债券投资增值税调整，几点关切

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联系人：谭逸鸣、刘昱云、何楠飞

摘 要

1、三类债券增值税如何征收？

本次税收政策的调整在于，将恢复对国债、地方债、金融债的利息收入征收增值税。

对应至不同类型的债券，有无续发机制的品种存在差异。国债、地方债、政金债等利率品种存在续发机制，意味着8/8前新发、8/8后续发的将继续免征增值税；金融债（除政金债）的品种尚未建立常态化的续发机制，这便意味着8/8后发行的该类债券，将开始缴纳增值税。

对应至不同机构而言，资管和自营机构在计税方法上有差异。资管机构增值税适用简易计税方法，按照3%的征收率缴纳增值税；其他业务（包括金融机构自营业务）则适用6%的征收率。

2、为何恢复征收？

首先，税收制度的优化是加强债券市场建设的重要一环。在不同债券品种、不同机构税收制度的差异之下，将对机构行为产生影响，如：增强部分机构的短期交易意愿，进而或放大债市的短期波动。

其次，本次增值税调整或拉开了债券市场税收制度改革的序幕，税收减免的全面取消或是大势所趋。

第三，或蕴含了引导资金流向、优化资金配置效率的意图。本次增值税的调整，或适度降低了债券市场相对其他类型资产的吸引力，进而使得部分资金转向风险资产、实体经济等其他投资领域。

第四，财政收入和支出或均受影响，综合来看或产生增收效应。三类债券恢复征收增值税将拓宽税基，形成增收效应，与此同时，也需要关注政策实施后或一定程度抬升市场利率水平，进而增加财政的利息支出，但金融债券的利息支出的增加不会对财政支出产生直接的负向影响。

3、有何影响？

首先，或推动新老券利差的重定价。采取“新老划断”方式，对于新老券利差的重定价可能将分三个阶段演绎：

阶段一（阶段性收窄）：或推动市场增强对老券的配置意愿，新券也将重定价，新老券因流动性溢价形成的利差将部分被老券的税收优惠对冲；

阶段二（阶段性走阔）：随着机构增配老券，老券流动性进一步降低，市场给予流动性折价，从而使得二者利差再度走阔；

阶段三（趋势性收窄）：随着税收优惠的债券陆续到期，由于税收制度差异造成的这部分利差消失，市场上存量的绝大部分债券利息收入均开始征税，持有至到期策略的性价比降低，或引导三类债券的主要配置机构（如：国有大行）加强交易盘的配置比重，进而有利于增加市场的流动性和深度，使得新老券利差迎来趋势性收窄。

其次，续发机制下，对于利率债的影响相对滞后，而金融债（除政金债）无常态化的续发机制，8/8以后随着债券发行，新的税收机制将随即生效。

第三，信用利差或将收窄，非金融企业债的税收制度不受本次增值税调整的影响，因而此前三类债券与信用债的利差中，由于税收制度差异产生的部分将消失，进而将驱动信用利差的收窄。

第四，推动利率中枢总体上移，实际影响幅度或取决于需求弹性。随着国债、地方债、政金债等利率债类资产的配置性价比有所弱化，或将推动市场投资组合的再平衡和利率中枢的上移。此外， 8/8 之后发行新券的票面利率或将抬升，但由于机构对不同类型新发债券的需求弹性存在分化，故而由税收制度调整形成的重定价幅度可能会低于理论测算值。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性、后续演绎与报告推演存在偏差、基本面变化超预期。

2025/7/31尾盘，财政部发布关于国债等债券利息收入增值税政策的公告，受此影响，10年国债活跃券收益率先下后上，尾盘较当日高点下行幅度达3BP。

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日起，对在该日期之后（含当日）新发行的国债、地方政府债券、金融债券的利息收入，恢复征收增值税。对在该日期之前已发行的国债、地方政府债券、金融债券

包含在

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日之后续发行的部分）的利息收入，继续免征增值税直至债券到期。

那么，如何理解对国债等债券利息收入征收增值税？对于债市的影响如何？

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三类债券增值税如何征收？

债券投资的税收优惠政策主要包括两类：

（1）针对特定券种的税收优惠政策：国债、地方债的利息收入免征所得税，国债、地方债、金融债利息收入免征增值税；铁路债券（以中国铁路总公司为发行和偿还主体的债券，包括中国铁路建设债券、中期票据、短期融资券等债务融资工具）的利息所得税率减半，即企业所得税为12.5%。

（2）针对特定投资者的税收优惠政策：公募基金取得的利息收入、转让价差免征所得税，转让价差收入免征增值税；合格境外投资者（QFII）取得的利息收入免征所得税、增值税，转让价差免收增值税。

本次税收政策的调整在于，将恢复对国债、地方债、金融债的利息收入征收增值税。即 2025/8/8 起，国债、地方债、金融债的利息收入恢复征收增值税。

对应至不同类型的债券，有无续发机制的品种存在差异。国债、地方债、政金债等利率品种存在续发机制，意味着8/8前新发、8/8后续发的将继续免征增值税；金融债（除政金债）的品种尚未建立常态化的续发机制，这便意味着8/8后发行的该类债券，将开始缴纳增值税。

对应至不同机构而言，资管和自营机构在计税方法上有差异。资管机构（包括公募基金、信托、银行理财、期货等）增值税适用简易计税方法，按照3%的征收率缴纳增值税；其他业务（包括金融机构自营业务）则适用6%的征收率。

不同类型债券、不同类型机构债券交易价差的税收政策未发生变动。

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为何恢复征收？

首先，税收制度的优化是加强债券市场建设的重要一环。在最新的央行货币政策执行报告专栏4《加强债券市场建设支持债券市场健康发展》便有提及，在不同品种、不同机构税收制度的差异之下，将对机构行为产生影响，如：增强部分机构的短期交易意愿，进而或放大债市的短期波动。

“国债等政府债券利息收入免税，公募基金和理财资管产品交易价差又有税收减免优势，短期交易意愿也会更强，一些不免税的公司债等还可能对标免税的国债利率水平，进一步加大债券市场收益率的短期波动。”

其次，本次增值税调整或拉开了债券市场税收制度改革的序幕，税收减免的全面取消或是大势所趋。随着我国债券市场持续发展壮大，债券发行和交易规模持续增长，此前出台的相关债券利息收入免征增值税政策的目标已经实现，故而有必要审时度势对政策进行调整优化。

第三，或蕴含了引导资金流向、优化资金配置效率的意图。随着2024年以来增量资金持续涌入债券市场，推动利率快速下行突破新低，2024年以来央行也已经就长债收益率的快速下行及潜在的利率风险多次与市场沟通。

而本次增值税的调整，或适度降低了债券市场相对其他类型资产的吸引力，进而使得部分资金转向风险资产、实体经济等其他投资领域，或也蕴含着引导市场资产配置的再平衡，优化社会资金配置效率。

第四，财政收入和支出或均受影响，综合来看或产生增收效应。上半年，全国一般公共预算收入同比下降 0.31% ，财政收入有所承压，三类债券恢复征收增值税将拓宽税基，形成增收效应，与此同时，也需要关注政策实施后或一定程度抬升市场利率水平，进而增加财政的利息支出，但金融债券的利息支出的增加不会对财政支出产生直接的负向影响。

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有何影响？

首先，或将推动新老券利差的重定价。采取“新老划断”方式，存量债券仍享受增值税优惠政策，该制度对于新老券利差的重定价可能将分三个阶段演绎：

阶段一（阶段性收窄）：或推动市场增强对老券的配置意愿，新券也将重定价，新老券因流动性溢价形成的利差将部分被老券的税收优惠对冲；

阶段二（阶段性走阔）：随着机构增配老券，老券流动性进一步降低，市场给予流动性折价，从而使得二者利差再度走阔；

阶段三（趋势性收窄）：随着税收优惠的债券陆续到期，由于税收制度差异造成的这部分利差消失，市场上存量的绝大部分债券利息收入均开始征税，持有至到期策略的性价比降低，或引导三类债券的主要配置机构（如：国有大行）加强交易盘的配置比重，进而有利于增加市场的流动性和深度，使得新老券利差迎来趋势性收窄。

其次，续发机制下，对于利率债的影响相对滞后，而金融债（除政金债）无常态化的续发机制，8/8以后随着债券发行，新的税收机制将随即生效。

第三，信用利差或将收窄，非金融企业债的税收制度不受本次增值税调整的影响，因而此前三类债券与信用债的利差中，由于税收制度差异产生的部分将消失，进而将驱动信用利差的收窄。

第四，推动利率中枢总体上移，实际影响幅度或取决于需求弹性。随着国债、地方债、政金债等利率债类资产的配置性价比有所弱化，或将推动市场投资组合的再平衡和利率中枢的上移。

此外， 8/8 之后发行新券的票面利率或将抬升，但由于机构对不同类型新发债券的需求弹性存在分化，故而由税收制度调整形成的重定价幅度可能会低于理论测算值。

※风险提示

1、政策不确定性：货币政策、财政政策可能超预期变化；

2、后续演绎与报告推演存在偏差：本研究报告基于公开信息简单推演，可能存在信息滞后或更新不及时、不全面的风险，细节上可能与实际情况存在偏差；

3、基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期。

※研究报告信息

证券研究报告：《固收点评20250802：债券投资增值税调整，几点关切》

对外发布时间：2025年08月02日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣S1110525050005；刘昱云S1110525070010；唐海清S1110517030002；何楠飞S1110525070004