华泰 | A股策略：市场调整后的四点观察

来源：市场资讯

（来源：华泰证券研究所）

上周市场继续呈现宽幅震荡走势，中美谈判的一波三折，也对市场风险偏好形成明显扰动。短期，从市场情绪来看，赚钱效应、市场热度、技术指标等已回调至接近中性水平，后续待资金指标合理降温后，市场情绪有望回落至性价比区间。此外，考虑到月底前贸易摩擦仍会频繁博弈，市场当前向防御板块的风格切换仍有演绎空间，但指数的有效突破或仍有赖于科技板块的再启动，这一点在当前业绩期，科技板块消化性价比不高的压力后有望回归。操作上，继续均衡配置，内部注重性价比，关注半导体设备、AI端侧、电池、有色金属等，继续持有黄金及大金融，对冲中美摩擦的不确定性。

观察一：市场情绪已回调至接近中性水平

国庆假日结束后，伴随着海外地缘问题加剧，市场风险偏好有所回落、迎来调整，考虑到交易性资金是本轮行情的主要增量资金，投资者情绪变化对市场短期走势或有启示意义，我们以资金、情绪及赚钱效应、市场结构、技术指标四个维度来构建A股情绪的观察体系，发现上周初以来市场情绪从高位区间回落至中位区间，回落幅度低于市场调整幅度，与投资者对市场体感存在差异。细化至分项，我们注意到尽管资金指标热度仍维持较高水平，但赚钱效应（以融资担保比率等衡量）、市场情绪（以期权认购认沽比等衡量）、技术指标较节前均已显著回落，反映市场情绪的回调或已接近尾声，后续若资金指标合理降温，则市场情绪将逐步降温至具备性价比区间。

观察二：市场风格切换确有发生，但对指数推动作用或有限

上周我们以各行业PB估值分位数加权标准差衡量的行业估值分化系数有所回落，反映市场高低切换有所演绎，对应银行、煤炭等前期弱势板块迎来补涨，但背后主要逻辑仍在于防御（避险）而非进攻（景气改善），从影响因素来看，尽管周末贸易摩擦略有降温，但预计月底前仍会频繁博弈，对应大金融、内需消费、高股息等板块仍有演绎的空间。但我们也观察到，这样的风格切换对市场有效突破的贡献有限，原因在于切换方向的进攻逻辑仍有欠缺，顺周期板块全面复苏仍需等待、消费当前高频数据偏弱，而反观科技产业趋势当前相对明确且证伪难度高，市场行情趋势的再次有效突破或仍有赖于科技板块的再启动。

观察三：泛科技仍是中期主线

上周科技板块普遍回调，除了受市场风险偏好回落影响外，部分资金也有兑现需求，但我们认为中期视角下泛科技仍是市场主线。上周中美贸易摩擦升温触发了科技板块回调，但近期已有缓和迹象，若后续该趋势能够延续，则海外扰动对科技板块压力最大的阶段或已度过。回到科技本身，当前AI产业趋势仍在演绎，且2025年A股中报显示，TMT板块订单和补库趋势在过去半年仍处于上升趋势，这意味未来一段时间TMT仍能延续高景气的主动补库状态，这与当前A股三季报预告所示信息基本匹配。当前我们认为科技板块在业绩期消化性价比不高的压力后，有望重新迎来配置机会。

观察四：涨价链、顺周期、部分内需消费当前景气有所改善

9月全行业、全部非金融行业景气指数整体看有所回落，结构上大金融/中游材料/上游资源景气改善幅度居前，TMT景气回落，但部分AI强驱动品种景气继续爬坡。景气改善的线索主要包括：1）全球流动性宽松和供需格局改善下有涨价预期的品种，包括有色/煤炭/化工/钢铁/电池等；2）工程机械、建材、大众消费品等部分顺周期内需品种景气企稳回升；3）AI产业周期下通信设备/存储/消费电子/软件景气继续爬坡，关注贸易摩擦升级的风险。

风险提示：股市流动性低于预期；内外基本面下行风险超预期。

正文

市场结构

国内流动性

海外流动性

股市流动性低于预期：7月以来的市场行情主要由流动性驱动，资金面正反馈是当前市场不发生大的下行风险的基础，若股市流动性低于预期，则可能会对后续市场走上行趋势的假设形成扰动。

内外基本面下行风险超预期：若内外基本面下行风险超预期，则市场偏好可能回落，进而影响市场表现。