西安奕材IPO：申报上市前刘益谦放弃表决权合理性被追问

在人工智能技术迅猛发展的当下，算力需求呈指数级增长，硅片作为芯片制造“地基”，其质量直接影响芯片的导电性、载流子迁移率等核心参数，这些特性直接关联到算力设备的运算效率和功耗。

西安奕斯伟材料科技股份有限公司（以下简称“西安奕材”）是一家专业从事12英寸硅片研发、生产和销售的企业，其主营产品根据用途可分为正片和测试片，正片又可进一步细分为抛光片和外延片。

公开资料显示，西安奕材的科创板IPO申请于2024年11月29日获得上交所受理，2025年4月2日和8月4日，公司分别将首轮及二轮审核问询回复文件挂网。据最新公告，上交所上市委审核委员会将于8月14日对西安奕材进行现场审议。

西安奕材是去年科创板发布“科八条”后首家被受理的未盈利企业，与一般未盈利企业不同的是，公司营收高速增长，2024年已突破20亿元，但是亏损幅度却愈来愈高，截至2024年末累计未分配利润逼近-20亿元。

此外，公司股权结构高度分散，奕斯伟集团作为控股股东，联合一致行动人后仅控制西安奕材25.68%的股份，四位实际控制人直接持股比例为0，间接持股比例也极低，公司控制权稳定性存在较大风险。而刘益谦作为奕斯伟集团持股份额极高的大股东，却在西安奕材申报上市前将其持有的奕斯伟集团股份全部转出，放弃在奕斯伟集团的表决权，其中的原因及合理性、是否存在某些利益安排被上交所一再追问。

撰稿/徐安楠

编辑/杨初宜

毛利率远低于同行均值，营收越高亏损越大？

受去库存与需求疲软冲击，半导体行业2022年上半年进入下行周期，一直持续至2024年。西安奕材作为半导体行业的参与者，在行业整体进入周期性回调和下游芯片客户需求暂时性下滑之际，却反其道而行，持续进行产能扩张及建设投入。

2022年、2023年及2024年（以下简称“报告期”），公司第一工厂（总投资额110亿元）和第二工厂（总投资额125亿元）计入营业成本的折旧摊销金额合计为3.20亿元、6.15亿元和9.31亿元，逐年攀升，成为导致西安奕材近年来亏损加剧的重要原因之一。

报告期内，公司录得营业收入10.55亿元、14.74亿元、21.21亿元，净利润-5.33亿元、-6.83亿元、-7.38亿元。截至2024年末，累计未弥补亏损高达19.28亿元。

2022年，西安奕材整体毛利由2021年负数（-20,703.65万元）转正，2022-2024年分别为10,128.45万元、970.00万元、11,586.85万元，毛利额最低的2023年，主营业务毛利率低至0.66%，2022年和2024年则分别为9.85%、5.49%。

公司全部收入均来自12英寸硅片，报告期各期，平均单位成本分别为395.29元/片、382.28元/片、318.97元/片，而售价几乎与之持平，分别为438.46元/片、384.83元/片、337.49元/片（下图）。每片的售价与成本差额甚至不到50元，2023年更是低至2.55元。

而被西安奕材认可的4家同行可比公司，上述同期毛利率均值分别为30.53%、24.47%、14.91%。倘若去除境内上市公司沪硅产业，西安奕材与中国台湾及境外可比公司平均水准的差距则更为明显（下图）。

值得一提的是，剔除存货跌价准备转销等因素影响，西安奕材报告期内主营业务毛利率甚至落至负值，分别为-9.71%、-16.12%和-8.79%。

事实上，12英寸硅片全球寡头垄断格局已持续多年，根据SEMI 统计及同行业公司公开数据统计，2023 年全球12 英寸硅片月均出货量约788万片/月，近85%被全球前五大厂商占据。

并且总体上看，12英寸硅片的低端和成熟制程适配产能并不短缺，稀缺的是高端规格、先进制程的适配产能。也正是由于高端规格产能的稀缺性，下游客户与晶圆供应商常通常签订3-5年的长单，用于锁定产能与价格区间。这也是为何大陆的两家企业——沪硅产业与西安奕材毛利率在10%及以下挣扎时，另三家可比公司一度手握超30%的毛利率。

即便西安奕材能够产出高水准的12英寸硅片，受制于下游客户与持续合作的晶圆厂签订确保最低采购量的长期协议，其能争取到的订单也很难在短期内大幅提升。

不过，西安奕材对未来的预测十分乐观，预计毛利率将进一步上升并可于2027年实现合并报表盈利。对此交易所抱持着怀疑态度，对其直接发出了“发行人预计2025-2026年毛利率快速提升是否客观审慎及依据”的询问。

西安奕材回应称，其报告期内通过技术工艺提升及产能规模释放实现产品综合单位成本的下降，通过提升正片产品销量改善产品结构，虽存在单价阶段性走弱的不利因素但仍实现了毛利率水平的提升。同时，充分考虑了可能面临的回暖滞后，各个产品单位价格预计审慎合理，考虑到外延片产品已成为国内主流晶圆代工厂的国内一供或二供，并切入全球主流晶圆代工厂客户，未来外延片销量将不断提升，而外延片收入占比提升是未来毛利率提升的重要保证，因此相关预测审慎合理，切实可行。

不过，这番结论与报告期内的表现并不能互相印证，2024年西安奕材抛光片的毛利额为8104.29万元，占整体毛利近7成，而外延片毛利额仅1932.41万元，占公司毛利比例仅16.68%。并且，外延片2023年毛利率曾低至-30.31%，2024年虽然回升至5.47%，但仍低于抛光片9.76%毛利率水平（下图）。这般盈利表现，如何称得上是未来的有利保证呢？

交易所给予西安奕材快速上会受审的机会，也是基于目前12英寸中高端硅片国内结构性紧缺的大环境做出的考量。但以公司目前的产品良率、工艺水平及技术先进性能否支撑其未来的增长，还需要更多的时间去验证。

控股股东的大股东火速转让全部股份，被交易所质疑原因及合理性

招股说明书显示，截至2025年8月7日，奕斯伟集团直接持有西安奕材12.73%股份，为西安奕材第一大股东及控股股东，并与一致行动人——奕斯欣盛、奕斯欣诚、奕斯欣合、宁波奕芯和重庆奕芯，直接控制西安奕材25.68%的股份。

发行前，控股股东与一致行动人合计持股比例就不足30%，发行后该比例更是被进一步稀释，意味着控股股东的控制力将被削弱。

具体到实际控制人层面，王东升、米鹏、杨新元、刘还平为西安奕材的共同实际控制人，四人均未直接持股（米鹏未在西安奕材担任董监高岗位，招股说明书未披露其间接持股比例），王东升对西安奕材的间接持股比例为4.20%，杨新元为0.75%，刘还平为0.69%。

虽然米鹏接持股比例未予以披露，但总体来说，西安奕材实际控制人的人数较多，合计持股比例却显著较低。

以上情况下，公司控制权是否稳定需要打个问号。

审核问询回复中，西安奕材以股权相对分散为由，指出除奕斯伟集团及其一致行动人外，第一大股东陕西集成电路基金仅持有9.06%的股权，第二大股东二期基金仅持有7.50%的股权，其余54名股东持股比例均低于5%，以此试图打消交易所对其股权稳定性的担忧。可西安奕材在股权问题上所涉疑问远不止控制权稳定性。

控股股东奕斯伟集团设立初期，刘益谦曾是其最大股东，2024年7月，新理益集团（刘益谦在奕斯伟集团的持股主体）将其所持有的奕斯伟集团21.61%股份转让给宁波盈泰泓，目前宁波盈泰泓现为奕斯伟集团的第二大股东（持股21.61%），刘益谦不再是奕斯伟集团股东。

但这只是表面的分道扬镳。

国华人寿作为有限合伙人持有宁波盈泰泓 85.71%财产份额，而刘益谦是国华人寿的控制人。刘益谦虽不再直接持有奕斯伟集团的股份，但通过国华人寿间接控制了宁波盈泰泓，继而间接持有奕斯伟集团的股份。

西安奕材IPO申请是2024年11月被上交所受理，刘益谦是2024年7月将其全部股份转让给宁波盈泰泓，对此，交易所要求西安奕材说明“申报前刘益谦放弃其在奕斯伟集团层面表决权的原因及合理性，与公司控制权条线、徐宣斌、宁波盈泰泓之间是否存在其他利益安排”。

西安奕材从三个方面说明其中的原因及合理性（上图），并表示本次股权转让后相关方就持有奕斯伟集团股权不存在其他利益安排。但是赶在西安奕材申报前，刘益谦进行股份转让是不是太过巧合？公司对该问题是否充分披露无任何隐瞒，审核人员是否就此信服，还尚未可知。