出口为何屡超预期

出口增速的持续超预期，不仅仅是短期“抢出口”“抢转口”的影响，也体现了中国出口多元化和产品竞争力的提升。“反内卷”的价格效应已经初步显现，但还没有完全体现到PPI和CPI上，投资者需要对此抱有耐心，PPI或将逐步进入上升周期。

廖宗魁/文

自2024年年底以来，市场对出口一直都有担忧。在4月初特朗普的“对等关税”推出后，这种悲观达到了极致。但现实却是出口频频超预期，为何中国出口能够“逆袭”呢？

海关总署公布的数据显示，1-7月出口（以美元计价）同比增长6.1%，好于2024年5.8%的增速；7月出口（以美元计价）同比增长7.1%，增速比6月明显提升了1.2个百分点，大幅好于预期。此前市场的普遍预期是，7月出口增速将比6月回落。

这里面可能有一定程度的“抢出口”“抢转口”的影响，但更主要的原因是中国出口的日趋多元化，其他地区的强势增长弥补了对美出口的下降，以及中国产品竞争力的不断增强。

此外，国家统计局公布的数据显示，7月全国居民消费价格（CPI）同比持平，1-7月平均CPI比上年同期下降0.1%；7月全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降3.6%，，1-7月平均PPI比上年同期下降2.9%。7月核心CPI环比上涨0.4%，同比上涨0.8%，涨幅比上月扩大0.1个百分点，为2024年3月以来的最高水平。

核心CPI的持续回升，体现了内需持续恢复的带动。但食品、能源等价格水平仍持续偏低，从而对整体物价水平形成拖累。当前破解整体物价水平偏低的矛盾需要双管齐下，一方面，继续扩大有效需求，推动核心CPI回升；另一方面，通过“反内卷”的落实，推动内卷行业的价格水平回归合理水平。

在“反内卷”的推动下，近期的一些现货商品价格已经有所回升，但要体现在PPI上可能还存在一定的滞后。后续随着“反内卷”政策的进一步推进，物价水平回升值得期待，我们需要对此保有一定的耐心。

出口多点开花

自美国4月实施“对等关税”以来，中国对非洲、东盟和欧盟的出口增速持续偏强，增速明显超出整体，对冲了对美出口的下降。1-7月，中国对非洲、东盟和欧盟的出口增速分别为25.9%、14.8%和8.2%，而对美出口增速为-11.6%。

华创证券估算，从7月单月来看，出口主要区域中，拉动前三分别是东盟、非洲和欧盟，合计拉动7月中国出口同比增速6个百分点，对6月出口增速的拉动为5.5个点。

对非洲出口的超预期增长，不太可能是“抢转口”，因为中国对非洲出口与美国从非洲进口量级上差别过大。中国对非洲一个月出口约为190多亿美元，而美国从非洲一个月进口仅30多亿美元。

华创证券分析认为，中国对非洲出口增速持续抬升的贡献主要源自车辆及零附件。除此之外，贱金属及其制品、化工产品对非洲出口增速也有不同幅度的抬升。

对东盟的出口里可能存在一定的“抢转口”，但也属于很难验证的猜测成分。对欧盟出口的走强，一方面，欧洲央行上半年持续降息对经济的复苏有所支撑；另一方面，欧盟的市场在一定程度上对美国市场形成替代。

出口增速的韧劲频频超出市场预期，很大程度上市场可能高估了关税的负面冲击，而低估了中国持续扩大对外开放积累的长期贸易优势。

一方面，通过积极优化国际市场布局，中国的贸易伙伴更加多元化，这种多元化和分散化的出口结构，增强了外贸抵御冲击的能力。东盟已经连续5年是中国的第一大贸易伙伴。2024年，中国与共建“一带一路”国家的贸易比重已经超过了50%。此外，中国对美出口，占总出口的比重从2020年的17.4%下降到2024年的14.7%。

另一方面，中国借助产业链的优势，产品的竞争力不断增强，这也增加了外贸的韧劲，这在疫情期间体现得尤为明显。在疫情冲击初期的2020年和2021年，全球各国生产受到较大冲击，而中国借助强大的产业恢复优势和竞争力，出口份额明显提升。2020 年和 2021 年中国出口占全球的份额分别为 14.7%和 14.9%，比疫情前大幅提升了2个百分点左右。

8月12日，中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明发布，宣布自8月12日起再次暂停实施针对彼此商品的24%关税，为期90天。这将有利于对美出口的恢复，不过后续还需关注中美贸易谈判的进展。此外，华创证券还指出，未来整体出口的变化需重点关注东盟的转港效应、非洲的车辆消费，以及欧盟的制造业复苏情况。

此外，7月进口增速超预期回升至4.1%。过去很长一段时间，进口都相对低迷，这体现出国内有效需求不足的特征。随着上半年中国经济的超预期增长，消费得到一定程度的恢复，这有可能会逐步传导至进口。

对反内卷的效果要有耐心

7月PPI的增速是低于市场预期的，因为7月一些现货商品价格在“反内卷”政策的影响下，已经有不小的上涨。为何没有体现在PPI中呢？这里面可能存在一定的滞后性。

实际上，反内卷的价格效果已经有初步显现，只是还没有完全体现到PPI上。自6月以来，南华商品指数已经上涨了约8%；期间多晶硅期货价格一度飙升约80%，碳酸锂期货价格一度上涨近35%。

华创证券判断，PPI同比增速或将开启第二轮回升周期。本轮PPI同比的下行周期始于2021年10月，从高点的13.5%下行至2023年6月的最低点-5.4%，历时20个月。此后从2023年7月开始第一轮回升，到2024年7月升至-0.8%，历时13个月。从2024年8月至今开始回踩。PPI同比的回踩周期大概率已结束，主要基于以下几个原因：

第一，低基数的影响。2024年8月和9月，PPI环比分别下跌0.7%和0.6%，为2025年后续两个月PPI同比的回升提供了非常有利的低基数条件。

第二，“反内卷”或将带动国内市场竞争秩序持续优化，进而带动相关行业价格改善。本轮“反内卷”的政策部署层次高、涉及的行业范围广，市场竞争秩序的持续优化会带动相关行业价格改善，这在7月份的物价中已经有所体现，根据国家统计局的解读，“煤炭、钢材、光伏、水泥和锂电等行业市场竞争秩序持续优化”，相关行业价格降幅较上月明显收窄。

第三，经济循环的改善，也预示PPI同比的触底回升。华创证券构建的经济循环领先指标“企业与居民存款增速剪刀差”是PPI的一个很好的领先指标。在宏观政策持续发力、适时加力的带动下，目前该指标已连续6个月上行，指引PPI同比大致将从三季度开始趋于回升。

本文刊于08月16日出版的《证券市场周刊》