百亿美元BD官宣，市场表现为何错位？

这一年多来，创新药出海BD交易的热潮有目共睹。但万物有周期，行业有峰谷，目前市场对于BD的态度，早已过了“无脑吹”的狂热，转而将每一笔交易放到显微镜下认真审视：这笔买卖究竟值不值？

就在这几天，一场百亿美元量级，甚至书写历史的BD交易，却意外没能强力支撑起背后头部药企的行情！

具体而言，10月22日，信达生物与武田制药达成深度合作，信达生物将获得高达12亿美元的首付款（包含1亿美元股权投资），总交易金额更是达到114亿美元，只比7月恒瑞和葛兰素史克那场BD交易的125亿美元低11亿美元！

然而，这笔足以写入中国创新药出海史的合作，似乎却并未获得投资者的积极响应。信达生物股价经历高开低走后，最终定格在85.20港元，不仅没有上涨，甚至出人意料的下跌1.96%。到了10月23日，信达生物延续了冲高回落路线，尾盘微涨0.65%。

不同于传统BD交易，信达生物与武田制药的合作，涉及3个分子（IBI363、IBI343、IBI3001），且每一个分子的交易条款均各不相同。其中，IBI363是信达自主研发的首创型（first-in-class）双特异性抗体融合蛋白，也是本次合作的核心。另外两款产品则更像“附加权益”，暂不展开。

具体而言，信达生物将承担这款药物全球范围内40%的III期临床研发成本，同时将与武田制药共同开展销售工作，享有该药美国市场40%的利润分配权益，对于大中华区和美国以外的市场，信达生物获得最高10%-20%的梯度销售额分成。你可以理解为，研发成本四六开，一旦成功上市，在创新药规模最大的美国市场，利润同样四六开！

这种模式之所以是创新，是因为它突破了以往的一些BD交易单纯“卖青苗”，直接把尚未成熟的管线打包出售的做法，而是在收取首付款和里程碑付款基础上，采取“风雨同舟”的策略，共享盈利与风险，用专业名词来说，就是“共同开发、共同商业化”模式，简称CoCo模式，更好体现双方的权责对等！

说一千道一万，对于这种全新的BD模式，市场应该热捧才对，但反而连续两天高开低走，恰恰说明“好故事”能否被市场买单，其实是一个极为复杂的命题！

首先来看这次交易的对手方武田制药，目前是亚洲排名第一的巨头。其超过90%的收入来自日本以外的海外市场。据相关统计，2024年，武田制药全球排名第13位，比2023年下降了两位。

和榜单前十的辉瑞、默沙东、诺华、罗氏等公司相比，在知名度上确实还有一定差距。因而这次交易，会给网络上的一些人“卖得不值”的印象。但BD就像结婚——不一定每个人都愿意“嫁入豪门”，适合自己的才是最好的！

总之，“兵者，国之大事也”，做投资犹如带兵打仗，事关真金白银，决策必须高度严谨，不可能依靠这些虚无缥缈的东西作为依据。信达生物之所以连续“高开低走”，还是要从业务模式本身入手！

对医药行业有所了解的投资者都清楚，全球III期临床是研发中烧钱最猛、失败风险也最高的阶段。即便信达只承担40%的成本，这也是一笔天文数字。

若这款药临床试验成功，后续里程碑收入必然覆盖投入；但若结果不及预期，信达可能既拿不到里程碑款项，还需从已获得的首付款中承担临床开支。也就是说，这12亿美元首付款中，实则暗含部分后续研发费用，并带有一定的对赌色彩。这或许是市场保持谨慎的重要原因之一，但“爱拼才会赢”，风险永远存在，抓住机会才是根本！

当然，这笔合作带给信达的远不止财务收益。通过深度参与全球III期临床及美国市场的商业化，信达能在实战中积累国际多中心试验运营、FDA沟通及海外销售体系搭建的能力——这是一家本土药企走向跨国公司的必由之路。

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