中加基金配置周报|国内核心通胀上行，美国就业数据下修

来源：新浪基金

重要信息点评

1、据海关统计，8月份，我国货物贸易进出口总值3.87万亿元，同比增长3.5%。其中，出口2.3万亿元，增长4.8%；进口1.57万亿元，增长1.7%。今年前8个月，我国货物贸易进出口总值29.57万亿元，同比增长3.5%。

2、美国政府公布初步基准修订数据，截至今年3月的一年间，美国非农就业人数被下修91.1万，相当于每月平均少增近7.6万人。这是自2000年以来的最大下修幅度，比市场普遍预期的还要糟糕。更多的就业市场疲软迹象可能为美联储最早从下周开始的一系列降息奠定基础。

3、中国8月CPI环比持平，同比下降0.4%，核心CPI同比上涨0.9%，涨幅连续第4个月扩大。8月PPI同比下降2.9%，降幅比上月收窄0.7个百分点，为今年3月份以来首次收窄；环比由上月下降0.2%转为持平，结束连续8个月下行态势。

4、美国8月PPI通胀意外回落，为美联储下周降息决定增添新的支撑因素。美国劳工统计局公布数据显示，美国8月PPI环比下降0.1%，四个月来首次转负，预期上涨0.3%；同比上涨2.6%，预期为持平于3.3%。

5、美国劳工统计局公布最新数据，美国8月CPI同比2.9%，持平预期；CPI环比0.4%，略高于预期的0.3%；核心CPI同比3.1%，环比0.3%，均持平预期和前值。美国上周初请失业金人数增加2.7万人至26.3万人，创2021年10月以来的最高。数据公布后，交易员充分消化了美联储年底前降息三次的情景。

6、央行公布数据显示，8月末，M2同比增长8.8%，M1同比增长6%，M1-M2剪刀差收窄至-2.8%，是2021年6月以来最低值。今年前八个月，人民币贷款增加13.46万亿元；社会融资规模增量累计为26.56万亿元，比上年同期多4.66万亿元。

7、市场监管总局举行第三季度例行新闻发布会。针对近期外卖平台补贴争议，市场监管总局表示，此前约谈主要外卖平台后，平台快速响应，集体发声，承诺严守法律法规，杜绝不正当竞争，抵制恶性补贴，推动行业规范有序发展。下一步，市场监管部门将密切关注外卖行业竞争情况，督促平台合理控制补贴，避免冲击正常价格体系；推动平台加大对商家的扶持力度，提高骑手权益保障。

8、美国总统特朗普称，为迫使俄罗斯总统普京与乌克兰谈判，他愿意对印度和中国大幅加征关税。外交部对此回应称，中国不是这场危机的制造者，也不是当事方。我们坚决反对动辄拿中国说事，坚决反对对中方施加所谓“经济压力”。

市场影响因素

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

上周央行OMO投放12645亿，同时到期10684亿，共计净投放1961亿。此外，9月MLF到期量为3000亿。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

生产数据方面，上周高炉开工率回升，同时水泥沥青开工率上行。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

地产数据方面，土拍面积回落背景下溢价率回升，同时商品房成交面积下行，二手房价格走弱，地产数据表现不佳。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

汽车销量方面，25年7月汽车批发及零售销量同比增速分别为13.20%及2.20%，汽车销量维持较高水平。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

进出口数据方面，上周出口运价走弱，同时韩国9月前十日出口数据有所回升。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

价格数据方面，农产品价格上周有所回升。其中，蔬菜水果价格下行，同时猪肉价格升至19.88元。纤维方面价格持平。反内卷政策推升通胀预期带动食品价格有所回升。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

PPI影响因素方面，工业品指数上周有所下行，其中煤价、油价、铜价、铝价、MDI价格及玻璃价格回升，钢材价格及水泥价格则有所回落。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日；期货涨跌幅以结算价作为计算标准。

期货价格方面，

上周美元指数下行11.79BP，美国就业数据大幅下修叠加PPI走弱使得美元有所回落。在此背景下人民币上周升值26个基点，日元贬值25.1个基点

上周美元指数下行11.79BP，美国就业数据大幅下修叠加PPI走弱使得美元有所回落。在此背景下人民币上周升值26个基点，日元贬值25.1个基点。

市场回顾

一、基金市场

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

基金申报与发行方面，上周共计申报基金43支，其中普通混合型基金19支，债券类基金（5支）少于股票类基金（16支），FOF基金申报3支。发行一边，上周基金共计发行217.94亿，其中股票型基金发行规模有所回落。

二、股票市场

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

A股表现来看，上周主要板块有所上行，其中上证50涨0.89%，涨幅最小；科创50涨5.48%，涨幅最大。国内核心CPI连续回升显示反内卷取得一定成效，在此背景下A股出现了一定的回升。偏股基金指数涨2.40%。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

A股各风格指数中，搞PE指数涨4.64%，表现最好；茅指数涨0.40%，表现最差。市场风格小盘成长占优。

数据来源：Wind，中加基金，行业分类为申万一级．时间截至2025年9月12日。

行业方面，上周31个申万一级行业中26个上涨，5个下跌。其中，海外云技术龙头在最新的财报电话会上披露的在手订单大超预期，带动国内AI产业链情绪继续上行，其中电子及传媒行业分别涨6.15%及4.27%，涨幅居前。此外，8月国内核心CPI走强背景下周期行业回暖，其中农林牧渔及有色金属分别涨4.81%及3.76%，表现较好。另一方面，风险偏好继续上行背景下价值板块则相对表现较差，其中银行及石油石化分别跌0.66%及0.41%，跌幅居前。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

港股方面，恒生指数涨3.82%，恒生科技指数涨5.31%。国内核心CPI回升叠加美元有所下行背景下港股有所上行。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

美股方面，上周有所上行，其中，道琼斯指数涨0.95%，表现最差；纳斯达克指数涨2.03%，表现最好。市场预期在即将召开的9月FOMC上美联储将开启新一轮降息周期，在此背景下美股有所回升。需要注意的是，随着美国政策再次通过关税手段进行新一轮贸易战，全球经济均会面临一定影响，关注美国高利率背景下能否实现经济软着陆。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

其他海外市场方面，越南市场涨0.02%，表现最差；韩国市场涨5.94%，表现最好。新兴市场较发达市场表现占优。

二、债券市场

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

上周货币市场利率有所回升，DR001二十日均值升至1.37%，资金面较上上周更为紧张。

数据来源：Wind，中加基金，时间截至2025年9月12日。

债券融资方面，上周利率债净融资额3009.01亿，维持大额净发行；信用债净融资额1790.31亿，较此前有所增加。上周债券净发行量有所上升。

数据来源：Wind，中加基金，时间截至2025年9月12日；分位数为过去5年分位数。

债券市场方面，上周主要债券中，信用债利率有所上行，其中1YAAA及5YAA+上行5BP，上行幅度最大。同时利率债出现了一定的长端上行大于短端，其中10Y国开债上行16BP，上行幅度最大。核心通胀持续上行背景下债市压力较大。往后看，虽然美国关税政策对国内出口形成一定压制，但国内反内卷政策近期明显推升通胀预期，后续关注政策落地对通缩的实际改善效果。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日；分位数为过去5年分位数。

期限利差方面，上周利差大体走阔，30年国债利率降至2.18，大部分券种期限利差维持较低分位数区间。

数据来源：Wind，中加基金，截至2025年9月12日；信用利差为信用债与相同期限国开债之间的利差；分位数为过去5年分位数。

信用利差方面，上周利率债上行幅度更大使得利差收窄。历史来看，信用债利差分位数维持历史极低区间。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

同业存单方面，上周发行利率有所上行，其中发行规模最多的3M国有银行上行3BP，为1.57%；6M股份银行上行3BP，为1.65%。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

美债方面，上周利率短端上行长端下行，其中30Y下行10BP，下行幅度最大。一方面，美国PPI走弱及就业数据下修推动利率下行；另一方面，由于此前市场降息预期较为充分，随着FOMC的临近，降息预期有所收敛并推升短端利率。同时，随着关税政策大面积落地，后续关注国际政治环境扰动下美国经济能否平稳落地。

资产配置观点

国内核心通胀上行，美国PPI意外回落

上周，国内公布8月进出口、通胀及金融数据，其中通胀数据中核心CPI由7月的同比上涨0.8%上升至0.9%，连续4个月同比增幅走阔，显示反内卷政策初见成效。同时，金融数据方面8月社融新增25693亿，超出市场预期的24873亿，M1及M2较7月也出现了一定程度的回暖，我国经济内生动力显示出一定的企稳迹象。不过另一方面，我国出口金额由7月的同比增长7.2%下滑至4.4%，国际贸易冲突对我国出口的影响有所显现。往后看，国际方面虽然中美关系短期有所缓和，但长期来看逆全球化仍将继续。内需方面，随着地产政策继续放松，同时生育补贴有所加码，对经济增速能够形成一定支撑，但幅度有待观察，海外不确定性加大背景下经济基本面仍将持续波动。海外方面，美国发布8月通胀数据，其中CPI数据整体符合市场预期，但PPI出现了意料之外的回落，环比下降0.1%，低于预期的上涨0.3%。贸易冲突方面，特朗普称愿意对印度和中国大幅加征关税，后续贸易摩擦可能升级。降息预期方面，虽然美国PPI数据回落叠加就业数据超预期下修，但此前降息预期已经非常充分，而随着9月FOMC的临近，降息50BP的必要性并不大，在此背景下9月降息预期有所下降，降息50BP的预期由11%下降至7%。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

股票市场观点

五年分位数角度，目前A股估值处于偏低水平。

近期万得全A预测PE16.99倍，处于81%分位水平，股权溢价率2.47%，处于32%分位水平。市场估值分位数位于偏高区间

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

分行业看，预测PE约74%行业高于过去5年估值中位数，PB方面约80%行业高于过去5年估值中位数，电子、计算机、军工估值相对较高。

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日；分位数为过去5年。

往后看，配置方向上关注：

1、经济总量弹性不大使得债券利率维持历史低位，关注现金流较为稳定的银行、家电等行业。

2、贸易战升级利好的自主可控及供应链安全方向。

债券市场观点

数据来源：Wind，中加基金；截至2025年9月12日。

中短期看，由于地产政策仍以托底为主，内需大幅企稳回升仍然面临一定的难度；同时全球贸易冲突使得出口也面临一定的压力，在此背景下反内卷政策对通胀的实际影响有待观察，但低利率环境下机构行为对债市波动起到了一定的放大作用，使得债券收益率短期出现了较大幅度的波动。往后看，随着债券市场逐步调整到位，可以逐步加仓调整幅度更大的信用债及长久期利率债。转债方面，近期股票市场的持续上涨进一步推升转债估值，预计转债市场将面临一定的估值泡沫风险。

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