上市三日市值缩水一半 海阳科技高营收低毛利背后的关联交易隐忧

自三月份以来，化纤板块中的苏州龙杰、尤夫股份被市场热炒，走出一段波澜壮阔的上涨行情，叠加上证指数突破3400点关口，投资者做多情绪高涨，于是，同样隶属化纤板块的海阳科技的上市便受到资本追捧。

上市交易三天，股份跌幅近48%。

6月12日上市首日，海阳科技两度临时停牌，最高报价达70元/股。盘中涨幅一度高达500%，但在下一交易日便大幅回落，换手率突破70%，短期投机色彩浓厚，市场分歧显著。截至6月16日下午收盘前，海阳科技报36.85元/股，跌幅3.23%。市值67亿。较上市首日市值已经缩水近一半。

投资者只因它新股上市才蜂拥而至？也不尽然。

根据中国橡胶工业协会发布的《中国橡胶工业年鉴》，海阳科技产量在尼龙帘子布行业中排名第三，在尼龙6帘子布行业中排名第二，尼龙6切片产品的国内市场占有率超5%。但其核心产品毛利率持续下滑，正缓慢侵蚀其盈利能力。

毛利率持续下滑

存货与应收账款“双高”压顶

海阳科技所处行业为化纤行业的分支尼龙6行业，经过多年的行业积累和发展，已经形成集切片、丝线以及帘子布完整的尼龙6系列产品体系。

2022—2024年（下称“报告期”），海阳科技的营业收入分别为406,715.70万元、411,275.47万元和554,240.53万元，扣非净利润分别为14,982.42万元、12,053.30万元和16,424.38万元，主营业务毛利率分别为10.37%、8.12%和7.42%，呈下滑趋势，远低于可比上市公司14%的平均水平。

（数据来自招股说明书）

通过上图不难发现，海阳科技主营业务帘子布、尼龙6切片的毛利率呈下滑趋势。

其中，帘子布的营收占比接近60%，毛利率从5.67%下滑至4.61%，受汽车行业需求放缓拖累明显。

由于帘子布主要应用于汽车轮胎，我国汽车行业竞争已经步入淘汰赛，后市随着下游车企采购需求降温、同业竞争加剧等利空影响，帘子布的毛利率可能会进一步下滑。

这也将导致公司运营能力的承压加重。

报告期内，海阳科技的存货余额分别为37,679.59万元、43,967.48万元和56,438.07万元，存货规模两年增长49.7%。

与此同时，海阳科技应收账款余额分别为43,466.21万元、55,242.08万元和63,801.39万元，应收账款周转率分别为10.77、8.33、9.31（可比上市公司均值分别为12.98、15.12、15.44），与行业可比公司平均水平差距持续扩大，表明公司回款压力较大。

令人担忧的是，过去三年期经营活动现金流净额分别为21,652.44万元、33,785.53万元、19,713.36万元，2024年现金流同比骤降41.65%，与净利润表现背离，盈利“含金量”存疑。

多不利因素叠加下，海阳科技的资产负债率居高不下，报告期内均高于行业均值水平，截至2025年3月，其资产负债率则已升至57.73%。

若公司不能有效提升运营效率并优化负债结构，公司或将面临较大的偿债压力。

关联方交易复杂

暴露财务内控能力的缺失

上市前与基石投资者签订对赌协议，与重要股东发生大量关联交易，在近些年上市企业中屡见不鲜，海阳科技也不例外。

截至招股说明书签署日，除公司控股股东、实际控制人外其他持有5%以上股份的法人有赣州诚友、玲珑有限、恒申集团、赢石投资、福建中深。

其中，恒申集团位列海阳科技的前五大供应商之首。报告期内，海阳科技向其采购额占比从34.93%飙升至44.27%。耐人寻味的是，恒申集团自身也是尼龙6切片的主要生产商，既是股东又是供应商兼竞争对手的三重身份，引发监管对利益输送的质疑。

据悉，直接材料占海阳科技主营业务成本的比重在80%以上，如受市场供需变化、客户结构等因素影响，公司或面临较大的成本上涨压力，若原材料价格波动不能有效传导至下游，毛利率或将进一步下滑。

尽管海阳科技向前五大客户的销售额占总营收的比重分别为28.35%、32.05%、28.11%，不构成对某一大客户的依赖。但报告期内，发行人向玲珑轮胎关联销售的金额分别为5,783.77万元、9,665.42万元及18,592.02万元，占主营业务收入的1.42%、2.35%及3.36%，交易所曾就该类交易的必要性及定价公允性发出问询。

此外，前五大客户力伟纺织的实际控制人配偶王路芳持有公司0.88%股权，存在潜在的关联交易非关联化风险。

据有关媒体报道，2019-2021年间，海阳科技通过43笔供应商转贷操作，涉嫌规避信贷监管，累计金额达8.07亿元。

较大金额的关联交易和供应商转贷操作引发了交易所对其内部控制有效性及财务规范性的质疑，也或令投资者担心其是否存在粉饰财务数据的可能。

产能迎来增长

成长空间能否打开值得期待

截至目前，我国尼龙6生产技术相对成熟，但仍然存在着一些问题。从全行业整体来看，仍存在产品结构不尽合理的情况，部分高端尼龙领域仍存在进口依赖，仍有较大的发展空间。

在化纤行业高端化转型的背景下，低研发投入恐将削弱其长期竞争力。

报告期内，海阳科技的研发费用率分别为1.98%、1.81%、2.01%，均低于同行业可比公司的平均水平，技术突破能力有待验证。

2024年，海阳科技毛利率下滑至7.42%的同时，研发费用中材料费占比升至72%，暴露出研发效率不高的问题。若公司未来因产品创新不足导致竞争力下滑，市场份额可能被具备技术优势的同行蚕食，进一步压缩盈利空间。

海阳科技低毛利产品占比较高，此番上市募集资金将用于年产10万吨改性高分子新材料项目、年产4.5万吨高模低缩涤纶帘子布智能化技改项目，或将有助于提升高毛利产品占比，但需警惕扩产后的产能消化风险，以及资本开支对现金流的进一步侵蚀。

值得一提的是，海阳科技虽资产负债率居高不下，募集额将有1.5亿元用于补充现金流，上市前却大手笔累计分红超4700万元，大股东利益优先的倾向明显。

尽管搭乘化纤板块炒作东风上市即遭爆炒，海阳科技基本面呈现出的“高营收、低毛利、弱现金流”的特征更值得持续关注。当资本热潮退去，应收账款高企、关联交易疑云等问题或将加速显化，投资者需警惕其估值回归风险。