长城汽车Q3净利骤降三成：79亿营销“加码”，难阻欧拉失速？

10月24日，长城汽车（601633.SH）发布第三季度财务报告显示，公司在报告期内营业收入强劲增长，然而盈利能力却大幅下滑，呈现典型的“增收不增利”困局。

究其背后，长城汽车正在经历一场代价高昂的战略转型：为加速构建直连用户的新渠道模式、推广新车型，相关费用投入骤增；再加上逾千亿元的投资现金流出，让公司站在了战略转型的十字路口。

财报数据显示，2025年第三季度，长城汽车实现营业收入612.47亿元，同比增长20.51%（去年同期为508.25亿元）。然而，与收入端的亮眼增长形成鲜明对比的是，归属于上市公司股东的净利润仅为22.98亿元，同比大幅下滑31.23%（去年同期为33.42亿元）。

进一步考察利润质量，当季扣除非经常性损益后的净利润仅18.94亿元，同比下降30.23%。这种营收增长与利润下降的背离并非孤立于单季，而是贯穿了2025年前三季度。

今年1–9月，长城汽车累计实现营业总收入1535.82亿元，同比增长7.96%；但同期归母净利润仅86.35亿元，同比下滑16.97%。再看更能反映主营业务盈利能力的指标——归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润，今年前三季度为54.75亿元，较去年同期的83.45亿元大幅下降34.39%。

侵蚀利润的引擎：79亿元营销费用与激进的渠道变革

针对利润下滑，长城汽车在财报中给出了官方解释。

公司指出，在销量和营收同比增长的背景下，本报告期利润出现下滑，主要原因是两项战略性投入的大幅增加：其一是“加速构建直连用户的新渠道模式”，其二是“加大新车型、新技术的上市宣传及品牌提升”。换言之，公司有意在短期内牺牲部分利润率，来换取其所期望的未来市场地位和增长潜力。

这一解释在合并利润表的数据中得到了直接印证。财报显示，2025年前三季度长城汽车的销售费用高达79.48亿元。与去年同期的51.10亿元相比，短短一年内销售费用激增逾55%，净增加约28.38亿元之巨。

进一步对比其他主要费用项目：同期研发费用为66.36亿元，较上年同期的62.10亿元仅小幅增长约6.8%；管理费用从上年同期的30.20亿元降至28.84亿元，下降了4.5%。

由此可见，本期大幅增长的开支并非日常运营或技术研发成本，而是集中在市场营销与渠道建设领域。这笔近80亿元的巨额投入直接压低了公司的盈利水平，成为造成“增收不增利”的主要推手之一。

风险敞口（一）：冰火两重天的品牌销量版图

巨额营销投入确实带来了整体销量的提升。根据公司发布的产销快报数据，2025年1–9月长城汽车累计销售新车923,358辆，同比增长8.15%。这表明“以投入换市场”的策略在宏观层面取得了一定成效。然而，当剖析这份销量成绩单的内部结构时，一幅机遇与风险并存、冷热不均的品牌版图浮出水面。

报告期内，公司销量增长主要由三大引擎驱动。首先，定位高端市场的魏牌（WEY）表现抢眼，1–9月累计销量同比飙升96.35%，成为长城汽车品牌向上突破的重要支点。其次，作为销量基本盘的哈弗品牌保持稳健增长，累计销量同比提升12.03%，稳住了主力市场。最后，全球化战略持续见效，海外市场销量依旧强劲，前三季度海外销量占公司总销量的36.2%，已成为整体增长不可或缺的一部分。

与上述亮眼表现形成对比的是，公司在新能源领域的核心品牌正遭遇“冰点”。作为长城汽车布局纯电动市场的主力，欧拉（ORA）品牌前三季度销量同比锐减37.06%；一度备受追捧的硬派越野品牌坦克（Tank）销量也同比微降2.75%。

欧拉品牌的萎缩揭示出公司当前战略中的一个核心矛盾。一方面，长城汽车整体的新能源汽车渗透率正在提升——从2024年同期的26.1%上升至2025年前三季度的30.28%。但另一方面，作为纯电车型代表的欧拉品牌却节节败退。

问题在于，公司新能源销量的增长动力究竟来自哪里？逻辑上推断，增量主要并非源自欧拉这样的纯电车型，而更多来自哈弗、魏牌、坦克等品牌推出的插电式混合动力（PHEV）新车型。

在此背景下，高达79亿元的营销费用投入，其效率和投放方向值得深思——这笔巨额开支是否未能有效触达并挽救欧拉品牌的目标消费群？公司的资源是否过度倾斜于推广混动车型，从而在客观上对欧拉品牌造成了内部资源挤压乃至需求替代效应？这些问题将成为衡量此次战略投入能否真正奏效的重要观察点。

风险敞口（二）：激增的投资现金流出

除了营销“烧钱”对利润表造成直接压力之外，财报的现金流量表还暴露出公司在资金方面的另一重风险。将视角转向现金流，可以发现长城汽车在投资活动上正进行一项规模较大的资金运作。

财报数据显示，2025年前三季度公司投资活动产生的现金流量净额为-181.45亿元（净流出），而上年同期该项为-46.18亿元。造成如此巨额净流出的主要原因在于“投资支付的现金”科目的支出大幅增加——从上年同期的345.10亿元猛增至2025年的1007.97亿元，规模接近上年同期的三倍。

来源：长城汽车2025年第三季度报告

对于这笔超过千亿元的现金流出，财报并未提供充分细节。投资者无法从公开信息明确判断，这笔资金究竟是用于新建工厂、收购技术等长期项目投资，还是用于购买理财产品、有价证券等短期金融投资。

查阅同期资产负债表，虽然交易性金融资产一项较去年末增加至280.48亿元（2024年末为141.81亿元），但其增幅远不足以对应上千亿元现金的流出；同时，公司固定资产等长期资产科目并未出现显著增长（2025年9月末固定资产292.54亿元，相比2024年末的302.00亿元反而略有下降）。

值得关注的是，现金流量表中“收回投资收到的现金”一项同期亦高达893.74亿元。如此大额资金支付与回笼并存的现象，显示出公司资金运作的高频周转特征，往往与企业滚动购买和赎回理财产品等短期投资操作有关。

无论这千亿元资金具体投向何处，如此庞大的现金在投资活动中频繁进出，意味着公司财务运作模式的复杂程度显著提高。这不仅对公司资金管理能力提出了更高要求，也为外部投资者评估其财务风险增添了不确定性。这笔巨资的性质、去向及回报节奏，已成为目前理解长城汽车财务状况的一大盲点。

战略阵痛中的“造血”能力考验

尽管利润下滑和巨额投资支出带来了重重压力，长城汽车的财报并非全无亮点。在盈利受挫的同时，公司核心业务的“造血”能力——即经营活动现金流——依然展现出强大的韧性。

财报数据显示，2025年前三季度长城汽车经营活动产生的现金流量净额达到213.86亿元，较上年同期的141.73亿元大幅增长50.90%。在净利润显著下滑的背景下，经营现金流逆势大增尤为可贵。

更值得关注的是，公司将这一现金流亮点主要归因于“直营模式产生现汇收款增加”以及票据策略的调整。这形成了一个耐人寻味的战略闭环：正是那项导致销售费用激增、侵蚀利润的“直连用户的新渠道模式”，从另一个维度提升了公司的回款效率和现金流入水平。

这揭示出长城汽车当前战略抉择的核心权衡：公司正以79亿元的营销费用和逾千亿元的投资支出重金押注未来。一方面，新营销模式的推行强化了核心业务的造血功能；但另一方面，巨额战略投入正在侵蚀当期利润。

最终考验在于，这些高昂投入能否真正转化为未来可持续的市场份额和稳健的盈利能力。尤其是在核心纯电品牌欧拉表现欠佳的情况下，面对日趋白热化的新能源汽车市场竞争，下半场胜负仍有待揭晓，这无疑是长城汽车必须直面的重大考验。

截至10月27日午间收盘，长城汽车报22.93元/股，跌1.12%，总市值1962亿元。