10月FOMC：美联储观望情绪渐浓，12月降息预期被打压

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• 美联储如期降息25个基点，联邦基金利率目标区间降至3.75-4.00%。

• 本次会议有两人投反对票，分别是美联储理事Miran和堪萨斯城联储主席Schimid，前者倾向于进一步降息50个基点，而后者倾向于在本次会议上不降息。

• 尽管会议声明稿看起来有很多变化，但大多数变化只是为了强调政府关门下官方数据无法获得的情况。声明指出，就业的下行风险“在最近几个月上升”，这可能表明在政府关门期间替代性劳动力市场指标仍然疲软。声明还指出，现有数据表明，经济活动一直在“以温和的速度扩张”，。除此之外，会议声明的变化很小。

• FOMC宣布将于12月1日停止缩表（QT），届时所有到期的MBS将被再投资进短期国债（bills）。根据纽约联储公布的信息，75%的再投资将集中于1-4个月的短期国债，而25%的再投资则集中于4-12个月的短债。目前，美联储资产负债表中较长期美国国债的份额高于整体市场，将到期MBS再投资于短债可使美联储所持美债的构成在边际上更接近市场。

• 近期融资市场的压力和常备回购便利（SRF）使用量的增加，让许多机构猜测美联储可能会在10月份就停止QT，并随即重启临时公开市场操作（TOMO）以补充流动性。但今天的决定表明，美联储并不急于重新扩大资产负债表以增加准备金水平。资产负债表仍将继续缩减，直至12月1日后被锁定规模。

• 当然，由于非准备金负债（例如通货）会持续增长，美联储资产负债表迟早还需要继续扩大。但鲍威尔表示，今天尚未决定何时重新开始扩大资产负债表。不过鲍威尔表示，需要缩短美债持仓的久期以向市场存量的平均久期靠拢。我们预期，未来的准备金管理型购债将更多集中于短期国债。

• 发布会比预期更加鹰派，鲍威尔严重打压了市场对12月的降息预期。鲍威尔不止一次强调：“在12月会议上进一步降低政策利率并非必然的结果，且远非如此（A further reduction in the policy rate at the December meeting is not a foregone conclusion, far from it）。”此外，鲍威尔表示，对于12月降息委员会存在强烈的观点分歧（strongly differing views），“在降息50个基点后，对一些人来说，有一种感觉，让我们暂停（pause）一下，而其他人的感觉是想继续前进。”

• 就业方面，鲍威尔表态略微偏鹰，尽管承认就业市场的下行风险，但强调劳动力市场可能是逐渐降温，而不是迅速崩溃。鲍威尔表示，没有看到就业市场的疲软在加速，初请在过去四周并未太大变化，失业率仍然维持在低位。

• 通胀方面，鲍威尔延续了之前的论调，再次指出关税是商品价格上涨的原因，并且很可能是一次性的价格提升。鲍威尔表示，扣除关税的核心PCE通胀预计为2.3%或2.4%，离美联储的目标不远。对于服务业通胀，鲍威尔也并不太担心，他强调非市场分项（如金融服务）提振了服务通胀，而就业市场的放缓也意味着服务通胀可能不会强劲反弹。

• 我们认为，在数据持续缺位的情况下，鲍威尔不预设路径，对12月降息持开放态度是可以理解的。但本次会议上，鲍威尔试图以更鹰派的言辞纠正市场定价，以及委员会中越发浓烈的观望情绪，意味着12月降息的门槛正在变高。

• 尽管如此，我们仍然维持12月再降息25个基点的基准看法。1）9月SEP点阵图设定了年内3次降息的基准预期，且市场定价基本与之相符。2）历史表明，保险性降息通常都是连续三次。去年末即使经济数据已经反弹时，美联储同样完成了降息计划。3）12月降息仍将由经济数据决定，而劳动力市场依然疲弱。ADP数据显示，私人部门新增就业并未出现大幅反弹，而持续的政府停摆和被延迟的DOGE裁员可能对政府就业数据产生较大负面影响。

• 我们认为，之前的两次降息包括可能的12月降息都属于风险管理的范畴，但未来的逻辑将截然不同。鲍威尔今天的言论表明，保险性降息完成后，美联储将进入观望期，未来的降息门槛会越来越高。如果经济基本面稳定，在明年鲍威尔任期内美联储可能都会按兵不动，直到下半年新联储主席上台。

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