增收不增利的微脉公司冲刺港股IPO，三年亏逾7.5亿元

近日，中国互联网医疗企业微脉公司正式向港交所递交上市申请，计划在主板挂牌上市。这家总部位于杭州的AI全病程管理服务企业由招商证券国际和德意志银行担任联席保荐人，开启了其资本化征程。

根据招股书披露，微脉在2022年、2023年及2024年营收分别为5.12亿元、6.28亿元和6.53亿元人民币，呈现稳步增长态势。然而增收不增利的现实同样醒目：同期年度亏损分别高达4.14亿元、1.50亿元和1.93亿元，三年累计亏损超过7.5亿元。

财务数据显示，微脉虽然尚未实现整体盈利，但多项指标呈现积极变化。公司毛利率从2022年的17.2%提升至2024年的19.9%，显示业务运营效率有所提高。

更值得注意的是其经调整净亏损的大幅收窄：从2022年的2.33亿元降至2023年的9911万元，再到2024年的3020万元，2023年和2024年分别同比收窄57.5%和69.5%。

微脉在招股书中特别强调，其绝大多数全病程管理中心已实现月度医院合作经营利润率正数。

微脉将自己定位为“中国最大的服务患者的AI+全病程管理服务提供商”。按2024年收入计算，该公司位列中国前三大全病程管理服务提供商。

其核心业务模式在于与公立医院的深度绑定。截至2025年6月20日，微脉已与157家医院直接签约并设立全病程管理中心，同时在每家合作医院配备多学科健康管理团队。

此外，公司还与超4700家医院及医疗机构在支付结算、病历调阅等领域开展合作，构建了广阔的医疗网络。

业务收入构成方面，2024年全病程管理服务贡献了72%的收入（4.7亿元），医疗健康产品销售占19.4%（1.26亿元），保险经纪业务占8.6%（5626万元）。

尽管前景广阔，微脉仍面临多重挑战。最核心的是公司收入高度依赖全病程管理服务，药品销售和保险经纪占比较低。

微脉在招股书“风险因素”坦承：“我们的业务在很大程度上取决于我们与医院的合作关系。倘若我们无法维持与合作医院的现有关系，或无法找到对我们未来扩张至关重要的新医院或机构并与之合作，我们的业务、财务状况及经营业绩可能受到重大不利影响。”

微脉的核心技术支撑是其自主研发的CareAI平台，该平台采用多智能体系统（M.A.S.）及混合模型（MoM）架构，被列为中国首批AI医疗健康管理平台之一。

2023年，公司推出国内首个健康管理大语言模型CareGPT，并基于此开发健康管理智能体CareAI。该系统可分析患者交流内容，提供文字、图片、视频等多形态健康建议，辅助健康管理师设计全病程管理方案。

中国全病程管理市场正处于高速增长期。据弗若斯特沙利文报告，该市场规模已从2020年的163亿元增至2024年的614亿元，复合年增长率达39.3%。

未来增长潜力更为可观，预计到2030年，市场规模将达到3654亿元，2024年至2030年的复合年增长率为34.6%。

政策红利成为重要驱动力。国家《促进健康消费专项行动方案》等政策推动医疗模式向全生命周期管理转型，医院对全病程管理的需求日益攀升。

但市场参与者的技术投入与商业化的平衡也是一大挑战。技术商业化落地仍需时间，且技术投入与短期盈利目标存在矛盾。

微脉表示，此次IPO募集资金将主要用于提升AI能力并扩大AI应用场景；扩大全病程管理服务；扩大医疗管理生态圈；策略性投资或收购；以及补充营运资金。

公司创始人裘加林现年47岁，通过iChoice Holding间接控制公司已发行股份总数24.35%的投票权，为单一最大股东。微脉已完成多轮融资，D+轮融资后估值达5.59亿美元。

投资方阵容强大，包括源码资本（持股9.45%）、元璟资本（持股7.96%）、IDG Capital（持股13.68%）、千骥资本（持股12.82%）等十余家知名机构。

市场前景看似光明，中国全病程管理市场规模预计将从2024年的614亿元增至2030年的3654亿元。但如何将4700家合作医院的网络资源转化为可持续的盈利模式，仍是这家医疗AI企业需要解决的难题。