财报精读⑯｜从Q4到Q1：看财报背后的“真实旺季”

2025年元春旺季，真旺还是虚火？

文 | 岳治中

日前，白酒上市公司的2024年年度财报及2025年一季报已悉数亮相。单纯从营收、利润的指标来看，尽管有企业在2024年全年实现了增长，但拆分来看，大多数酒企都在第四季度遭遇了“滑铁卢”。

在从业者眼中，整个行业目前正处于调整阶段。然而，这些报表所呈现的数据与市场从业者的实际感受之间存在着一定的差异。那么背后真实的旺季业绩究竟如何呢？每年的12月至翌年2月，是白酒行业的传统消费旺季，这一时期为全年业绩贡献了相当大的份额，也在很大程度上更为直接地反映出酒业的市场行情。

接下来，笔者试图拨开数据背后的迷雾，看看究竟在元春旺季期间，哪些企业实现了业绩增长，又有哪些企业仍在经历调整。

01
不容易的旺季

整体数据上看，2024年白酒上市公司营收总和超过4400亿元，然而增长的背后却暗流涌动，几乎所有白酒上市公司业绩增长都出现放缓，到了2025年一季度，情况更为严峻，近一半的白酒上市公司业绩倒退。

据微酒统计，今年一季度，17家上市酒企（未含皇台酒业）共营收1492.64亿元，同比增长3.76%；净利润631.25亿元，同比增长2.55%。

同时，去年第四季度17家上市酒企（未含皇台酒业）合计营收为969.95亿元，同比下滑1.16%；合计净利润352.23亿元，同比下滑2.15%。

从这里不难看出，去年第四季度不论是营收还是净利润，上市白酒企业都是普遍减少。虽然今年第一季度从整体上看，上市白酒企业们营收和净利润仍呈现正增长，但增速已大幅放缓，尤其是剔除茅台的业绩之后，已经呈现明显的下滑趋势。

有经销商表示，去年12月元春旺季前，他们的销量只比平时增加20%，而在往年经销商出货金额应该是平时的3倍。另有多位白酒经销商、二批商表示，今年一季度的回款情况并不好、动销难、库存压力大，这也从侧面反映了今年元春“旺季”酒业的不容易。

02
“旺季”发货知多少

通常情况下，酒企会在淡季对部分渠道停货，一旦到了旺季便加大发货量，通过这样的季节性调节维护产品价格，以维持价格稳定，那么当行业遭遇调整期，这样的模式还能够奏效吗？答案是不一定。

虽然在财报中每家没有公布实际的销售瓶数，但这并不妨碍从其他数据上来观察发货量的变化。

首先从营收上看，今年整个旺季（第四季度和第一季度收入总和）期间纳入统计的上市白酒企业，实现的营收为2462.59亿元，较去年微增了0.91%，按照上市公司一般用发货来确认收入的规则看，意味着整个旺季的发货额度对比去年旺季几乎没有增长，如果剔除茅台来看，实际已经进入下滑区间。

同时，对比往年同期可发现，其中排行前五的企业发货量分别为：茅台983.77亿元，五粮液582亿元，汾酒234.16亿元，洋河157.2亿元，泸州老窖138.61亿元。

对比2023年旺季的发货量，可以发现2024年旺季行业新增的发货量为22.31亿元，其中茅台新增81.76亿元，五粮液新增26.27亿元，汾酒新增38.92亿元，洋河减少33.73亿元，泸州老窖减少36.18亿元。

考虑到元春旺季市场在消化库存，且多数品牌的价格步入倒挂区间，整体看，多数品牌的主导产品社会库存应该是在降低而非增加，行业的社会库存不能说完全见底，但是已经进入拐点。

从另一个维度，如果将旺季收入，剔除合同负债（预收款）的影响，可以反应出企业在旺季对市场收款的能力或者意愿。

▲2024年-2025年旺季上市酒企实际收取现金情况

当然，需要特别说明的是，“合同负债”作为一项指标，虽然在一定程度上反映了企业的销售情况、预收款项以及渠道的压货意愿等，但如果只是机械的对比数据，很容易造成对企业经营情况的误判。

例如，如果只简单考虑预收款因素，汾酒和泸州老窖在数据表现上增长是个位数，但熟悉行业的人都知道，这更多的是反应两家公司在控制渠道库存。所以，这个时候合同负债的减少，可以理解为企业在寻求业绩的良性增长。而像今世缘，实现了两位数的同比增长，也反应了市场真实的增长需求，渠道回款的意愿很高。

因此，观察这个元春旺季各大白酒上市企业的真实动销，不仅仅需要观察两个季度间的财务业绩数据，整体看，元春旺季综合看，从发货的角度，同比略微增长，但是企业之间也出现了非常强的分化特征。

03
艰难的“旺季”，行业没有躺平

虽然这个元春旺季行业普遍承压，但必须说明的是一众酒企们并没有就此躺平，而是将士气拉满，以冲刺之姿起跑，以决战的拼搏之力促增长，奋战一季度。

企业动作频频，例如，茅台于3月24日-3月30日，在安徽、北京、福建、广东等28省市以“悦己”为出发点，共开展569场市场活动，强化产品品鉴、文化传播、交流培训、公益活动的场景体验。

茅台酱香酒则启动了茅台1935的“天涯海角·盟誓山河”和茅台王子“苍山为盟·洱海为誓”婚宴季活动，聚焦婚宴场景，整合线上线下资源，通过定制专属蜜月旅行套餐、赠送富有纪念意义的婚宴礼包、举办主题婚宴等形式，吸引更多新婚夫妇选择茅台酱香酒作为婚宴用酒。

汾酒则在抖音开启“大家都爱汾酒”活动，举办“汾酒杏花节”主题活动等方式，让年轻一代爱上汾酒“老味道”与“新表达”的新颖玩法，让消费者在沉浸式的体验中感受汾酒年轻化的品牌表达。

此外，春节期间，五粮液、古井贡酒等多家酒企，也通过不同形式融入春晚舞台，在进一步强化酒企品牌特征的同时，在消费者心智上也起到了强势的占领作用。

有营销专家表示，2025年一季度白酒行业的分化，本质是存量竞争下品牌力、渠道力与创新力的综合较量。头部企业凭借品牌壁垒与资源整合能力维持稳健增长，次高端与区域酒企则需通过差异化定位与精细化运营破局。

综合来看，短期行业仍面临价格倒挂、库存积压等挑战，但长期看，国际化、年轻化与品类创新将驱动行业向高质量发展转型。

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