PPI通缩压力加剧——3月通胀数据点评

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数据：

3月份CPI同比-0.1%，前值-0.7%；环比-0.4%，前值-0.2%；核心CPI同比0.5%，前值-0.1%。PPI同比-2.5%，前值-2.2%；环比-0.4%，前值-0.1%。

要点：

整体看，2025年3月国内CPI同比降幅收窄，核心CPI转正，PPI继续下降，但高新技术产业相关行业出现回暖。当前经济形势依然较为严峻，虽2024年9月以来国内一系列刺激政策发挥部分作用，国内有效需求不足、贸易战不断升级背景下工业企业仍面临较大压力，物价水平仍在偏低运行，待前期提振消费需求等政策持续发力以及后续有望迎来更大力度的政策刺激，预计降准降息将很快传来。

第一，2025年3月CPI数据受春节错月因素影响消退，同比降幅收窄，核心CPI明显回升；从环比看，受季节性影响CPI环比继续下滑，但高于2010年以来同期的平均水平。

3月CPI环比下降0.4%，2020-2024年3月CPI环比均值为-0.5%，略高于往年平均水平；CPI同比下降0.1%，核心CPI同比0.5%，分别低于2024年同期的0.1%和0.6%。结构上看，衣着、教育文化和娱乐对CPI同比有拉动作用，食品、交通/通信工具相关价格相对较弱。3月份CPI衣着、教育文化和娱乐、生活用品及服务、医疗保健、居住价格同比分别涨1.3%、0.8%、0.6%、0.1%和0.1%，而食品、交通通信价格同比分别为-1.4%和-2.6%。

第二，3月PPI同比-2.5%，环比-0.4%，降幅均扩大0.3个百分点。国家统计局指出PPI环比下降主要原因是国际输入性因素影响国内石油和部分出口行业价格下行、煤炭等能源需求季节性下行和部分原材料行业价格下行。3月美国PMI转为收缩，国际原油、有色等价格回升动力不足。3月PPI采掘工业同比下降2个百分点至-8.3%，显示产能过剩压力增加。全部工业品价格同比-2.5%，降幅扩大0.3个百分点，2月产成品存货同比4.2%，工业企业呈现主动去库存特征。近期关税战导致中国工业产品出口受阻，叠加国内需求不足，或推动PPI 持续下跌。

正文

第一，2025年3月CPI数据受春节错月因素影响消退，同比降幅收窄，核心CPI明显回升；从环比看，受季节性影响CPI环比继续下滑，但高于2010年以来同期的平均水平。

3月CPI环比下降0.4%，2020-2024年3月CPI环比均值为-0.5%，略高于往年平均水平；CPI同比下降0.1%，核心CPI同比0.5%，分别低于2024年同期的0.1%和0.6%。结构上看，衣着、教育文化和娱乐对CPI同比有拉动作用，食品、交通/通信工具相关价格相对较弱。3月份CPI衣着、教育文化和娱乐、生活用品及服务、医疗保健、居住价格同比分别涨1.3%、0.8%、0.6%、0.1%和0.1%，而食品、交通通信价格同比分别为-1.4%和-2.6%。

对于食品价格下滑，主要是鲜菜对CPI环比拉动下降0.11个百分点，以及猪肉影响CPI环比拉动下降0.06个百分点。国家统计局指出CPI环比下降的主要原因之一是季节因素，3月份天气转暖，部分鲜活食品大量上市，食品供应总体充足，导致食品价格下跌，占CPI总降幅六成。猪肉CPI环比下降4.4%，较上月的-1.9%降幅扩大，略高于季节性。

对于部分服务行业价格，旅游价格环比降幅扩大至-5.9%，国家统计局指出“旅游淡季出行人数减少，出行类价格有所下降。其中，飞机票和旅游价格分别下降11.5%和5.9%，合计影响CPI环比下降约0.13个百分点”。

对于汽车手机等耐用品和地产链，3月汽车和地产销售维持较好增速，CPI居住同比0.1%，30大中城市商品房成交面积环比增长69.7%，1-3月累计成交面积较去年同期增长1.4%，房地产市场明显回暖。两会结束后，全国各地出台“好房子”等各项房地产优化政策，初步实现稳中有升。在汽车补贴政策下汽车销量呈增长趋势，但交通通信价格下跌2.6%，或与旅游淡季导致出行价格下降以及国际油价下行有关。3月WTI原油价格环比下降4.6%，国内汽油价格环比下降3.5%，影响CPI环比下降约0.12个百分点。

第二，3月PPI同比-2.5%，环比-0.4%，降幅均扩大0.3个百分点。国家统计局指出PPI环比下降主要原因是国际输入性因素影响国内石油和部分出口行业价格下行、煤炭等能源需求季节性下行和部分原材料行业价格下行。3月美国PMI转为收缩，国际原油、有色等价格回升动力不足。3月PPI采掘工业同比下降2个百分点至-8.3%，显示产能过剩压力增加。全部工业品价格同比-2.5%，降幅扩大0.3个百分点，2月产成品存货同比4.2%，工业企业呈现主动去库存特征。近期关税战导致中国工业产品出口受阻，叠加国内需求不足，或推动PPI持续下跌。

总体而言，2025年3月国内CPI同比降幅收窄，核心CPI转正，PPI继续下降，但高新技术产业相关行业出现回暖。当前经济形势依然较为严峻，虽2024年9月以来国内一系列刺激政策发挥部分作用，国内有效需求不足、贸易战不断升级背景下工业企业仍面临较大压力，物价水平仍在偏低运行，待前期提振消费需求等政策持续发力以及后续有望迎来更大力度的政策刺激，预计降准降息将很快传来。

风险提示

国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策不及预期；信用事件集中爆发；数据更新可能不及时。

证券研究报告：

PPI通缩压力加剧——3月通胀数据点评

对外发布时间：

2025年4月10日

报告发布机构：

长城证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

作者：

蒋飞

执业证书编号：S1070521080001

邮箱：jiangfei@cgws.com

刘畅（联系人）

执业证书编号：S1070123120014

邮箱：liuchang2@cgws.com

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