基金经理考核“指挥棒”重振旗鼓 市场资金短期或偏爱基准成份股

证券时报记者 赵梦桥

本月上旬，中国证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》（以下简称《方案》），全面建立以基金投资收益为核心的行业考核评价体系。出于对投资者长期利益的考量，《方案》着重提到了公募基金产品多年来“形同虚设”的业绩比较基准，并明确表示“强化业绩比较基准的约束作用”。

据此，作为基金经理业绩考核的“指挥棒”，业绩比较基准也将重振旗鼓。

毫无疑问，上述举措击中了公募基金行业“重规模轻收益”的沉疴，以及风格漂移、“交易亢奋”等衍生问题，一时间也引发业界积极讨论。近日，接受证券时报记者采访的多位公募人士均表示，这一举措将深刻改变主动权益型产品的底层运行逻辑，基于长周期的考核机制，公募基金在追求超额收益的同时，将更加注重产品投资收益的稳定性，价值投资的重要性也因此更为凸显。

基准形同虚设备受诟病

业绩比较基准，是基金公司根据基金类型、投资范围、投资策略等，为基金设定的一条重要的“基准线”，可以用来衡量基金创造超额收益的能力。

据证券时报记者统计，截至5月25日，纳入统计的超过3600只主动权益基金中，最近三年业绩能够跑赢业绩比较基准的仅有948只，占比为26%。

还有部分基金产品跑输业绩基准超100个百分点。以某业绩比较基准为“65%×中信成长风格指数+35%×上证国债指数”的基金产品为例，近三年来，这一基准的收益率为112.95%，但该基金的收益率仅有10.25%，跑输基准超过100个百分点。

根据国泰海通证券研究所基金评价团队测算，2022~2024年，在A股市场持续震荡的背景下，主动权益基金三年累计跑输业绩比较基准10%以上的产品，占比高达64%。

对于上述基金长期大幅跑输业绩比较基准的现象，晨星（中国）基金评价研究中心总监孙珩认为，出现此种情况，表明业绩比较基准的设定可能不够科学合理。为了吸引投资者，部分基金在成立时设定了较高的基准收益，未充分结合自身投资策略和市场实际情况。与此同时，基金投资具有一定的局限性，如投资范围、仓位限制等，这可能会限制基金在某些市场环境下的收益表现。

民生加银基金经理刘浩指出，上述现象与公募基金行业存在显著的“规模导向”有关。一方面，管理费收入与资产管理规模直接挂钩，形成以规模增长为核心目标的经营导向；另一方面，部分主题型、行业型产品虽长期业绩欠佳，但因其鲜明的风格标签和特定的市场定位，仍能维持产品存续需求。这种特质化的定位，也使其在细分领域保持存在价值，弱化了业绩比较基准的约束作用。

“过往市场对业绩比较基准关注不足的现象，本质上是上述双重因素共同作用的结果，既体现了投资主体的能力边界受到客观约束，也反映了行业激励机制对业绩考核标准的弱化效应。”刘浩表示。

排排网财富公募产品运营曾方芳表示，首先，近年来部分基金产品的防御性资产配置存在缺口。在低估值、高股息资产上的战略性配置明显不足，导致投资组合在市场震荡期缺乏“稳定器”；其次，是投资纪律执行缺位。部分主动权益产品存在显著的风格漂移，实际持仓与宣称策略的匹配度不足60%，这种“言行不一”的投资操作严重削弱了业绩的可持续性；最后，交易行为出现了异化现象。部分管理人陷入“交易亢奋”状态，过度交易不仅产生巨额摩擦成本，更导致组合暴露在频繁的择时风险中。

强化约束带来深远影响

多名业内人士认为，《方案》强化业绩比较基准的约束作用，意义深远。

“这一举措将深刻、历史性地改变我国公募基金行业的发展，特别是改变主动权益型产品的底层运行逻辑。”华南某公募渠道人士对证券时报记者表示。

从短期来看，基金产品向业绩基准靠拢将是大趋势。刘浩认为，这将导致基准成份股获得阶段性的资金流入。在新的要求下，部分业绩偏离度较高的产品可能存在强制调仓需求，引发市场出现短期的结构性波动。

华泰证券统计显示，业绩比较基准方面，在当前全市场公募主动权益类基金中，一半以上的产品以沪深300指数为核心基准，有15%的产品以中证800指数为基准，因为实际业绩与业绩比较基准存在较大偏离，未来这些产品变更业绩比较基准或实行持仓回归将是必然选择。

例如，当前约46%的主动偏股基金以沪深300为基准，但低配银行、非银金融等权重板块超10个百分点，未来需通过调仓向基准靠拢，降低风格漂移风险。这一机制不仅提升产品透明度，更引导资金向低配的大金融等板块倾斜，推动市场风格均衡化。

长期来看，被动投资与价值投资的重要性更为凸显。近期，招商证券发布的研报认为，《方案》将深刻影响公募基金的产品布局和投资行为：第一，公募基金公司可能进一步加大对指数产品的布局，强化公募基金被动化投资的大趋势；第二，在长周期考核机制下，公募基金在追求超额收益的同时，可能更加注重产品投资收益的稳定性。

该研报进一步表示：“这将导致三种情况出现。一是公募基金整体换手率可能会有所下降；二是基金管理人可以更从容地应对短期相对有限的回撤，进而在市场明显下挫后积极加仓；三是公募基金可能更加重视对低波高分红产品及股票的配置，而公募基金对高分红领域尤其是银行股长期处于低配状态，未来配比可能回升。”

来自华北某头部公募机构的一名基金经理认为，基金持仓结构的调整将是必然趋势，以往个别依赖押注高弹性赛道获取超额收益的策略，将逐步转型为以基准指数为核心的配置体系。长周期考核机制的全面实施，将促使公募投资风格更加稳健，换手率随之下降。基金经理将更加注重中长期的投资价值，减少短期博弈行为，避免风格漂移，进而提升基金组合的稳定性和投资者获得感。

在产品布局方面，公募基金将进一步加大对指数产品的布局，预计指数产品将持续成为公募基金的重要布局方向。同时，政策支持主动管理权益类基金创新发展，推出更多与基金业绩挂钩的浮动费率基金产品，满足投资者多样化需求。《方案》还提出，要支持含权中低波动型产品及资产配置型产品的发展，并大幅提升其产品注册效率。在低利率背景下，预计“固收+”产品将获得长足发展。

刘浩也表示，从短期来看，部分基金经理可能倾向于控制跟踪误差，降低组合偏离度，使产品呈现“增强”。这一现象更多源于合规调整期的过渡行为，而非长期趋势。但从长期看，主动管理产品的核心竞争力仍在于超额收益，单纯追求“不犯错”的策略难以持续。市场有效性将加速优胜劣汰，长期无法提供差异化阿尔法的基金经理，将逐步被市场淘汰，导致资金向真正具备深度研究能力的主动管理者集中。

刘浩认为，从中长期来看，优秀的主动权益类基金仍将坚持“自下而上”的选股逻辑，配置其认定的最具成长潜力的优质企业，这是主动管理型产品的核心价值所在。缺乏真正选股能力的基金管理人将面临淘汰压力，其管理规模或呈持续萎缩态势。

基金经理拒绝“躺平”

《方案》还对基金经理的长期业绩考核提出了要求，即对三年以上产品业绩低于比较基准超过10个百分点的基金经理，要求其绩效薪酬应当明显下降；对三年以上产品业绩显著超过比较基准的基金经理，可以合理适度提高其绩效薪酬。

从结果导向来看，业绩基准将成为衡量产品运作好坏的核心指标，直接决定了基金公司的管理费收入和基金经理的薪酬待遇。这也意味着，基金管理人将对业绩基准给予高度重视。

面对行业的深刻变局，以及薪酬或面临锐减的“切肤之痛”，基金经理在《方案》出台后的反应，也成为了市场关注的重点。

据业内人士透露，上海某基金公司在这方面准备得相对充分，之前就要求基金经理必须要有基准意识。近期，该基金公司更是要求基金经理审视投资组合，固定时间查看业绩偏离的幅度。如果出现了大幅偏离，而且判断错误的话，需要专门给领导汇报。

此外，多名接受证券时报记者采访的公募投研人士也反馈，部分基金经理表示未来的持仓要向基准的成份股靠拢，“尤其是部分偏平庸的基金经理，他们需要保住自己的饭碗。如果过去两年没有跑输基准太多，或者是跟基准跑得比较接近，他们再去做超额业绩的动力也比较低。”

当然，更多的基金经理拒绝“躺平”。据华北某基金投研总监观察，以三年期限来看，不少基金经理对跑赢基准有着比较强的信心，他们不会特别着急地将持仓向基准靠近。

“从历史上来看，虽然过去三年还是有不少的主动权益类基金经理跑输了对应基准10%以上，但是大部分比较有追求的基金经理并没有紧张，他们还是坚持认为可以通过自己的选股做到比较优秀的业绩。因此在这个过程当中，即使有短暂跑输基准的情况，导致绩效奖金有所减少，但这也只是这些基金经理在追求卓越当中所付出的一个成本代价。”上述投研总监说。