挺进中国500强：游戏重估B站

本文来源：时代周报 作者：谢斯临 实习生蔡雨辰

B站（BILI.NASDAQ，09626.HK）的价值，正在遭遇重估。

这家成立于2009年的社区平台，终于在近日登上了《财富》中国500强榜单。7月22日，财富中文网发布2025年《财富》中国500强排行榜，其中，B站以37.29亿美元的营业收入排名488。这是B站首次登上这一榜单，并成为新上榜公司中唯一的互联网企业。

《财富》中国500强排行榜采用与世界500强一脉相承的制榜方法，是以全球范围内中国上市公司过去一年的业绩为衡量标准的榜单，市场可以从中了解到中国最大企业的最新发展趋势。B站此次上榜无疑是市场对其的一次认可。反映在股价上，截至美东时间7月24日收盘，B站美股报价23.36美元/每股，相较年初开盘的17.64美元/每股，涨幅超过30%。

与此同时，一众金融机构也在看好B站的发展前景，纷纷上调其港股和美股目标价。如中金公司上调B站港股目标价至193港元、美股目标价至25美元；汇丰银行同样上调B站港股目标价至198.9港元，每股目标价至25.5美元。

而支撑这些金融机构做出这一判断的，是B站盈利能力的改善。

作为年轻一代的精神角落，B站在Z世代里有着极强的号召力：B站披露数据显示，每10个中国Z世代的年轻人中，有7个是B站的用户。同时，B站的月均活跃用户数（MAU）也已达到3.68亿，用户日均使用时长高达108分钟。

然而在很长的一段时间里，B站并未充分挖掘出这一部分用户的消费潜力。自上市以来，平台长期处于亏损状态。在市场愈发看中确定性盈利能力的当下，B站股价因此承压，长期在十美元左右低位徘徊。

直至2024年第三季度，B站才首次实现经调整口径下的单季度盈利。同年四季度实现全面利润转正。进入2025年，一季度B站的盈利能力虽有所“摇摆”，但依旧实现调整后净利润 3.62 亿元

而实现这一阶段性胜利的关键驱动因素，无疑是游戏业务。去年三季度以来，B站游戏业务连续三个季度实现70%以上的同比增长，跑出一道亮眼的增长曲线。相比之下，营收占比更大的增值服务和广告业务虽也录得不错增长，但幅度相对较小，2025年一季度营收增速分别为11%和20%。

如果说游戏打开了B站业绩增量的大门，不如说，流量竞争日益白热化的当下，晚熟的B站正在步入飞轮商业化阶段。他们正在打开新的增长大门。

游戏打开增量

B站游戏业务的复苏，离不开《三国：谋定天下》（以下简称“《三谋》”）的帮助。

这款由东风工作室研发的三国题材SLG游戏，在2024年6月由B站独家发行运营之后，爆发出市场未曾预料到的潜力。仅上线首周就吸引数百万下载，初期便登上了iOS畅销榜前三名，首月保持在iOS畅销榜前十，最终成为B站历史上最快达到10亿元流水的游戏。

初期爆发过后，《三谋》继续维持稳定运营，展现出驱动整体业绩前进的潜力。财报数据显示，2025年第一季度，B站游戏业务收入为17.31亿元，实现76%的同比增长，增长很大一部分原因就是来自《三谋》的强劲表现。

在2025年第一季度财报电话会议上，B站CEO陈睿更是透露，《三谋》目前的活跃用户数、留存用户率和流水数据均居行业前列，并对项目团队制定了“至少达到五年稳健商业周期”的长线运营目标。目前，游戏已运营至第八个赛季。4月上线的S7赛季，首日用户数更是创下年内新高。

“赛季对《三谋》来说，是很重要的长期运营手段。我们在每个赛季都会聆听用户的反馈，加以改进。”陈睿说。

不过，回顾历史，一款游戏打天下的剧本在B站并不陌生。2016年，B站就曾机缘巧合获得二次元手游《FGO》中国区代理权，随即便一举将B站游戏营收抬上20亿元的高位。此后，该游戏不仅成为B站游戏业务很长一段时间的主要收入来源，更是其成功赴美上市的主要推动力。可在上市后，业绩表现过度依赖单一爆款游戏的B站也曾饱受资本市场质疑。

因此，单款游戏的成功或难支撑B站的长期价值评估。比《三谋》更重要的是这一游戏背后所蕴藏的破局机会。有游戏从业者向时代周报记者分析表示，《三谋》对B站的战略意义在于证明了其用户早已不局限在二次元群体范围之内，而B站也能够找到合适的“变现”方法。

作为一款SLG游戏，《三谋》没有二次元手游常见的俊男美女和甜美配音，只有胡子拉碴的肌肉武将和帮派林立的攻城沙盘。这与传统印象中B站所擅长的品类相去甚远，但《三谋》仍以其独到的降肝减氪策略，成功在卷出天际的SLG游戏中找到新的增量。

陈睿曾在业绩会上详细讲述了B站挖掘《三谋》的思路。“最初，我们发现站内有大量对历史、人文、政治经济感兴趣的用户，他们对宏大题材的游戏有着天然的兴趣。因此，我们找到这款游戏进行尝试，并获得初步正向反馈。自那之后，我们又考虑到B站用户更为年轻，更看重乐趣而非争斗，继续对游戏做出诸多优化和改良，最终收获今日的成绩。”

这一破局思路或许才是B站价值重估的关键。文娱产业分析师张书乐就同样认为，B站在一定程度上破圈之后，其用户不再垂直为二次元粉，即使立足本站宣发和转换，也可以大胆突破。

“《三谋》以SLG大获成功，吸引了一大批中年用户，恰恰说明了这一点。这意味着，B站游戏的下一站可以是全品类，通过在全品类游戏上找自己的切入点，并非一定要达成二次元粉丝走向二次元游戏这一平台内转换。”张书乐向时代周报记者表示。

在走向全品类游戏的这条路上，《三谋》无疑起了一个好头。但要如何打造更多爆款，B站仍在探索。据陈睿此前透露，B站SLG品类短期仍以《三谋》为主，围绕这一游戏进行不同尝试，如在年底会推出繁体中文版，主攻港澳台市场，并逐步开展多端发行。2024年四季度上线PC端后，SLG品类将继续在暑期推出轻量化小游戏版本，以触达更广泛用户群体。

新游戏方面，陈睿表示，B站如今有4到5款游戏做好准备，在等版号。B站正在积极探索新品类新机会。“我们认为，有一些品类是值得去做类似《三谋》这样的年轻化尝试。”

增值服务与广告守住基本盘

游戏无疑是B站此番价值重估的关键因素。问题在于，任何一种文化娱乐产品都不得不面临难以标准化生产的困境，游戏亦如是。《三谋》之后，B站的下一个爆款何时能出现还未可知。这种不确定性将会影响市场对于B站的价值判断。

正因如此，在备受瞩目的游戏业务之外，B站广告和增值服务的表现也尤为重要。这些需要为整体的盈利能力守住基本盘。好在，这些业务的表现也并不拉胯。

一季度，B站广告业务收入为19.98亿元，同比增长20%，其中效果广告同比增长超过30%。增长一方面被认为源自AI的推动。陈睿在财报会议中明确指出，过去，为了在广告主与用户之间“完美地匹配广告素材”，往往会花费很多精力。但AIGC工具的出现，“能够帮助我们自动量化生成更匹配B站产品界面的布局，以及更适配B站用户语言的广告内容”。在此背景下，AIGC生成的创意覆盖了30%的效果广告消耗。

B站用户成长也是其广告收入增长的因素。随着B站用户平均年龄增长至26岁，平台消费场景正从精神文化向生活消费领域延伸。游戏、网络服务、电商、家居家电、汽车成为B站广告收入贡献前五的行业，其中，家居家装相关广告内容同比增长超过35%，而母婴宠物广告内容同比也增长超过三倍。

同样重要的或许还有B站的“大开环”战略。这一战略下，B站成为市场上少见的允许用户轻易跳到其他公司应用内的互联网平台，并从中获利。今年以来，B站持续加强与淘天、京东等电商平台的紧密合作，为这些平台导流，成功从今年史上最长的618中分得自己的一杯羹。

B站方面透露数据显示，今年618期间，B站带货广告收入同比增长41%，带货广告的投放客户数同比增长59%，千元以上消费品GMV同比增长49%。B站与淘宝联盟合作的“星火计划”数据显示，B站给全部行业带来平均进店新客率达57%。

而在增值服务方面。一季度该业务收入同比增长11%达28.1亿元，增长主要得益于直播和其他增值服务收入的提升，但B站没有公布更为细化的收入数据。截至2025年第一季度末，B站有效大会员数量为2350万，比上一季度多出80万。其中，超过80%是年度订阅或自动续费会员。

在会员提价空间有限、直播打赏用户理性回归、内容付费供给优化效应边际递减的背景下，B站的增值服务或许已进入增长平台期。为此，B站正在持续做出不同尝试，持续拓展业务边界。

比如，动画短剧。据B站此前透露，2025年以来，有数千部授权网文被B站up主改编成动画短剧，一季度B站动画短剧通过其“充电”功能实现的季度流水达2500万元；又比如，视频播客。B站近期发布对视频播客的扶持政策，要为创作者提供暑期10亿级冷启动流量、即将上线视频播客专属AI创作工具，以及在北上广杭等城市免费录制场地等三项支持，以此丰富平台内容供给，寻找增量。

但这些探索仍停留在起步阶段，难以对大盘产生直接的影响。“视频自媒体流量内卷时代，B站用户群体如何进一步拓展，其商业化生态又如何对抗其他竞品网站，仍是他们必须持续思考的议题。”有MCN行业从业者向时代周报记者分析表示。