90后的白月光，被卖了

如果要向非游戏玩家简单通俗的介绍EA，那么可以做这么一个比喻：EA就是游戏行业里的阿迪耐克。FIFA足球、极品飞车、模拟人生，我说一句EA是80、90后的白月光，应该不算过分。

今天我们要聊的，就是关于这家老牌游戏公司的造富神话：据多家媒体爆料，全球最顶级的游戏公司EA（艺电公司）即将以550亿美元（约合人民币3915亿）的价格被私有化，买方为沙特阿拉伯公共投资基金(PIF)所牵头的财团，而一旦交易完成，EA将成为游戏产业史上第二贵的公司，仅次于2023年微软对动视暴雪687亿美元（约合人民币4894亿）的成交价。

但面对这个即将到来的历史性时刻，人们似乎高兴不起来，因为EA的卖身不仅带着投资者对游戏产业的看好，也带来了一笔高达200亿美元（约合人民币1423.8亿元）沉甸甸的债务。

顶级公司，顶级财团

在很多人的金钱观里，最好的生意就是“想办法让人上瘾”。如果再加上合法、低成本、受众多这三个限制条件，那么世界上应该不存在比“游戏”更好的生意，人们也轻而易举地能够找到很多对应的例子。

比如老少咸宜的经典游戏《俄罗斯方块》，自1984年发布以来，《俄罗斯方块》全球范围内可以被统计到的销量就达5.2亿份，其中仅任天堂Game Boy一个平台上的销量就达到了3500万份，直接带动了Game Boy成为了游戏史上最经典的主机之一，也间接为《宝可梦》《星之卡比》这些经典IP攒下了宝贵的第一桶金，进而开启了任天堂数以百亿美元计的财富神话。

比如在我国波澜壮阔的互联网产业史上，最先让人们意识到互联网能够带来巨大财富效应、跻身“首富”行列的互联网创业者分别是丁磊和陈天桥——丁磊在2000年和2003年两度成为了中国首富，陈天桥在2005年以盛大网络创始人的身份登顶《新财富》“中国500富人榜”榜首，成为了中国最年轻首富——两家公司都将“游戏”看做最重要的战略板块之一，尤其是丁磊的网易，正是《大话西游》和《梦幻西游》将网易彻底拉出了“停牌危机”。

更关键的是，消费娱乐产业也是有鄙视链的，很多娱乐方式由于太过“感官化”“表层化”常常被高阶层人群怒斥为“奶头乐”。但游戏似乎是个例外，下至平成废宅上至商业巨擘，纵有无数刺激到普通人难以想象的娱乐方式，似乎都无法拒绝游戏的沉迷。比如马斯克就是著名的《暗黑4》玩家，曾经在个人社交媒体上秀出自己2分45秒完成剧情通关，能够排名全球前20。比如巴西球星内马尔的个人Steam显示，他在《FC25》上游戏时长达到了523小时——同期内马尔仅在本职工作上（也就是沙超赛场）出场42分钟，也就是说他的游戏时间达到了工作时间的747倍。

好一门神仙生意！

虽然我们很难直接定义EA就是顶级的游戏公司，但就像阿迪耐克一样，你也很难找到其他的游戏公司能够稳压EA一头。同时就像阿迪定义足球装备、耐克引领跑鞋、篮球鞋一样，EA在很多细分游戏类目中都是定义者般的存在：例如在体育游戏领域，EA的《FIFA系列（现在改名为FC）》《极品飞车》是大量玩家的启蒙；在模拟经营领域，EA的《模拟人生》《模拟城市》拥有无数精神续作；横版塔防类巅峰之作《植物大战僵尸》，来自EA旗下的宝开游戏工作室（PopCap Games）；近年来大火的《双人成行》，在EA Play上首次亮相，由EA Originals负责产品发行。

（EA今年的新作《FC26》）

因此也正如阿迪耐克样，EA凭借超然的行业身位，也获得了超然的财务回报。根据今年5月公布的财报显示，2025财年EA的净收入为74.63亿美元，结余净现金流达到了20.79亿美元，并预计2026财年将继续维持相同的收入规模，净收入大概在76亿至80亿美元之间。作为对比，根据微软公布的2024财年报告，动视暴雪的全年营收为57.2亿美元。

所以作为一棵四季常青的摇钱树，这么多年来类似“财团有兴趣收购EA”的传闻一直就没有断过。其中最有鼻子有眼的传闻出现在2022年，当时微软即将完成对动视暴雪的收购，带动了整个市场对于游戏资产“抗周期性”的讨论，EA也应景地出现了“被收购”的传闻，传闻中的买方是环球影业和NBC（美国国家广播公司）的母公司康斯坦特以及迪士尼。

据说，EA当时提出的方案是，康斯坦特的所有者布莱恩·罗伯茨（Brian Roberts）被获准收购多数股权。作为交换，罗伯茨将推动NBC分拆出康斯坦特，与EA合并成一家全新的公司。迪士尼当时则寻求的是一种“比IP授权更有意义的合作”。

当然可想而知的是，以EA如此的行业地位，想要完成收购变成私有资产，谈判一定会异常艰难，所以以上的这些传闻到最后都不了了之。而本次能够搞定EA董事会的财团，也远超“投资人”这个狭隘的金融概念，从背景到履历堪称“神仙阵容”：

这支财团的牵头方沙特公共投资基金（PIF），话事人就是大名鼎鼎的沙特阿拉伯王储、地表最强80后候选人之一、沙特愿景2030计划的总设计师穆罕默德·本·萨勒曼。在本次收购之前，PIF就已经是EA的主要股东之一，持股9.9%。与此同时，PIF还是任天堂、Take-Two（2K仟游）等知名游戏公司的股东。再加上此前PIF资助沙特举办了电子竞技世界杯等多项电竞大型赛事，并计划在2027年举办电竞奥运会，大量媒体在报道本次收购案的时候就会额外加上一句评价——沙特阿拉伯是世界上少有的、将电子竞技定义为“国家级战略产业”进行打造的国家。

第二大参与方银湖资本（Silver Lake）是全球顶级的PE巨头，在全球知名的PE榜单PEI300中排名第12，自1999年成立以来业绩彪炳，并购的经典案例包括戴尔的私有化、Skype的私有化、赛门铁克（Symantec）的私有化。在本次EA收购案敲定之前，他们在体育娱乐产业中先后投资过大名鼎鼎的城市足球集团（英超豪门曼城的母公司）、美国职业棒球联盟管理公司之一Diamond Baseball Holdings (DBH)、澳大利亚足球联赛A-League。再加上银湖资本被传闻将加入甲骨文牵头的Tiktok收购案，大量媒体认为银湖资本组建“体育娱乐生态”的野心昭然若揭。

第三大参与方Affinity Partners就不多说了，这家由特朗普女婿贾里德·库什纳（Jared Kushner）掌舵的投资平台拥有什么样的资源，懂的都懂。

撬动杠杆，远期埋雷？

那么EA为什么愿意卖呢？答案可以用四个字来概括：

揾食艰难。

实际上自2022年逐渐走出疫情周期以来，人们开始重返户外，全球游戏产业的增长曲线就开始明显放缓，饶是EA这样的巨头也不例外，近两年来增长陷入停滞状态，就连备受人们期待的线上游戏业务在整个2024财年也仅仅增长1%。这样表现一方面让市场对于EA的远期预期愈加悲观——2025年1月22日财报日甚至创下了公司上市以来股价单日最大跌幅，跌幅达到了16.7%——另一方面也让EA自身的运营压力越来越大，以至于在2024年年中及2025年5月EA先后进行了两轮规模不小的裁员。

更重要的是，随着下行周期的到来，EA自身产品结构畸形的问题也日益凸显。前面提到了2025年1月22日，EA出现了上市以来单日最大的跌幅，而造成这一惨剧的最直接原因是他们的业绩严重依赖王牌产品、足球游戏《FIFA/FC》——据《华尔街日报》统计，在过去的5年里《FIFA/FC》贡献了整个EA一半的净预订额——而新作《FC25》的销量远不及预期，直接拖累EA在该财年的净预订额仅为70亿美元至71.5亿美元之间，大大低于之前估计的75亿美元至78亿美元。

当然，EA也一直在想办法改变这种现状。近年来，EA一直在买买买，收购了大量的潜力工作室以寻找新的爆款。前文提到的《植物大战僵尸》开发者宝开游戏工作室（PopCap Games）、《模拟人生》的开发商Maxis工作室，都是通过这种方式加入的EA大家庭。

但问题在于并购这件事太消耗成本了。在物色到有潜力的游戏开发商之后，EA不仅要开出一个足以打动团队的价码，还需要针对性地配置相应的发行团队来确保游戏的卖座，这都是真金白银的成本。与此同时，当所有人都知道你喜欢通过“买买买”来寻求战略转型，那么你在市场上也失去了“议价”能力，优质资产的所有者必然敢于喊出高价。2021年EA收购美国手游开发商Glu的案例就将这一困境体现的淋漓尽致：

2015年腾讯收购Glu15%股份的时候，花费为1.26亿美元，算下来整体估值为8.4亿美元。而2021年EA完成收购的时候，Glu的整体估值已经达到了24亿美元，6年时间暴涨了3倍。

更恶性循环的是，当“并购”成为了不得不采取的策略，进而不得不占据相当数量的现金流，EA就不得不从其他地方削减开支。前面提到EA的王牌产品《FIFA/FC》今年的销量表现十分惨淡，一个重要的原因就在于为了节约成本，EA决定不再向国际足联支付授权费用，失去了“FIFA”这块金字招牌。讽刺地是，EA其实预料到了将《FIFA》更名为《FC》将会带来的品牌力损耗，因此在更名后的第一代产品《FC24》发售时投入了相当的营销资源来造势，结果仅仅只取得了与前作《FIFA23》持平的销量。EA的决策者们因此在今年所幸砍掉了相当的营销预算，用自然推流的方式慢慢地卖《FC25》，最终造就了如今我们看到的窘境。

所以这样的情况下，找到一根粗壮的大腿，顺势完成退市，减少经营决策的限制，也算是一个比较理智的选择。EA董事长兼首席执行官安德鲁·威尔（Andrew Wilson）逊的表态就很正面：“（接受并购）这一刻是对我们杰出工作的有力认可……展望未来，我们将继续突破娱乐、体育和科技的界限，携手合作伙伴，创造变革性的体验……我对我们正在构建的未来比以往任何时候都更加充满信心。”

但让人担忧的不确定性因素在此刻又来了。虽然EA本次收购将按照2025年9月25日（最后一个完全不受交易传闻影响的交易日）收盘时的股价168.32美元溢价25%进行，EA股东将获得每股210美元的现金，整体交易估值为550亿美元，是一个不错的卖价。但这其中有高达200亿美元（约合人民币1425亿）是财团们借来的。

综合目前所有的公开信息，由PIF牵头的财团将以现金的方式完成本次收购，但3家投资方能够拿出的现金为350亿美元左右，剩下的200亿美元由摩根大通提供的债务融资完成，且交易完成后这200亿美元的债务将直接计入EA的财务报表中，而在此之前EA账面上的债务只有22亿美元。

所以对于金融业来说，这笔交易刷新了“杠杆收购”的新纪录——在此之前，人类有史以来最大的杠杆收购案来自德州能源（TXU）在2007年创造的，当时收购总价450亿美元中有130亿美元是债务借来的；对于PIF牵头的财团来说，他们收获了有自我造血能力，未来提升空间不小的优质资产；但对于EA来说，他们莫名地背上了一笔沉重的债务，本就沉重的运营压力现在也变得更加复杂。

事实上，这种不确定性已经不仅仅是未来的预期了。放眼游戏娱乐行业，被杠杆收购、强加债务之后由盛转衰的案例不胜枚举。全球曾经最大的玩具生产商玩具反斗城（Toys "R" Us）、全美曾经最大的派对产品生产商Party City都是前车之鉴，分析人士指出：“巨额债务负担使公司对销售额和盈利能力的轻微下滑非常敏感，同时，复杂的债务结构又使其难以与债权人重新协商条款……除非投资人愿意慷慨地将债务减半，那么现在公司马上就能盈利，一切安好。”

而对于EA来说，已经有报道称为了更早地还清债务、降低运营成本，财团将推动人工智能越来越多地参与到EA的日常运营中，接管客服乃至一部分开发工作。EA旗下工作室、《龙腾世纪》系列开发商BioWare的团队成员们，已经为“被裁撤”做好了准备，不少人都已经准备好了自己的“简历”以随时进入求职市场。

在这种氛围下，游戏行业对本次交易普遍反应负面，说“The EA Sale Is Bad News For Everyone”。而我作为从《FIFA2002》开始入坑的老玩家，也不时地想到英超豪门曼联，在被犹太商人格雷泽家族通过杠杆收购后，逐渐从开创王朝的足球豪门滑落为只考虑市场影响力、股价表现的“足坛流量王”。

只能说“负面案例”足够多，也反向帮助EA找出了很多肉眼可见的雷。希望到2027年第一季度交易正式完成的时候，EA能够交出一份漂亮的汇报单，告诉我们“The EA Sale Is Good News For Everyone”。