重启国债买卖后的四点关注

按照2023年10月中央金融工作会议提出“要充实货币政策工具箱，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖”的要求，央行于去年8月份开始在二级市场开展国债买卖，之后央行共发布了5次公告，显示共净买入1万亿国债，不过从央行资产负债表的数据显示，当年累计增持国债规模约1.35万亿。今年1月10日，央行公告宣布“鉴于近期政府债券市场持续供不应求，中国人民银行决定，2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。”

时隔10个月后，在10月27日“2025金融街论坛年会”开幕式上，央行行长潘功胜宣布“将恢复公开市场国债买卖操作”，并明确“国债买卖”工具的使用是“双向操作”，即该工具对于基础货币的吞吐是灵活的。受此影响，10月27日尾盘10年期国债活跃券的收益率下行幅度曾一度超过5Bps，目前收益率在1.81%附近。

从央行在使用国债买卖工具的实践来看，有如下政策特点：

首先，截至9月末，央行持有国债余额为2.22万亿，较去年底下降了6575亿，由于央行在今年一直暂停国债买卖，故其持有国债余额的下降，只能是国债到期的原因，由此反映出央行开展的国债买卖以存续期较短的国债为主。

其次，与去年开展国债买卖同步，央行还启动了“公开市场买断式逆回购业务”，与通过国债买卖来吞吐基础货币不同，央行通过买断式回购业务更侧重影响银行间市场的流动性，而非基础货币的投放。买断式回购业务有存续期限，因此该工具内嵌了自动退出机制，即央行进行回购操作时，投放相应的流动性，而当回购到期时，流动性就会自动回笼。目前，该工具有两个期限，3个月与6个月。

第三，基于国债买卖定位为基础货币投放渠道，按照年化口径（12个月滚动净增），截至9月末，央行的国债增持速度已由去年末的1.35万亿/年，降至-0.4万亿/年，该渠道对基础货币的影响已转为缩表状态，同期基础货币投放速度也降至0.7万亿/年的水平，基本已接近“适度宽松的货币政策”取向以来的实际底线水平。

央行增持国债与基础货币的变化 数据来源：Wind

基于上述对央行政策工具开展的实践观察，随后央行重启国债买卖后，需要关注三点：

一是，央行在国债买卖与其他政策工具的组合使用情况，例如，重启国债买卖之后，是否会调整买断式回购工具的规模与节奏。

二是，国债买卖的双向操作是否会落地。

三是，央行是否会对长期和超长期国债也开展买卖操作，如果会，央行如何平衡国债收益率曲线的管理。

四是，作为金融市场的“中央对手方”，央行在开展国债买卖时，在交易对手方的范围上，是否会扩充至非银金融机构。

（本文仅代表个人观点）

来源：张涛