第452期|气体革命:从工业命脉到科技突围——资本视角下的气体赛道投资逻辑与破局机会

在半导体产业的关键进程中，气体扮演着极为重要的角色，从芯片制造的核心环节，到新兴技术的前沿探索，气体及其配套产业的发展深刻影响着半导体行业的走向。近期举办的2025中国国际气体工业博览会（CIGIE 2025）同期分论坛《“芯”气相之半导体行业新应用与投资机遇》圆满收官。本次论坛，幻实对话业内3位资深投资人：中电基金管理有限公司的董事总经理刘英豪、鲸芯投资管理有限公司的创始合伙人孟伟以及中科创星投资有限公司的投资副总裁岳腾，他们围绕气体赛道的投资逻辑与未来发展机会展开深入探讨，为我们洞察这一领域的新动向提供了宝贵视角。

以下是本次论坛精彩内容回顾：

核心议题一：

气体赛道的机遇与焦虑

问题：气体产业最令投资人兴奋与焦虑的核心点是什么？

中电基金刘英豪：

气体产业规模堪称庞大，全球市场规模达1.2 万亿，国内也超过2500 亿，其中特种气体占比稳步上升，已超25%。尤其是电子气体，作为半导体行业的主要生产耗材，不仅市场规模大，进入门槛高，产品毛利更是丰厚。同时，气体行业产业链长，涉及设备、材料、零部件等众多领域，这意味着有大量优质投资标的等待着被发掘，这是让我最兴奋和开心的点。然而，化工行业常有的安全生产问题，却如同一把高悬的达摩克利斯之剑。一旦发生安全生产事故，所有的努力与投资都可能瞬间归零，这无疑是投资人心中最大的担忧。

鲸芯投资孟伟：

从生意角度来说，气体作为半导体制造的主要耗材之一，具有十分健康的投资商业模式，行业整体毛利率高，一旦成为供应商，供应链也非常稳定，这是投资人的“兴奋点”。但是电子特气公司的导入周期十分漫长，很多公司即使产品没有问题，导入乃至起量仍旧需要天时地利人和，从送样到进入量产序列，往往需要耗费数年时间，这也是投资人焦虑的点，因为投进去了不知道企业什么时候能起量。

中科创星岳腾：

气体投资本质上受半导体行业底层国产替代需求的驱动。当前，政策因素和国际关系的变化，为国产气体企业带来了前所未有的发展机遇。如果已投项目能因国外供应链的变动而获得更多市场份额，这是令人开心的一点。然而，他也指出，一旦相关领域限制放宽，国外低价竞争可能会对国产气体企业带来巨大的压力，这也是投资过程中不得不考虑的风险因素。

核心议题二：

全球视野下气体领域发展态势

问题：目前全球气体领域呈现出什么样的发展态势？

中科创星岳腾：

从市场的角度来看，气体行业具有较强的本地化发展动力。近年来，受政治上的不确定性等因素影响，国内气体领域的国产替代进程不断加速，已取得了显著进展。在中低端领域，国产化已取得不错的成绩，但在高端领域，仍需进一步渗透，这将是一个长期而艰巨的过程。此外，从技术的角度来看，随着先进工艺的不断发展，新的气体和配套工艺不断涌现，如未来可能出现的原子级制造，将对气体提出全新的需求，这无疑为行业发展带来了新的机遇与挑战。

鲸芯投资孟伟：

在当前先进制程面临“卡脖子”的情况下，中国半导体行业在工艺上必须走出一条自主创新之路。过去，国内企业主要是通过对海外工艺进行模仿实现国产替代，但随着美国对华不断加码的半导体技术封锁措施，中国与美国为首的国外厂商的技术脱钩已成定局。未来国内半导体工艺势必通过不断的自主创新发展出一条独特的技术路线。工艺创新将带动装备和材料的创新，而气体作为关键材料，也将产生相应的技术升级需求。未来中国的半导体制造和先进封装厂在工艺创新的过程中，必然会对新的特气产生强烈的需求，这也将为国内气体企业提供广阔的发展空间。

中电基金刘英豪：

以万瑞冷电为例，阐述了国产替代在关键领域的突破。万瑞冷电基于国家老牌低温电子研究所多年的技术积累，自主开发了氦气分离提纯技术，成功实现商业化并批量生产交付客户，产品纯度达到5N级，打破了国外的垄断，甚至已向海外客户送样。这一案例充分展示了在贸易战、卡脖子等全球环境下，本土优质企业凭借自身技术实力实现突破的可能性。刘总认为，类似万瑞冷电这样的企业在当前环境下将越来越多，国产替代的趋势不可阻挡。

大型VOCs净化设备（图源：万瑞冷电）

核心议题三：

投资心态与估值逻辑

问题： 面对气体行业验证周期长、导入时间久的现状，作为投资人的耐心如何？气体企业估值逻辑是什么？

中科创星岳腾：

中科创星作为专注于早期硬科技投资的机构，基金周期通常在10年左右，所以对企业前期漫长的爬坡期具有较高的容忍度和支持力度。此外，从退出和企业最终归宿的角度来看，气体行业未来在全球范围内都将面临整合。因此，在合适的时间段内，如果企业发展遇到瓶颈，主动发起资本运作或与更强的主体进行整合，也不失为一种可行的选择。关于估值，气体周边的领域，如基础设施类、设备类、储运以及检测类，这些跟半导体的投资逻辑及定价体系还是比较接近的。但是纯粹的气体厂商，半导体这个视角来说偏离有点远，也不太好去贴大化工的标签。

鲸芯投资孟伟：

作为早期投资机构，必须具备耐心，这是早期投资的本质要求。但他也对企业提出了建议，鉴于电子特气行业起量的不确定性，企业不应将全部赌注押在半导体这一个行业，而应在即便是利润率偏低但容易起量的行业布局，确保有稳定的现金流支撑公司运营，同时专注攻克高端技术门槛高的电子特气业务。在估值方面，孟伟总认为这取决于企业未来的上市板块，不同板块有着不同的估值体系。如果企业既有传统行业业务支撑营收，又有高利润的科技行业业务，尤其是半导体特气业务在上市前能占据较高产值比例，便有可能以“解决卡脖子问题”的身份登上科创板，获得更高的估值。

中电基金刘英豪：

对于气体行业的早期创业公司，团队应具备成熟的商业化经验，产品要解决国内卡脖子问题，且具有一定的市场容量。此外，一些有实力的大企业集团孵化的早期创业项目，由于有稳定的现金流支持，也值得关注。在估值上，二级市场的估值是比较明确的。一级市场会参考二级市场的逻辑，估值也会相应与二级市场进行匹配。

核心议题四：

当下投资逻辑与项目筛选标准

问题：在当前复杂多变的经济形势和国际局势下，大家的投资逻辑与项目筛选标准是什么？

中电基金刘英豪：

中电基金的投资标准一贯明确，主要关注项目的技术含量、产品的现金流和毛利率、公司团队的实力以及最重要的投资估值和相关条款。今年，中电基金已经出手，并将继续保持投资节奏。刘总认为，当前资本市场处于底部，正是投资的好时机，此时投资不仅能获得更有利的估值条款，还能更清晰地看到企业的真实面目，减少泡沫的干扰。

论坛现场嘉宾分享中（图源：气体圈子）

鲸芯投资孟伟：

早期机构投的是创新。所投的每一个项目都是要穿越周期的。真正具有技术门槛并能找到应用领域的公司才有机会穿越周期，这是鲸芯投资多年来筛选项目的标准。

中科创星岳腾：

在投资项目的选择上，中科创星聚焦于硬科技领域中具有核心技术、能够解决卡脖子问题的细分领域。随着资本对市场的不断挖掘，新的投资机会愈发稀缺，市场也变得更加细分。因此，他们在关注核心技术的同时，也格外注重企业的扩张能力。这种扩张能力可以体现在多个方面，如拥有强大的技术储备和研发能力，能够不断推出新产品；具备敏锐的市场嗅觉，能够及时捕捉市场机会；拥有出色的资本运作能力，能够借助资本的力量实现企业的快速发展。他们去年投的安储科技就是一个很好的例子，这家公司在半导体材料领域取得了突破，尤其是在低压特气的储运方面，虽然领域细分，但技术实力强劲，且具有良好的技术衍生和扩展能力，符合中科创星的投资标准。

核心议题五：

应对行业内卷的策略与方向

在当前气体行业竞争日益激烈，内卷现象愈发明显的背景下，如何在这片红海中找到生存与发展的方向，成为了众多初创公司和投资者共同关注的焦点。在论坛上，这一话题引发了热烈的讨论，嘉宾们各抒己见，为行业参与者提供了宝贵的思路。

自由提问环节 嘉宾提问中（图源：气体圈子）

中科创星岳腾：

其实当前一级市场也面临着焦虑，能投的大市场、低门槛领域大多已被企业占据，甚至部分企业已经上市。因此，一级市场投资工作不得不向更上游、更细分、更小市场领域挖掘，但这也导致了市场小与未来上市机会及价值之间的矛盾。为了解决这一问题，他认为企业必须具备一定的扩展能力，要么有强大的技术储备，能够横向开发其他匹配产品；要么具备出色的市场能力或资本运作能力，能够借助资本进行整合。这样的企业才能在细分市场中立足，并获得资本的青睐。

鲸芯投资孟伟：

孟总则对行业内卷现象有着不同的看法。他认为，市场普遍存在一种误区，认为能做的大事都已做完，但实际上半导体材料领域的国产替代远未完成。目前半导体材料的国产化率按采购值比估计不会超过30%，且每天都在变化。他强调，国产替代和创新已进入深水区，虽然难度加大，前进速度变慢，市场更加碎片化，但能做的事情依然很多。以半导体材料的主材大硅片为例，其国产化率仍然较低，特气领域同样如此。什么时候中国的特气公司能够与全球巨头竞争，从营收规模和技术实力上能与默克、林德等公司一较高下，才算是国产替代阶段性的成功。他坚信，无论是一级市场还是二级市场，气体行业都还有巨大的成长空间。

中电基金刘英豪：

刘总结合自身投资案例，为初创企业提供了切实可行的发展建议。他提到之前投资的一家企业，最初只是从事贸易业务，将日韩的化学品卖给国内的Fab厂商。随着业务的发展，企业组建了自己的研发团队，开始自研光刻胶产品，并成功进入大型存储厂商，成为其第一大光刻胶供应商。随后，企业又陆续拓展其他品类，包括前驱体、特气及其他的湿电子化学品。刘总认为，初创企业要有自己的拿手绝活，不一定要追求规模大，但要与重要客户建立深厚且有粘性的关系，不断满足客户尚未国产化的产品需求，以点带面，逐步覆盖客户需求，扩大营收规模、现金流和利润。

行业呼吁：技术、创新与机遇

中电基金刘英豪：技术第一，避免同质化竞争，关注现金流与毛利。

鲸芯投资孟伟：大家还是要创新再创新。

中科创星岳腾：抓紧国产替代的机会，争取做到细分领域的第一甚至唯一。

在半导体产业全球竞速的当下，特种气体赛道正从幕后走向资本聚光灯下。作为芯片制造的"工业血液"，电子特气纯度每提升一个数量级，都意味着半导体器件性能的指数级跃升。当前全球电子气体市场CR4超75%的垄断格局，映射出我国半导体产业链最隐蔽的"窒息风险"。资本市场的觉醒正在改写游戏规则——以材料革命驱动工艺突破的投资逻辑，正在重构"分子级创新"的价值评估体系。

在晶圆厂本土化浪潮中，气体供应链的自主可控已超越单纯的技术命题，演变为关乎产业安全的战略博弈。随着第三代半导体、先进封装等技术的演进，气体应用场景正从辅助工序向核心工艺延伸，催生出金属有机源、同位素气体等百亿级新兴市场。产业资本与政策红利的双轮驱动下，具备分子合成、纯化工艺know-how的企业，正通过"技术裂变+场景延展"构建多维竞争壁垒。这场无声的产业革命揭示出硬科技投资的深层逻辑：在半导体产业的量子跃迁中，最基础的往往是最具战略价值的破局点。

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采访 | 幻实 编辑 | 婉丽 审核 | 幻实

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