广发基金刘志辉：在顺势中保持理性在波动中追求稳健

来源：上海证券报

广发基金刘志辉：

在顺势中保持理性

在波动中追求稳健

◎记者 聂林浩

广发基金刘志辉是一位青睐自上而下研判宏观周期，并进行中观行业配置的基金经理。他于2012年从清华五道口金融学院毕业，入行后历任固定收益研究员、固定收益研究主管，积累了扎实的周期行业研究与宏观策略研究经验。2016年11月起，刘志辉担任公募基金经理，并于2017年2月接手管理广发集源债券。

在近9年的公募基金管理中，资本市场经历了多轮行情，刘志辉逐渐形成了一套适用于“固收+”的多资产投资框架。他以宏观周期为锚、赔率思维为轴、市场信号为尺，无论是固收、权益还是转债投资，始终强调尊重市场和顺势而为，并在不同资产之间灵活调配、动态平衡，以追求稳步向上的净值曲线。

广发集源债券是体现刘志辉“固收+”投资体系实践的载体，这只二级债基自刘志辉管理以来的7个自然年度里均取得正收益。2020年7月至今年9月30日，基金净值增长28.18%，夏普比率和卡玛比率分别为0.84倍和0.85倍，各项指标均跑赢同类万得二级债基指数。

在市场验证中构建投资逻辑

在经济周期与市场波动的交织中，基金经理的理性判断往往决定着长期回报的稳定性。刘志辉的投资体系由三大核心要素构成：对宏观周期的理解、对赔率的判断，以及对市场信号的尊重。宏观驱动下的可理解，意味着投资判断应建立在对宏观周期或行业景气度的理解之上，如地产周期、出口周期等，从而明确资产的趋势方向。有赔率，则要求资产具备明确的估值保护，下跌空间有限，上涨具备预期。

而市场永远是最终的裁判。“被市场验证，是最重要的环节。”刘志辉对上海证券报记者说，不依赖主观判断，须等待市场给出信号，当股价出现“温和上涨”时，代表先行资金已开始定价趋势，这才是可以验证的方向。若市场走势与判断相悖，即视为“被市场证伪”，应及时降低仓位，避免逆势持有造成组合的不可逆损失。

因此，刘志辉在投资体系中强调大多数时间应当“顺势而为”，并构筑起一套用于理解市场的投资哲学。这套投资哲学包含三个层面。其中，“投资之道”是关注如何看待市场走势与自我认知的关系，通过“强弱之辩”形成投资体系的进化。他认为，要以“弱者体系”为根基，等待市场方向，同时以“强者思路”进行分析与预判，做到主观判断与市场走势的统一。

“投资之法”则是通过较为完善的宏观分析、中观行业分析和市场观，实现“看对世界”与“看对市场”的有机统一。在刘志辉看来：宏观分析不在于预测经济数据，而是从有限信息中还原世界的真相，再使用供需模型、库存周期等加以理解，与市场价格走势相印证；中观分析则以行业景气度为核心，以供需框架把握进退时机；市场观则是要识别主流观点与市场内在趋势的差异，把握市场结构性机会。

而“投资之术”对应具体交易方法，对市场趋势的判断上，他按照重要性依次考量基本面逻辑、估值、市场情绪与股价表现，并希望在趋势的前端积极参与，在趋势的尾声中及时退出。在刘志辉看来，投资最重要的是诚恳和谦虚地面对市场，在尊重市场的同时发挥主观能动性，有时候还要敢于挑战市场。

在多资产框架中平衡进退

刘志辉的投资框架覆盖固收、股票与转债三大板块，核心目标是通过灵活配置与赔率思维实现绝对收益。

在债券投资上，他主要根据周期的位置、收益率的赔率灵活调节久期与杠杆。他将这个过程归纳为四步：第一步是宏观分析，决定利率趋势与资产大类选择；第二步是货币与信用环境分析，重点关注社融与宏观的不同驱动力，重视货币与经济周期的节奏差异；第三步是债市整体估值，包括信用利差、期限利差、交易拥挤度与市场情绪等维度；第四步是债券细分资产的比较，在不同阶段判断应超配信用债或利率债，并在二者内部择优。

在股票投资上，刘志辉从中观视角出发，捕捉行业趋势和周期拐点，通过行业轮动与集中配置捕捉趋势性机会，提升组合收益潜力。在个股选择上，他既重视企业的内在价值，也尊重市场定价信号，力求选择兼具趋势与估值支撑的标的。

在转债投资上，刘志辉对转债的定位不是单纯追求收益弹性的工具，只有在判断其能够发挥“下有底，上有弹性”的特性时，才会配置。具体而言，他会根据宏观基本面研判转债相对和绝对价格估值水平，进而决定采取“进攻”还是“防守”策略。

对于股债混合配置的“固收+”基金而言，股票和可转债是提升组合收益的两大抓手。刘志辉管理的广发集源债券也不例外。今年4月市场调整时，他根据宏观框架分析，认为中国对非美国家出口的上升会有效对冲全球贸易不确定性。基于此他逐步加仓，适度加仓了创新药与AI等板块。随着这些成长板块估值提升，他将配置重点转向估值更低、处于周期底部的机械、化工、房地产及煤炭等行业。

“组合配置以上板块并非出于内需景气度的考虑，而是认为相关板块龙头公司在三季度经受住了盈利底部的压力测试，未来估值或有提升空间。”刘志辉称，考虑到四季度库存可能面临去化，需求短期内或有一定压力，会重视估值层面的保护，关注不同行业龙头公司在盈利底部能够经受压力测试，同时估值仍较低的品种。

对于债券市场，刘志辉持中性态度。他表示，考虑到当前以10年期国债为代表的债券收益率依然在2%以下，其余期限的利率债与高等级信用债收益率水平依然处于历史低位附近，计划在纯债部分维持低利率风险暴露，组合持仓以短久期利率债或高评级信用债为主。