“后周亚辉”时代，转向AI的昆仑万维亏得让人心疼

文|翠鸟资本

在8月22日（周五）一个涨停之后，身披多个AI概念的创业板上市公司昆仑万维（300418.SZ）在晚间交出了一份亏损挺严重的成绩单。

8月22日晚间，昆仑万维披露2025年半年度报告。数据显示，2025年上半年公司实现营业总收入37.33亿元，同比增长49.23%；归属于上市公司股东的净亏损为8.56亿元，同比扩大119.86%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净亏损为8.59亿元，同比扩大110.9%。

连续亏损之下，让不少投资者产生质疑。

上年同期，昆仑万维的归属净利润就达到亏损3.89亿元之巨，本期亏损大幅扩大。同时，公司扣非净利润亏损8.59亿元也翻了一倍多，经营活动产生的现金流量净额为-5.6亿元，远远不及上年同期的1.89亿元。

曾经打造互联网生态的代表生昆仑万维，在转向AI之后，是变了还是玩不转了？难道在“后周亚辉时代”，失去灵魂人物后，管理层是否有些无力感，竟让公司业绩没落至此？

或许，从公司的一系列“自嗨”的操作以及最新的业绩中，可以一窥端倪。

激进+多元化打法的得与失

其实，昆仑万维是变了，但也没变。其激进的做法和多元化的策略，长久以来缺乏核心打手的企业特质，是持续存在的问题。

昆仑万维主要业务为AGI与AIGC业务、海外信息分发与元宇宙业务、投资业务。公司主要营收来源是AI软件技术收入、短剧平台收入、广告收入、Opera搜索收入、海外社交网络收入、游戏收入、闲徕社交娱乐平台收入、技术服务和其他收入等。

昆仑万维的AI战略呈现出高度激进的特征，公司自2023年起宣布“All in AGI与AIGC”后，进行了一系列大规模投入和业务重组。

随后，这种战略最大的体现就在研发投入的惊人增长上。公司2024年研发费用飙升至15.4亿元，同比增长近60%，2025年一季度继续攀升至4.3亿元。这种投入规模对于一家中等市值的互联网企业而言，意味着巨大的财务负担和风险。

在经历过亏损后，昆仑万维表示，仍然坚定推进AI业务发展，聚焦大模型与多模态技术的研发与应用落地，持续加大在AGI与AIGC等核心方向的投入力度。

根据公司称，大模型方面，公司围绕多模态推理、空间智能等核心领域，开源多款行业领先的大模型;应用方面，天工超级智能体正式发布，重塑AI办公与内容创作方式；AI视频、AI音乐等业务快速发展，平台影响力与商业化能力显著提升；AI游戏与AI社交产品持续优化，打造更强沉浸与互动体验。

在产品布局上，昆仑万维试图在多个AI应用领域同时发力，构建覆盖视频生成（SkyReels）、游戏开发（Matrix系列）、3D内容生成（Matrix-3D）、多模态模型（Skywork UniPic 2.0）以及AI音乐（Mureka V7）的庞大产品体系。但这种“广撒网”式的布局虽然表面上降低了单一产品失败的风险，实际上却分散了公司有限的资源，增加了整体运营的复杂性。

昆仑万维的海外扩张策略同样充满冒险精神。公司海外收入持续占据极高比例。这种高度依赖海外市场的战略虽然抓住了出海机遇，但也使公司面临地缘政治风险和国际汇率波动带来的不确定性。

“宁为鸡口”大模型的尴尬

昆仑万维在大模型领域常有表现，但比起主流大模型商家而言，多像“自嗨”，这里面存在诸多深层次问题。

2025年8月，公司举办了为期五天的“技术发布周”，以“每日一模型”的密集节奏发布了覆盖视频、游戏、3D、多模态及音乐的五大AI模型5。这场技术秀展示了公司在AI应用层“全线出击”的野心，包括视频生成模型SkyReels-A3、自研世界模型Matrix系列、多模态统一模型Skywork UniPic 2.0以及AI音乐大模型Mureka V7.5等5。然而，这种技术狂欢背后隐藏着严重的商业化困境。

商业化滞后是昆仑万维AI战略最明显的问题。尽管技术投入巨大，但AI软件技术业务收入占比仍不乐观。这种投入产出比的极度失衡表明，高昂的AI投入尚未产生相应的商业回报。

昆仑万维在AI大模型领域面临来自科技巨头的强烈竞争。沙利文的评测报告将其“天工大模型”排在国内第三梯队，与文心一言、通义千问等存在明显差距。量子位智库数据也显示，其AI助手“天工”的访问量与头部产品相差甚远。在这种竞争格局下，昆仑万维难以形成可持续的竞争优势。

公司在大模型开发上存在基础能力不足的问题。昆仑万维无力在基础大模型层面与BAT、字节跳动等巨头进行正面对抗，因此将战略重心放在下游应用层。公司CEO方汉“宁为鸡口，不为牛后”的表态，虽然体现了差异化竞争的思路，但也从侧面反映了公司在大模型基础研究领域的实力欠缺。

在持续投入“AGI与AIGC”战略，但“不叫好也不叫座”的处境下，昆仑万维的财务状况呈现出明显恶化的趋势。

2025年上半年业绩报告显示，公司实现营业总收入37.33亿元，同比增长49.23%，但归母净利润亏损8.56亿元，亏损同比扩大119.86%。这种收入增长与利润下滑背离的现象反映了公司当前经营模式的不可持续性—高投入换来的增长未能产生相应的利润回报。

同时，公司的现金流状况尤为令人担忧。2025年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为-5.6亿元，同比下降396.4%。经营活动现金流的急剧恶化表明公司主营业务的“造血能力”不足，需要依赖外部融资来维持运营和投资。如果这种状况持续下去，公司可能将面临严重的财务危机。

在成本结构方面，昆仑万维也存在严重问题。2024年，公司研发费用和销售费用两项合计已接近当期收入的七成，这种高成本结构在互联网行业也属罕见。特别是销售费用在2024年激增42.23%至23.04亿元，增速远超营收增速，显示出浓厚的“烧钱换增长”模式。如公司在未来不能实现规模效应和提高变现效率，那么，这将对公司造成极大压力。

之前在周亚辉带领下，昆仑万维的业绩靠着投资和一系列“现金牛”业务，赚的盆满钵满。如今，已经许久不见这位横跨互联网和投资两界的大佬出现。而“后周亚辉”时代的昆仑万维，何时才能度过业绩困难期，仍未可知。

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