风险月报 | 情绪大幅降温，估值与预期走出分化

来源：市场资讯

（来源：中泰证券资管）

截至2025年10月20日，中泰资管风险系统对股债市场的系统评分情况如下：

沪深300指数的中泰资管风险系统评分为45.79，较上月62.77出现大幅回落。核心拖累因素为市场情绪的显著降温，而估值与市场预期呈现分化态势，从前期的 “情绪与估值合力向上” 转向 “多维度指标分歧加剧”。

沪深300估值较上月进一步上升（本月64.74，上月61.90），市场整体估值中枢已连续6个月上移。具体细分领域分化特征依然鲜明，行业间估值分化格局未发生实质性改变。28个申万一级行业中，钢铁、电子、房地产、商业贸易、国防军工、计算机、通信、汽车、机械设备等行业估值仍高于历史60%分位数；仅农林牧渔板块估值持续低于历史10%分位数。

市场预期分数较上月略有回升（本月55.00，上月50.00）。分析师认为2025年9月进、出口同比增速远超市场预期。9月财政支出力度较上月有所强化，但增幅偏缓。总体而言，Q3以来经济增速回落，但并未出现去年同期的加速下行状态。稳增长政策已落地两项，政策或暂进入观望阶段。全球流动性环境虽因美联储预防式降息趋于宽松，但国际地缘冲突升级、主要经济体复苏不均衡等因素，仍给国内经济外部环境带来不确定性。

市场情绪较上月出现断崖式下跌（本月22.24，上月70.03；分数越低表示市场情绪越低迷），从前期的 “显著积极” 区间快速回落至 “低迷” 区间，各项情绪细分指标均呈现降温态势（2022年1月出现过类似情况）：两融分数从历史高位大幅下滑至历史中低位，杠杆资金活跃度显著下降；公募基金发行分数从历史高位的骤降至历史低位，零售资金回流权益市场的节奏明显放缓，市场增量资金支撑减弱；波动率分数从历史中高位回落至历史中低位，多空博弈较上月趋于缓和，市场波动有所收敛；涨跌停分数从历史中位降至历史低位，市场赚钱效应明显减弱。

当前市场呈现出 “估值中枢上移、预期平稳、情绪大幅降温” 的分化格局，前期推动市场上行的情绪动力有明显消退的迹象，板块轮动速度较此前有所放缓。我们建议投资者理性看待市场指标分化。在投资决策中，均衡配置标的基本面质地、估值与业绩匹配度合理的领域，避免盲目追逐短期热点，在可理解、可承受中追求收益。

需要说明的是，本报告评分指标基于沪深300指数，其风险收益特征更多反映权重股表现，与中小市值企业存在差异，投资者在评估整体市场风险时需结合不同板块特征综合判断。

股市潜在风险提示：

• 基本面数据不达预期；

• 政策出台的及时性与协调性；

• 全球地缘冲突；

• 全球主要经济体政策超预期。

债市的中泰资管风险系统评分为61.7分。

9月经济数据整体延续疲软态势，各个方面数据出现分化，其中消费数据依然偏弱。自今年5月开始，社零同比增速目前下滑4个月，同比增长3%。CPI和PPI数据同比依然为负，仅有核心CPI持续上行。生产投资部分，固定资产投资增速也呈现加速下滑的状态，尤其是地产和建材等均表现疲软，目前固定资产投资累计同比增速-0.5%，基本上是疫情以后首次转负，不过工业增加值增速尚可。流动性方面整个社融和M2同比略有下滑，需要进一步关注。总体来说，基本面依然较弱，对于债券市场依然存在支撑作用。此外，在经历了三季度的市场下跌后，债市的赔率有所改善，整体情绪边际改善。

从基本面的具体数据来看，2025年三季度GDP实际同比增速4.8%，名义GDP同比增速3.7%，前三季度实际GDP累计同比增长5.2%。9月工业增加值同比增长6.5%。9月社零同比增长3.0%，其中，除汽车以外的消费品零售额同比增长3.2%，服务消费累计同比增长5.2%。1-9月固定资产投资累计同比增速下降0.5%，民间固定资产投资累计同比下降3.1%，扣除房地产开发投资，1-9月全国固定资产投资增长3.0%，民间投资增长2.1%。

从流动性角度来看，9月新增社融3.53万亿元，较去年同期少增2297亿元，较8月多增9670亿元。9月社融口径新增人民币贷款1.61万亿元，较去年同期少增3662亿元，较8月多增9827亿元。9月M2同比增长8.4%，较8月下降0.4个百分点；M1同比增长7.2%，较8月上升1.2个百分点；M0同比增长11.5%，较8月下降0.2个百分点。总体来看，市场的流动性特征出现一定的边际弱化，尤其是社融同比增速其实自7月开始下滑后，M2增速首次出现掉头向下。

从债券市场来看，央行延续了上个月的平稳货币政策思路，整体上跨季资金稳定，并且通过不同期限公开市场操作以及买断式回购、MLF等稳定供给足量资金，满足市场需求。资金价格维持在利率走廊区间内，流动性平稳。资产方面，十年国债活跃券收益率位于1.8%附近震荡，尚未实质性突破该点位。随着市场的持续下跌，债券的赔率持续改善，从年初估值偏贵的状态下走了出来。机构行为波动整体上较大，基金、银行、保险等的行为变化较大，但是整体上配置力量逢大跌都有参与，起到了市场稳定器的作用。

风险点：

• 国内经济修复超预期；

• 地产行业恢复超预期；

• 海外需求超预期。