续上涨，对整体利润增长贡献显著；2）科技领域的需求旺盛成为关键拉动力，人工智能应用的快速发展拉动了半导体、光模块等相关产业链的需求和业绩；3）出口稳健增长为企业盈利提供增量，军贸加速突破，部分行业内外需共振。4）三季度A股日均成交额同比较高增长，沪指屡创新高，直接拉动非银板块业绩，为全A盈利贡献较多增量。往后看，科技自立自强和反内卷持续推进的背景下，叠加中美关系缓和，TMT、资源品板块业绩有望继续较高增长，支撑A股整体盈利，出口优势行业盈利也有望改善，非金融板块四季度有望受益于低基数持续修复。

板块对比：主板、创业板、科创板盈利均明显改善，受益于TMT、电新、军工等行业较高增长，科创板利润同比增幅扩大并领先其他板块；收入端也均有回暖，主板25Q3单季度收入转正，创业板、科创板单季度收入同比增幅扩大。主板/创业板/科创板2025Q3单季度盈利增速为10.4%/34.9%/63.4%，单季度收入增速为10.4%/34.9%/63.4%。

核心指数利润对比：2025年三季报主要指数净利润同比增速均改善，其中沪深300、中证500盈利增幅扩大，中证1000盈利同比转正。2025Q3沪深300/中证500/中证1000单季度利润增速为11.0%/16.6%/3.3%。

大类行业中资源品、信息科技、金融地产盈利改善，信息技术盈利增速领先，25Q3单季度增速：信息科技>金融地产>资源品>公用事业>中游制造>医疗保健>消费服务。上游资源品盈利增速转正，ROE边际上行，部分行业受益于低基数和价格上涨；中游制造业单季度盈利同比增幅收窄，军工、光伏设备、电池、商用车等盈利改善。消费服务盈利单季度增速降幅扩大，ROE持续下降，小家电、黑色家电、化妆品、个护用品等少数行业盈利改善；医药板块单季度盈利增速转负；TMT盈利增速领先，电子、传媒增速较高；公用事业单季度盈利同比由负转正；金融地产单季度利润增幅扩大，非银增幅扩大，地产跌幅扩大。

净资产收益率ROE：非金融及两油ROE边际回暖，主要由于总资产周转率边际上行（收入改善提振）贡献增量，净利率（收入改善、销售费用占收入比重持续下行）上行形成支撑，同时资产杠杆率下行，后续有待收入、费用端的进一步改善持续推动ROE回暖。

现金流&产能扩张：自由现金流占收入比重均稳步提升；经营现金流整体同比延续正增，中游制造贡献主要增量；筹资现金流净流出，非金融石油石化偿债增速加快；非金融石油石化投资现金流占收入比重下降，企业产能扩张增速仍然为负，资本扩张意愿相对较低。整体A股资本开支增速在2023年二季度达到高点后趋势下滑，目前低位略有修复，在建工程增速继续下滑。行业方面，需求回暖的中高端制造领域（地面兵装、军工电子、航空装备、航天装备、光伏设备、环保设备、电网设备、医疗器械、汽车零部件）、需求景气的TMT领域（半导体、游戏、光学光电子、计算机设备）、反内卷受益的资源品领域（非金属材料、特钢、焦炭、普钢），以及部分新消费（医疗美容、个护用品、化妆品）等行业自由现金流占总收入的比重较2025年Q2有所改善。

重点关注2025Q3业绩增速较高或有改善的行业：TMT（通信设备、半导体、消费电子、光学光电、游戏、软件开发）、中高端制造（光伏设备、电池、地面兵装、航海装备、军工电子、摩托车、商用车）、部分资源品（普钢、贵金属、工业金属、能源金属、小金属、农化制品、玻纤），以及农产品加工、保险、证券等。