男装巨头闯关H股，清华“创二代”周立宸会讲什么新故事？

《星岛》见习记者 钟凯 深圳报道

十一假期前，“搜狐体育”视频号上线新视频，张朝阳与海澜之家（600398.SH）董事长周立宸同框，两位清华校友一起为11月9日举办的江阴新桥半程马拉松预热造势。

江阴半程马拉松是海澜之家连续冠名赞助的体育赛事之一，此外，包括无锡马拉松、苏超等赛事，亦被纳入其体育营销布局。据悉，就连无锡的飞马体育公园、水城文体馆等设施场馆，也是周立宸推动建成。

事实上，这位“80后”管理者自2017年执掌海澜之家后，便一直想为“男人的衣柜”塞进新东西：从单一品牌到多品牌矩阵，从男装、正装拓展至女装、童装及家居，从中国内地走到海外……一系列动作背后，是男装行业以及公司主品牌的增长乏力，这家男装品牌龙头亟待寻求新增长极，构建更具吸引力的资本叙事。

据海澜之家9月26日晚间公告，公司拟发行H股并在港交所主板挂牌上市。周立宸脑海中的新故事，正逐步落地。

《星岛》记者以投资者身份致电海澜之家，相关工作人员表示，上市事宜以公告披露为准。

主品牌增长承压，发力年轻化市场

资料显示，周立宸出生于1988年，海澜之家创始人周建平之子，2010年毕业于清华大学经管学院金融专业。在上海挚信资本工作两年后，2012年进入家族企业海澜之家，2017年正式获任为海澜之家总裁，并于3年后获选为海澜集团董事长。

在他上任前，海澜之家已度过快速扩张及借壳上市的阶段，业绩增速明显放缓。2013-2015年，公司营收、净利润复合增速分别为49%、48%；而2016-2019年，这两项指标骤降至8.9%、0.93%。收入增速放缓的同时，利润端还面临成本管控压力、主品牌“海澜之家”盈利效率下降等问题。

正是在这一阶段，海澜之家启动多品牌发展战略。2017-2019年，逐步构建包括黑鲸（HLAJEANS）、轻奢男女装AEX/OVV、童装男生女生、英氏婴童以及海澜优选家居业务在内的子品牌矩阵，从原有的男装、正装拓展至女装、童装和家居等全品类。

2024年4月，海澜之家通过斯搏兹品牌管理（上海）有限公司与阿迪达斯合作，截至2025年6月底，授权代理的阿迪达斯门店达529家。此外，还与京东联手打造“京东奥莱”，落地折扣商品业务。

与此同时，品牌年轻化的战略也在持续推进。

据银河证券报告，自2016年林更新代言以来，海澜之家陆续签约周杰伦、许魏洲、曾舜晞等年轻艺人。2024年12月，签约游泳运动员潘展乐，公司产品也从商务场景拓展至露营、城市探索等消费场景。

但从利润表看，主品牌海澜之家系列的营收长期占比达70%以上，而近几年来，受疫情以及消费需求疲软等因素影响，已出现下滑之象：2024年收入同比下降2.65%至152.7亿元，2025年上半年同比继续下降5.85%。

在主品牌以外，海澜团购定制业务收入基本维持在22亿-23亿元区间，增长空间有限；OVV、黑鲸、英氏以及国际代理品牌等“其他品牌”，是少数有增长潜力的板块，收入从2018年21.21亿元增长至2024年26.68亿元，2025年上半年，同比增长65.57%至15亿元，主要得益于阿迪达斯代理业务扩张。

扩张转向直营店，寻求海外布局

不过，海澜之家的多品牌之路并非一帆风顺。

2018年，其收购湖州男生女生品牌管理有限公司52%股权，对应形成1.13亿元商誉。2022年继续增持股权至60%，取得控制权。然而2019年至2023年上半年，“男生女生”品牌连续录得亏损，合计亏损5.21亿元，期内全额计提商誉损失。这笔投资最终失败，2023年公司选择处置该品牌，导致期末公司非主品牌的门店关闭1813家，其中，九成是加盟店。

“男生女生”品牌的失利，是海澜之家多元化尝试受挫的一个缩影，加剧了转型的紧迫性。除了产品组合调整，公司近几年也重点优化渠道结构，包括优化门店布局，并推进以购物中心为主的直营门店拓展。

数据显示，2018-2024年，海澜之家直营店从291家增长至1972家，占比从4.36%提升至27.47%；加盟店则从6382家降至5206家，一大批低效门店被关闭。2025年，两类门店分别为2099家、5110家。

▲资料来源：企业公告，星岛新闻制图

与之相对应，2018-2024年，直营店营收从6.71亿元增至47.80亿元，复合增速38.70%；同期加盟店营收仅从159.47亿元增至179.39亿元，复合增速1.97%。2024年直营店的毛利率达到62.85%，远高于加盟店的40.95%，从盈利能力及品牌的控制力等角度，渠道优化都已成必然。

值得一提的是，增加直营店占比，某种程度上也是在为出海扩张做铺垫。周立宸于2017年出任总裁后，同年11月，海澜之家就收购了一家境外公司，2018年起，陆续在马来西亚等国家布局，并且全采用直营模式。截至2025年6月底，海外市场门店数为111家。

2018年-2024年，海外业务收入从0.56亿元增至3.55亿元，占比从0.29%提升至1.69%；2025年上半年，该业务收入2.06亿元，同比增长27.42%。海澜之家表示，下半年有序推动中亚、中东、非洲市场的布局，预计在悉尼开出澳大利亚首店。

“A+H”双融资通道，能否助力转型？

但任何事物都有两面性，海澜之家的直营化转型，也将对过往所依赖的“轻资产连锁经营模式”产生显著影响。这本质上是其应对市场变化和自身发展瓶颈的一次战略性调整。

过去，海澜之家的轻资产模式，主要充当供应商和门店之间的连接角色，通过选品实现工厂直销。其中，加盟商仅需付出加盟费和货款，门店管理由海澜之家负责，卖不掉的服装可退还总部，无需承担滞销风险。

如今，公司转向直营，最直接面临的挑战，来自于资金和运营成本的压力。

一方面，2018年-2024年，其销售费用率从9.42%增至23.10%，至2025年上半年为21.37%。另一方面，存货压力抬头，2024年存货同比增加28.38%至119.87亿元，存货周转天数增加48天，达到330天创新高；2025年上半年存货降至102.55亿元，周转天数降至322.58天，但仍高于往年水平。

海澜之家相关工作人员向《星岛》记者解释，公司的存货包含在门店当期销售和下一期计划销售的物资，分布于全国的几千家门店也需要足够货量才能保证运营，因此并不算“负担”。

但数据显示，海澜之家的存货结构中，不可退货商品占比总体呈提高趋势，并需要承担跌价风险。2021-2024年及2025年上半年，对应跌价准备计提分别达到8.53亿元、9.87亿元、9.28亿元、6.35亿元及8.71亿元，从这点来看，转型仍给其带来了不小压力。

▲资料来源：企业公告，星岛新闻制图

面对直营转型带来的压力，以及市场竞争、品牌老化等挑战，海澜之家如今启动赴港上市，这可以看作是其为战略转型寻求资金支持和更高发展平台迈出的关键一步。

香港某券商IPO保荐业务负责人对《星岛》记者表示，今年港交所“18C章标准”上市行情火爆，吸引大量半导体公司。8月4日生效的IPO新规降低上市门槛后，“A+H”的行情同样火热。截至9月30日，年内已有11家A股公司登陆港股市场，单是十一假期前最后一周，就有24家A股公司向港交所递表。

上述人士还指出，早在上半年，就已经有不少企业要做“A+H”，新规只是提供了更好契机。他同时表示，这些企业赴港上市，根本目的是融资。

估值角度观察，参考年营收规模接近的港股服装企业市盈率（TTM），截至9月30日，波司登（03998.HK）约14.25倍，李宁（02331.HK）约15.15倍，与海澜之家的14.78倍差距并不大。这意味着，同赛道估值已反映在股价上，海澜之家上市后或难以有太多增值空间。

资本故事归根到底只是“门票”，海澜之家的未来仍取决于能否真正提升产品力、品牌力和运营效率，以及能否在海外市场找到可持续发展路径。否则，市场只会给出一个“清仓价”。

周立宸的“新衣柜”里，装的不只是衣服，更是海澜之家的未来筹码。

编辑 | 贺巧华

终审 | 叶紫