估值12.9亿，超374倍认购，佛山映月湖环宇城的资产运营底色

（来源：AdvancedForum）

目录

1、整体经营表现

2、营业收入结构

3、运营成本

4、加权租期

5、管理费收费模式

根据华夏基金最新公告，由中国海外发展有限公司发起的华夏中海商业REIT网下询价超374倍，创历史新高。

此前，我们已经对这支基础设施REIT底层资产佛山映月湖环宇城如何5年时间最快实现“收购-调改-盘活-上市”写过一篇文章，本次将根据项目最新披露的招募说明书，具体分析这个项目的运营底色。

映月湖环宇城总建面15.3万㎡，位于广东省佛山市南海区桂城街道。项目最新估值12.9亿，按照产权面积计算，每平米仅1.02万元，资产估值增长潜力较大。

项目基础信息

整体经营表现

映月湖环宇城所处区域发展成熟，3KM范围无竞品，中海收购后在品牌层级、运营推广、空间体验均做了大幅提升。

2020-2024 年项目营业收入、销售额、客流年均复合增长率分别达到 24.75%、 22.82%、19.20%，出租率稳定。租售比维持在12%-14%之间，处于中低位，租户经营压力小。

项目整体经营表现

综合来看，项目各项经营数据呈现稳步提升趋势，经营情况稳中向好。

项目营业收入结构

项目营收结构中，固定租金、物业费和推广费三项稳定收入近年持续增长，占总收入比重保持在80%以上。

电影院环影天地影城自2023年转为自营模式，与青岛万象城冰纷万象滑冰场类似。2023年-2025年一季度，影院毛利润分别达到517.44万元、403.24万元和199.63万元。2025年9月，影院重新调整为租赁模式，支付固定租金和物业费，更加有利于项目公司现金流稳定性。

项目收入结构

项目主/次主力店数量较少，近年部分次主力店调整导致月租金单价小幅波动，总体稳定在32元/平方米左右。

项目专门店平均固定租金最近三个完整年度复合增长率6.28%。2023-2024年，项目品牌招调更加注重品质，为未来经营稳定性做铺垫，租金存在部分让利，固定租金增长率放缓。

有效租金单价及增长率情况

收费模式中，租约包含固定租金条款的租赁面积占比90%左右，收入贡献中相较波动较大的纯提成租金近年一直保持在5%以下。

租金收费模式租赁面积占比

项目收购后在品牌和业态层面提升明显，品牌层面相继引入喜茶、水云间、海底捞等知名品牌，截止2025 年3月31日已经实现品牌租户数量的更迭率达 98.19%。从业态分布来看，调整后餐饮占比提升至21.36%，但对标常规购物中心，目前项目的餐饮业态占比仍处于低位，可作为下一阶段增长点。

业态分布面积占比

从业态收入结构看，近年基本稳定，餐饮业态贡献保持小幅增长，体验和展销小幅波动整体呈下降趋势，按照项目目前客流和定位，笔者认为餐饮将成为项目收入增长极。

分业态租户的收入类型占比

运营成本

项目NOI在公共卫生事件后快速恢复，近三年稳步提升。NOI Margin 近4年均维持在60%以上，从2022年的60.65%增长至2025年一季度的64.46%，体现出中海在全周期资产管理中的专业与价值创造能力。

项目经营净利润

目前项目各项运营成本稳定，近年仅人员成本出现小幅波动。根据披露解释，项目2023年人员结构调整，2024年为匹配REITs要求，完善人员编制，相关费用提升至590.25万元，目前人员及行政管理成本已基本稳定。

项目运营成本

加权租期

项目租约未来到期分布较为平均，2025年至2027年，拟到期租约面积占已出租面积比例分别为29.52%、15.75%和18.04%，超过36%的已租赁面积在2028年及以后到期，换铺调整对于现金流影响可控。

项目租约到期时间分布

项目整体加权平均剩余租期3.14年，其中主力店剩余租期长，约9.16年。作为一个区域型家庭定位大Mall，稳定的主力店对于客流黏性、小租户吸引力均能起到压舱石作用。

项目加权平均剩余租期情况

根据披露，目前项目续签较为顺利，截至 2025 年 7 月末，招商去化面积占全年到期租约租赁面积的比重为 76.51%。

续签单价方面，项目2025年二季度内完成续约及新签的57家租户平均单价为139.07元/月，平均物管费单价为68.28元/月，分别相较于原租约上涨27.75%、81.44%。租金与物管费合计207.35 元/月，相较于原租约上涨41.54%。

2025年二季度内

续约及新签

租约情况

根据项目公开资料，进入Q2、Q3品牌调整步伐明显加快：零售方面，超级安踏3.0跨层旗舰店、adidas全新城市形象店、小米全品类形象店相继开业，华为城市旗舰店、大疆、鹿岛生活会员商店也已经上围，时尚科技、潮流运动组团形成。

餐饮业态则是进一步强化了品牌的跨层分布打造垂直组团，阿亲家烤肉、佰味龙、杯子红、zipzip只食光、MANNER、Yee3等连锁/网红品牌相继开业，餐饮品牌年轻力和丰富度均有提升。

管理费收费模式

中海环宇商管为项目运营管理统筹机构，运营管理费收费模式与已上市公募REITs标杆项目基本一致。

运营管理费收费模式比较

运营管理收费共三笔：

• 基础管理费用 1=当年实收运营收入×7%，该部分费用，用于覆盖营销活动费、渠道推广费、运营管理机构服务团队人员薪酬及行政费用支出；此笔费用为包干费用，与两项运营费用的历史费率一致；

• 基础管理费用 2=当年实收运营收入×4%+调整后运营净收益×8%；收费标准与凯德、印力、华润三单REITs一致；

• 激励管理费=（实际运营净收益-目标运营净收益）×20%。设置扣罚下限，最高扣罚金额不超过对应年度基础管理费用 2 的金额。也是常见激励收费模式。

从购物中心全生命周期视角看，映月湖环宇城经营情况仍处于成长爬坡期，NOI还存在较大增长空间。

根据项目最新估值，2026 年（首个完整年度）资本化率（扣除资本性支出前）约为 6.77%，在目前已上市消费REIT中居前位，目前估值性价比高。

消费REITs资本化率比较

其次，中海持有消费基础设施资产规模超过350万平方米，其中重点商业项目如佛山千灯湖环宇城、珠海富华里、上海真如环宇城MAX均为行业标杆项目，可扩募资产储备量大。中海商业REIT稳中向好，成长可期。

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