存量竞争下游戏公司需构建多维度竞争优势

用户增长见顶、头部效应加剧，游戏公司想要突围并不容易，需要在产品力、出海、创新、差异化竞争等多个维度构建出竞争优势，才可能保持长远稳定发展。

本刊特约 林飞/文

近期多家游戏公司发布了2025年半年报预告，ST华通预计营收170亿元，同比增83.27%，归母净利润预计达24亿元至30亿元，同比增长超一倍；完美世界预计归母净利4.8亿元至5.2亿元，同比扭亏为盈；冰川网络预计归母净利3.1亿元至4亿元，同比扭亏为盈。

业绩表现好，其股价也获得正面反馈。申万游戏指数由2024年9月的低点1489点上涨至2025年7月高点3117点，涨幅达到109%。期间ST华通总市值一度达到约970亿元，这是A股时隔5年，再次有游戏公司市值达到近千亿元规模。而在这一轮上行周期之前，申万游戏指数曾经历了一整年的下行周期，跌幅达60.9%。

游戏行业重回景气周期

根据伽马数据和游戏工委联合发布的《中国游戏产业报告》数据，2024年中国国内游戏市场规模约3257.83亿元，同比增长7.53%；用户规模约6.74亿，同比增长0.90%；用户ARPU 值约485.52元，同比增长6.73%。市场规模、用户数量、ARPU值数据均创历史新高。

回顾近十年中国游戏市场的发展，可以明显分为两个阶段。

2014-2020年，国内游戏市场整体保持高速增长，实际销售收入、用户规模、ARPU值年化增速分别为16%、4.5%、11.1%。这个阶段可以说是游戏市场的黄金时代，用户增长和单用户收入双轮驱动，共同推动市场高速增长。

其背后的驱动因素，一是智能手机渗透率的快速提升，催生了海量新增游戏玩家。二是移动游戏在这个时期完成了对PC端游戏、网页游戏的替代，商业化设计也趋于成熟，叠加《王者荣耀》等现象级产品的出现，提升了用户黏性，增加了玩家付费意愿。三是2018年之前版号政策相对宽松，资本大量涌入游戏行业，产品类型多元化发展，供给创造需求，进一步放大了市场规模。

2020-2024年，用户规模几乎停滞，实际销售收入、ARPU值年化增速分别放缓至4%、3.7%。市场从增量扩张转向存量竞争，行业的核心矛盾从吸引新用户转变为如何留住存量用户并且提升付费意愿。

需求端，中国游戏用户数量在2020年达到6.65亿，接近中国网民总数的2/3，渗透率基本见顶。并且2021年“防沉迷新规”的落地，直接压缩了约1亿未成年用户的活跃度与付费。同时，短视频、直播等其他新娱乐形式的崛起，也抢占了用户时间，间接降低了用户付费频率。

供给侧，2021年版号政策收紧，近8个月无新批版号，2022年恢复版号发放，但是数量减半，新游戏供给少，同质化产品多，导致用户付费意愿下降。直至2023年，版号才回到常态化下发趋势，且单次版号数量持续增加，行业供给逐步回归宽松周期。

2024年以来，游戏行业的供需两端都出现了不少积极变化，市场被再度激活。

近两年政策环境的持续优化，为游戏行业提供了稳定的产品上线预期，政府也出台了一系列支持政策，为行业发展营造了良好的政策氛围。随着AI技术的广泛应用，游戏公司研发效率提升，老游戏的留存和生命周期变长，同时中轻度游戏也能以较低的研发投入来丰富玩法和功能，推动用户的付费需求。

需求方面，“悦己消费”成为新趋势，游戏成为满足悦己消费的重要载体，特别是二次元、派对、女性向等品类游戏需求快速增长，为游戏市场带来了新的增长动力。另外，政策对游戏出海的扶持和激励，使得游戏公司全球化产品占比持续增长，游戏出海转为长期战略方向，为行业带来了新的利润增长点。2024 年中国自主研发网络游戏在海外销售收入185.57亿美元，同比增长13.39%，2025年1-4月海外销售收入同比增加15.77%。

在供需两旺的环境下，游戏行业再度重回景气周期。

行业格局持续分化

尽管行业整体稳定增长，但是在用户几乎见顶的背景下，游戏行业分化明显，呈现出头部大厂持续增长，中小厂商下滑亏损的局面，行业集中度持续提升。

2020年至2024年，游戏行业前十厂商收入在全行业占比由约70%提升至77.8%。而前十大厂商中，腾讯、网易两家合计收入占比超80%，中小厂商生存空间进一步缩小。

头部厂商靠长青策略和爆款IP巩固优势，如腾讯控股2024年凭借《王者荣耀》《和平精英》等长青游戏流水增长，游戏收入达到1977亿元，同比增9.9%，叠加《地下城与勇士：起源》《三角洲行动》等新游贡献，2025年一季度更是达到595亿元，创历史最佳季度表现，其本土及海外同比增长均超20%。

腰部厂商则通过卡位细分赛道突围，如ST华通凭借《Whiteout Survival》（《无尽冬日》）连续13个月居中国手游出海收入榜首，2024年游戏营收超三七互娱，升至行业第三。

而因IP缺乏、爆款断档、转型困难等诸多原因，有的厂商逐渐掉队。

曾经的前十厂商中，完美世界因管理层换血，多项目未达标，2024年营收缩水至高峰期的一半，净利润亏损12.88亿元，从行业第五跌至第八；吉比特因老游戏到生命周期末端，新游与出海均无爆款，境外业务短期难盈利，跌出前十。

中小厂商中，昆仑万维2024年创上市以来首亏，其研发投入大增近60%但商业化滞后，同时传统游戏业务持续萎缩，新品用户留存率低，游戏收入同比下降17%；中手游自研旗舰游戏《仙剑世界》延期上线且表现未达预期，用户流失严重，收入同比下滑至19.3亿元，经调整净亏损达20.8亿元；禅游科技的传统棋牌业务持续下滑，付费用户数及ARPU值双降，致其营收下降19.5%，净利润降40.7%。

胜出者需具备的竞争优势

用户增长见顶、头部效应加剧，游戏公司想要突围并不容易，需要在多个维度构建出竞争优势，才可能保持长远稳定发展。

一是产品力，需要摆脱爆款依赖，构建以IP为核心的内容壁垒。

存量竞争的核心是用户注意力的争夺，出爆款具有一定的偶然性，而围绕IP进行全方位布局和运营，包括IP的储备、运营及衍生开发等全链条能力，才有可能长期占领用户心智。

腾讯的《王者荣耀》和《和平精英》，便是IP长线运营的典范。通过持续更新版本，如新英雄、新地图的推出，以及举办各类赛事，始终让玩家保持新鲜感。同时，与故宫、敦煌等文化IP跨界联动，极大地丰富了游戏的文化底蕴。再借助微信、QQ强大的社交链，深度融入玩家的日常社交，使ARPU值和生命周期远超同行，有效规避爆款断档的风险，为腾讯游戏带来源源不断的稳定现金流。

网易《梦幻西游》2003年端游上线，近期宣布其电脑版同时在线人数突破275万，再创历史新高，其长青程度令人惊叹。《梦幻西游》在IP 生态构建上堪称典范：打造多端产品矩阵，从电脑版到手游、三维版、网页版，适配不同玩家的习惯。同时深挖IP影响力，围绕西游文化不断创新玩法，持续开展跨界联动，与敦煌、山西文博单位合作。并且注重玩家关系维护，借“青春盛典”等活动，强化玩家对IP的情感认同。

在新IP孵化方面，头部游戏公司也在积极探索。腾讯推出的《三角洲行动》、网易的《燕云十六声》等新游，均在成熟品类中融入开放世界、战术协作等新玩法，依托自身技术优势打磨品质，持续挖掘新IP潜力，成功开辟出新的增长路径。

二是全球化，这是打破国内存量内卷，寻求市场增量的必选项。

当前中国游戏市场规模占GDP比重已经达到0.24%，与美国0.2%、德国0.23%基本相当，未来国内市场规模增长大概率与宏观经济同步，且行业的增长主要依赖ARPU值驱动，行业寻求增量，出海是必选项。

2024年，分区域来看，欧洲、北美、亚太、拉丁美洲、中东及非洲五个区域，游戏玩家人数分别达到4.54亿、2.44亿、18亿、3.55亿、5.59亿，增速分别为2.4%、2.9%、4%、5.6%、8.2%。从玩家数量在总人口中占比角度，上述五个区域分别是48.26%、63.28%、39.95%、50.91%、31.5%。

可以看出，亚太、中东及非洲这类发展中国家较多的地区，游戏人口占比低，但增速快，未来随着互联网基础设施的发展以及游戏产业渗透率提升，新兴市场潜力较大。

另外，发达国家游戏玩家在人口占比较高，但付费意愿和能力也相对较高。以美日韩德四个国家为例，其用户ARPU值分别是3365元、1856元、3365元、1546元，而中国约483元，成熟市场消费能力更强。

国内用户见顶后，海外新兴市场如东南亚、中东，成熟市场如欧美，是最大增量来源。但是，游戏出海需要具备本地化运营能力及全球化分发网络，并非简单地把国内游戏搬出海。

ST华通的《Whiteout Survival》（《无尽冬日》）能长期霸榜出海收入，核心在于抓住欧美市场对“生存建造+策略竞技”的细分需求，通过冷兵器、末日题材贴合当地文化，同时优化本地化翻译、服务器响应速度，因地制宜调整付费设计，迎合欧美玩家“买断制+内购”的偏好。

头部厂商腾讯则通过自研发行+投资海外工作室来出海，如收购Supercell、入股Epic Games，实现休闲、中重度、主机等多品类覆盖，旗下《PUBG Mobile》《Free Fire》分别在欧美、东南亚成为头部产品，有效规避单一市场波动风险。

再者，国内成熟的美术外包、引擎技术、数据分析能力，也是游戏企业出海的有力支撑。中小厂商若能将国内“快速测试-数据反馈-玩法调整”模式复制到海外，就能以更低成本验证市场需求，加速产品迭代，在竞争激烈的海外市场争得一席之地。

三是持续的技术投入，推动降本增效，提升创新能力，才有可能抢占行业先机。

那些有志于脱颖而出的游戏公司，需要在技术实力方面提前布局，在引擎技术、AI 应用、新兴载体（如云游戏、VR）等方面精耕细作，构建起坚固的技术壁垒。

AI技术已经在游戏开发中广泛应用。网易已在部分游戏中试点“AI剧情生成器”，根据用户选择实时生成支线剧情，提升内容丰富度，减少人力投入；腾讯《和平精英》接入 DeepSeek 为数字代言人“吉莉”赋能，吉莉能够用自然语言对话与玩家，提供游戏福利资讯、玩法介绍、武器搭配推荐等个性化服务，实现“千人千面”交互，极大提升游戏沉浸感与玩家体验。

面向未来，云游戏、VR/AR、元宇宙等下一代游戏形态正成为行业追逐的热点。腾讯的“Start 云游戏”致力于降低设备门槛，让玩家即便使用低配置设备，也能流畅运行大型游戏，从而触达更广阔的下沉市场。网易的“VR游戏实验室”积极探索沉浸式体验，为用户带来全新的感官冲击，提前为用户入口的切换做好准备。

另外，拥有自研引擎的大厂，能够突破通用引擎性能限制，在核心玩法、技术细节上形成独家优势。例如，腾讯为《王者荣耀》研发的“QuickSilverX引擎”，专门优化了移动端的轻量化运行效率，在保证画面流畅的同时，适配低端手机，覆盖更广泛用户；网易为《逆水寒》自研的引擎，则深度优化了“武侠开放世界”的轻功、物理碰撞和天气系统，让玩法与技术高度契合。

四是深耕细分赛道，在垂直领域构建差异化优势。

头部厂商虽垄断主流品类，但存量市场中的小众需求也不可忽视。中小公司可以聚焦垂直领域，做“小而美”的细分龙头，避免与巨头正面竞争，也是一种生存之道。

近两年小游戏赛道的崛起便是典型例证。

微信小游戏用户画像显示，四成用户年龄在40岁以上，五成用户来自三线及以下城市，超一半月活用户不玩腾讯App手游。这部分被头部厂商边缘化的群体，反而成为小游戏的核心受众。

行业数据同样印证了小游戏赛道的潜力。2023年小程序游戏市场规模同比激增300%，2024年同比增99.18%，国内小程序游戏收入达398.36亿元。DataEye预测2025年将突破610亿元。从产品结构看，微信、抖音小游戏热门榜前20中，消除类游戏占比达50%，《抓大鹅》《打螺丝》等“三消+”产品，以低门槛玩法结合热点题材，通过社交裂变快速渗透下沉市场，成为中小团队的掘金富矿。

作为微信小游戏的底层服务商，腾讯成为小游戏生态的最大受益者。尽管未直接运营爆款产品，但通过“平台分成+广告变现”模式，腾讯从《无尽冬日》《寻道大千》等头部产品中抽取流水，并通过微信支付绕开苹果手机抽佣，成为其高毛利业务。

2025年微信小游戏开发者大会披露，微信小游戏月活跃用户已突破5亿，核心用户的跨月黏性达95%。超80%的用户会通过下拉、社交、搜索等方式主动寻找游戏，每个玩家每月平均会玩6款游戏，用户日均在线时长较上年增长 10%。目前，已有超300款微信小游戏单季度流水超千万元，近70款小游戏达成日活跃用户超百万的运营目标。

最后，不犯错与抓住机会同样重要。

游戏行业受政策、宏观需求影响大，能胜出的公司必定是能确保合规优先，紧跟政策要求，同时还需维持健康的现金流来应对市场波动，以及良好的组织韧性应对需求变化。

存量竞争的本质是效率与差异化的竞争，要么像腾讯、网易一样，用IP生态、技术储备、全球化网络构建全面的护城河；要么像ST华通、其他细分赛道厂商一样，在出海、垂直领域做深做透。

游戏公司未必需要在所有维度领先，但至少在其中一两个维度具备不可替代的竞争优势，才具备长远稳定发展的坚实基础。

（作者系资深投资人士。文中个股仅为举例分析，不作买卖推荐。）

本文刊于07月26日出版的《证券市场周刊》