河北
来源：市场资讯
（来源：ETF炼金师）
近年来，中国资本市场的表现与宏观经济基本面之间出现了明显的背离现象，持续时间已接近两个月。为了深入理解这一现象，本文将借鉴2013年至2019年间的日本经济复苏进程，以探讨两者之间的相似性与差异性。
首先，回顾日本的经济背景。在2012年末，安倍晋三重新担任首相并推出了以“大胆货币政策”为核心的经济复苏计划。这一政策框架包括了灵活的财政政策和刺激民间投资的产业政策。尽管实施了一系列非常规的货币政策，日本的经济复苏速度却显得缓慢。在2013年至2019年期间，日本国内生产总值（GDP）的年均增速仅为0.9%。特别是在私人消费方面，增速表现更为疲弱，核心消费者物价指数（CPI）的复合增速也未能达标，仅为0.7%，远低于2%的政策目标。
与此形成对比的是，中国当前的经济环境与当时的日本存在多方面的相似之处。首先，两国都面临着强大的政策叙事背景，这种背景预示着“再通胀”与“企业盈利触底”的预期。自2024年第四季度以来，中国A股上市公司（非金融石油石化）的归母净利润增速有所改善，反映出反内卷政策的实施可能在一定程度上推动了企业盈利的回升，表明本轮周期中企业盈利最坏的时刻或已过去。
其次，日本在2013年至2019年期间的企业盈利改善，部分来源于名义GDP增速与企业利润增速的显著差异，后者的增速高于前者。主要原因是日本企业加速进行对外直接投资，从而增强了海外利润的贡献。数据显示，2011年日本企业的对外直接投资为75万亿日元，到2024年增加至331万亿日元，海外销售额比率亦从34.2%上升至40.0%。同样，中国制造业企业在面对人口老龄化与内需不足等挑战时，近年来也在加速出海，上市公司的境外收入增速近年表现好于整体收入增速。
第三，宽松的流动性环境为两国的权益市场上涨提供了支持。2013至2019年间，日本央行为了实施QQE政策，增大了对ETF的购买，从而成为股市主要的净买入方。在这一过程中，国际套息资本的流入也极大地促进了日本股市的表现。中国的情况类似，当前整体货币政策维持宽松，居民存款高企，为权益市场的资金流入创造了良好条件。
然而，中国与日本在经济复苏的过程中也存在显著差异。首先，中国在科技创新方面的动能更为强大，尤其是人工智能产业的快速发展为其经济增长提供了稳定的支撑。其次，日本在推动日元贬值以刺激出口时效果不佳，而中国人民币在“弱美元”环境下的相对坚韧性为其经济增长提供了更大的稳定性。最后，中国政策的持续超预期可能会进一步增强经济增长的韧性，从而使得中国走向“再通胀”的进程快于当时的日本。
从基本经济数据来看，近期的内需指标显示出不容乐观的趋势。2023年8月，工业增加值同比增长5.2%，服务业生产指数同比增长5.6%，均较上月有所下滑。此外，预计中美经贸关系将继续保持阶段性的稳态，对非美地区的出口表现有望支撑整体经济。然而，消费和投资等内需指标的企稳情况仍需密切关注。随着潜在政策工具的出台及个人消费贷款政策的实施，基建投资的增速有望得到一定程度的回升。
然而，市场也面临诸多不确定性，诸如美国加征关税的变化、外需恢复的乏力、地缘政治风险的加剧等因素，均可能对经济复苏进程造成影响。展望未来，必要的政策调整与市场动态将是推动中国经济持续健康发展的关键所在。
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