老牌药企，开始渐入佳境？

最近，医药行业到了一个老牌药企们的主场：恒瑞通过BD授权收入已经重回高速增长车道（36.9%）；翰森创新药收入占比超7成，基本宣告转型成功；先声慢了点，但是在BD上也有所斩获，不少创新产品均已经入核心临床阶段......

而三生，在交出一份亮眼年报答卷之后，这一次直接祭出一个大的：以12.5亿美元首付、48亿里程碑付款将其PD-1/VEGF双抗授权给辉瑞。

这是国内迄今为止首付款最高的License deal，超过了第二名百利天恒（EGFR/HER3 ADC，8亿美元）和同润生物（CD3/CD19，7亿美元），比其它两个PD-1/VEGF，都要高出一半以上。（康方：5亿、礼新5.88亿）

三生的这个交易，也证明了这一批老牌药企所展现出来的创新活力不输biotech。

在经历了一轮政策调整、市场竞争以及研发投入周期的波动后，这些在中国医药产业中深耕多年的“老将”们，正逐步走出调整期，迎来属于它们的“收获期” 。

为什么是辉瑞？

辉瑞错过了PD-1。虽然很早就有布局，其与默克共同开发的 Bavencio(Avelumab，简称B药)是全球第四个PD-x产品。

财大气粗的宇宙大药厂也是一口气开了30多个临床，但是在NSCLC、 卵巢癌、胃癌等核心临床上均不尽如人意。不禁让人好奇B药的临床前优化到底有多差。

而除了PD-1，辉瑞这几年在其它领域也没有太大的收获：减肥药布局的早至今未有亮眼产品出炉；ADC自研一塌糊涂，最终不得不天价收购Seagen来补充管线，但是诸如反垄断审查等一系列原因直到如今ADC也没给辉瑞带来增量；自免领域接棒产品亦未跟上......

运气都是守恒的。宇宙大药厂靠着新冠疫苗和口服药在“千亿营收药企”一日游之后，如今在各条线都节节不顺，是真的“穷得只剩钱”了。

所以，买买买也变成了辉瑞这两年的主线。

而针对PD-1/VEGF双抗这个产品，由于新一代的IO产品迟迟未有颠覆性单品出炉，TIGIT、CTLA-4、LAG-3等等均未走出来，PD-1独霸IO市场10年，成了免疫治疗的独苗苗。

但在这时，康方用一个头对头实验，证明了在PD-1上加一个抗血管生成的“组合分子”，能比PD-1单药有着堪称“颠覆性”的临床效果，一下子给全球制药公司指了一条明路。

这是个“不讲武德”的分子。但两大IO核心单品，K药和O药分别于2028年和2027年专利到期，大厂们不得不提前去做布局，来迎接IO领域核心治疗产品的专利悬崖，因此PD-1/VEGF这个“过渡”的产品逐渐走向台前。

辉瑞错过了PD-1，并有着一堆ADC候选分子，在IO+ADC越来越成为各种实体瘤的主流治疗选择之时，在IO的过渡期横插一脚，也是理所当然的。

尴尬的是Summit

早在去年， 辉瑞已与康方的全球合作伙伴Summit达成合作，共同评估其PD-1/VEGF双抗与辉瑞自家的抗体偶联药物（ADCs）联合使用的潜力，如今和三生的这项合作出炉后，反倒是Summit和康方，有着些许尴尬。

而此次License的主角， SSGJ-707刚刚拿到二期临床数据，其相较康方的AK112，能在剂量砍到一半的情况下，对PD-L1阳性（TPS大于1%）NSCLC患者取得不输于前者的效果，再次印证了其me better的属性。

Summit和背后的操盘手杜根，按其过往经验，大概率是要把这家公司继续以一个更高的价格卖给大厂，如今和辉瑞没谈成，产品至少在非头对头的横向对比中不如707，大概率在此后和其它大厂谈判的过程中，要被狠狠地砍砍价。

不过，夏瑜有Summit的股份，康方没有，因此这个消息，不太会在实际上影响康方这家上市公司主体，但或多或少会有些情绪层面的影响。

大厂和biotech的“分工”不灵了？

三生是一家做升板和促红产品发家的企业。直到如今，这两个方向的核心产品仍在继续为公司提供现金流：

旗舰产品重组人血小板生成素（rhTPO）特比澳®（TPIAO）在2024年销售额达到人民币50.62亿元，同比增长20.4%。

重组人促红素（rhEPO）产品益比奥®（EPIAO）和赛博尔®（SEPO）继续保持其在促红素市场的领导地位。

究其原因，升白和促红都是一个“万金油”的产品，在各种临床场景下都可以使用。不少放化疗和靶向治疗后都会需要，简直是一类“泛癌种”产品。

顺便提一句：恒瑞这么多年创新转型的路上，其卖得最好的核心单品不是PD-1、也不是阿帕、吡咯、替尼，而是同样用于促血小板生成的海曲泊帕乙醇胺（恒曲）。

除此之外，三生这两年在消费领域也建立起了一条稳定产出的管线：其 生发产品蔓迪®（米诺地尔）表现亮眼，2024年销售额达人民币13.37亿元，同比增长18.9%。

三生的这个创纪录的deal，刷新了国内制药行业对传统药企的认知。

在大洋彼岸， BigPharma和Biotech在药物创新生态系统中扮演着互补的角色：大厂擅长后期临床和商业化运营，小型创新技术公司作为创新源泉，持续贡献新的革命性疗法的Idea和候选分子。它们之间形成了一种动态的分工合作关系。

这种互补的分工合作模式已经成为当前全球医药创新的主流，有效地整合了各方优势，加速了新药研发的进程。

不过在我们这一边，这种分工似乎不存在。

成熟药企和biotech的KPI和信息获取，以及执行效率都差不多，往往，大厂还因为有着规模效应，在国内地方政府对GDP和税收、就业等指标要求下，能去卷进来的体制内资源更多。

而当大厂和小厂一样内卷的时候，小型biotech的灵活性就差了许多。因此，在中国，小公司只能在更高风险的方向上去做押注。

破釜沉舟，是其出圈的唯一道路。

投资丨产业分析丨故事丨观察

欢迎留言、分享，点一个在看，祝您2025年暴富