赵建：黄金，王者归来？

赵建系西京研究院院长 、中国首席经济学家论坛成员

正 文

2022年下半年开始，黄金开始了一轮台阶式的上升，从每盎司1600美元到每盎司2000美元，再到每盎司3000美元，最后到最高点每盎司3500美元。黄金一度横盘十年，最近三年突然爆发，在黄金供需本身没有变化的情况下，一定是外部环境发生了巨大的变化。

发生了什么变化呢？是美元信用的再一次结构性危机。庞大的、无止境的债务膨胀是第一重重击，霸道的、长臂式的美元金融制裁是第二重重击。再叠加上动荡不安的地缘环境，特朗普上台后的各种折腾。今天美元再次创新高，则定价的是美国的类滞胀。

传统因素无法解释黄金的大涨。因为在黄金启动时，美元还是加息的。美元加息时黄金大涨是不符合传统逻辑的。但是，我们看到，美国在2022年做了一件令投资者恐慌的事情，那就是对美元资产持有者进行制裁。这动摇了美元独立性和私密性的根基。这让一些国家央行产生了巨大的恐慌，特别是外汇储备中美元占比比较高的央行。它们会把地缘的风险和美元霸权的风险结合在一块考虑。

降低美元储备的比重后增加什么呢？当时欧洲在战火中，欧元也不靠谱。日元更弱。不配美元，不配欧元，只能配黄金。所以，从2022年开始，各国央行的购金量是平时的两倍。在这样的情况下，黄金突破了每盎司2000美元，到接近每盎司3000美元时，遇到了去年8月美元降息，出现了另一个助力，从而突破了每盎司3000美元。

到了今年，特朗普上台把美股价格打了下去，美股开始变得有配置价值了。黄金央行买家的增持基本结束了，黄金在外汇储备中占比超过欧元。机构投资者与个人投资者也买了不少，空间也不大了。但因为各国央行买黄金是长期配置的，不会轻易卖出，所以黄金在半年以来处于高位震荡，但没有明显下跌的状态。

现在黄金一下子突破3500美元每盎司的高点，我认为主要定价的是美国的债务危机和美国经济的类滞胀。特朗普承诺要减少赤字，但是大家发现“大美丽”法案出来，各方面花钱的东西还更多了，实际上还是要赤字，化债与精简政府等手段并没有效果。

从就业方面来讲，美国经济确实在降温，但从通胀来看，还没有相应的通胀往下走，特别是服务业价格没有往下走，出现了一个结构性的滞胀。类似于上世纪70年代，美国处于一种“前后夹击”的滞胀状态，同时面临高通胀与失业率飙升。所以，降息难，不降息也难。降息，但是通胀还顽固。不降息，劳动市场又衰弱。

这导致大家对美元降息不降息产生矛盾。在这种情况下，大家不得不调整风险头寸，保持观望。如今美股竞价比较充分，悬于顶部震荡。特朗普与美联储的矛盾越来越显性化，又导致对美元资产的怀疑。黄金又成了比较优秀的选择。而且你会发现，最近几天，美元、欧元、人民币、黄金出现齐涨的现象。这是一种非常微妙的情绪，有一种迷茫的感觉。

我认为黄金突破3500美元每盎司可能就比较稳定了。美国滞胀或者美联储左右为难的情况短期内不能解决，黄金的价格仍然会是坚挺的。所以，我自己的组合，包括对我会员的建议是，黄金配置比例没有到25%，可以补上，至少20%。我认为它是一个战略级的资产配置品种，短期内很难有大跌，但不排除会有很大的震荡。

性价比方面，A股也具有配置价值。但是由于短期有些板块和个股炒的太高，特别是科创炒得太疯，会有一个技术性的调整。在这个情况下，黄金冲上去了，大家可能追涨杀跌。有人担心会不会很多人减掉A股的头寸增黄金。不排除短期内，从A股到黄金直接存在再平衡的需要，但事实上两者没有必然的紧密的相关性，中间没有跷跷板。

从投资黄金的角度来说，如果感觉特别不安全的话，极端情况下，为长期避险做准备，可以买一部分金条，当然，金条也有风险，存在两个问题，一个是储存和携带比较麻烦，第二个就是真假有时候难辨，现在假的太多了。

总之，在美国经济类滞胀的象限内，黄金“进可攻退可守”，进可以定价降息，退可以定价通胀。而且，俄乌战火仍未平息，大国博弈暗流涌动，地缘风险日益恶化。更重要的是，黄金正在加快推进稳定币、RWA等加密领域的金融范式创新，这一古老的货币和避险资产很快就会焕发新的生命。在投资策略方面，大部分还是可以买纸黄金、黄金ETF等 。如果波动性容忍度比较高的话，可以加杠杆，买黄金股票和期货。黄金上市公司股票与黄金价格不一定完全同步，有时候会涨得很多，有时候会跌得很多。我的建议是可以多个品种一起配。