汉桑科技IPO：业绩波动、客户依赖、研发滞后三大困局待解

近期，汉桑（南京）科技股份有限公司（以下简称“汉桑科技”）IPO注册申请获得了中国证监会的同意，将登陆创业板。3月14日，汉桑科技通过深交所创业板上市委会议，3月27日提交注册申请。

仔细观察可以发现，汉桑科技近几年业绩波动较大，还存在过度依赖大客户、研发创新能力不足等问题，诸多隐患或将影响这家公司的持续发展。

业绩波动明显

公开资料显示，汉桑科技专注于音频技术和产品开发设计制造等业务，拥有20余年的行业经验，不过翻看其近些年的财报数据可知，汉桑科技的业绩波动较大，经营稳定性较差。

2021年至2024年，汉桑科技实现营收分别为10.19亿元、13.86亿元、10.31亿元、14.54亿元；归母净利润分别为3327.99万元、1.90亿元、1.36亿元、2.54亿元。

根据此前招股书披露，汉桑科技2020年的营业收入约7.97亿元。对比来看，汉桑科技在2020年至2022年实现了快速增长，对应的营收复合增长率为31.9%。但2023年，汉桑科技的业绩突然失速，陷入了负增长，当年营收约10.31亿元，同比下降25.6%，并且当年归母净利润也同比下降28.26%。

2023年业绩下滑的问题，此前也受到监管高度关注，监管要求其说明具体原因。汉桑科技在回复中指出，2023年度业绩下滑主要是受到全球经济预期下降、通胀压力加大、消费疲软等宏观因素影响。

在存货方面，汉桑科技也有隐忧。2022年末、2023年末及2024年末，公司存货账面价值分别为3.39亿元、2.70亿元和2.66亿元，占流动资产比例分别为29.62%、26.40%和19.02%。且2022年至2024年，该公司存货周转率分别为2.63 次、2.38次和 3.66次，显著低于同行业可比上市公司均值。

在存货余额高企、周转效率较低的情况下，汉桑科技仍计划通过募投项目进行扩产。如果未来市场需求不及预期，新增产能将难以消化，大量存货积压不仅会占用公司资金，还可能因产品过时等原因导致资产减值，进一步侵蚀公司利润。

过度依赖大客户，贸易摩擦风险加剧

据了解，汉桑科技主要通过ODM模式与全球音频行业知名品牌合作，境外业务营收占比较高。在众多客户中，汉桑科技对第一大客户Tonies GmbH的依赖程度较高，或已成为公司运营的重大风险点之一。2022年至2024年，汉桑科技对Tonies GmbH的销售收入分别为4.77亿元、4.31亿元、7.05亿元，占各期营收的比例分别为34.41%、41.77%、48.49%。

同时，汉桑科技对Tonies GmbH销售实现毛利占公司毛利比例分别为36.99%、45.20%、52.45%，显示出公司对单一客户构成重大依赖。如果未来Tonies GmbH的经营策略或市场需求发生不利变化，或汉桑科技与Tonies GmbH的合作关系被其他供应商替代，都会给公司经营带来不利影响。

除此以外，由于汉桑科技境外收入占比较高，未来随着美国关税政策的变化，可能还会面临贸易摩擦的风险。2022年至2024年，汉桑科技主营业务收入中境外收入占比分别为98.01%、98.01%、97.41%，销售区域主要集中在美国、欧洲及其他境外地区，并且该公司还存在境外采购的情况。

在销售端，自2018年中美贸易摩擦以来，受美国301关税政策变化的影响，发行人的音

频功率放大器类产品、音乐播放器类等出口美国市场的产品被加征额外的关税。在采购端，美国商务部产业安全局此前修订了《出口管理条例》，限制部分先进和高性能集成电路及含有相关集成电路的产品向中国出口。

2025年以来，中美贸易摩擦加剧。4月10日，美国宣布对华关税升至125%，新关税在政令颁布后立即生效。汉桑科技表示，部分美国市场相关客户正在与公司协商产品定价，最终协商结果具有不确定性，公司可能因此承担部分关税，导致产品售价或相关客户产品采购数量和销售收入有所下降，从而对公司业绩产生不利影响。

研发创新能力受质疑

除业绩稳定性欠佳外，汉桑科技在研发创新方面的表现也饱受质疑。

截至公司招股书签署日，汉桑科技累计拥有112项授权专利，其中境内授权专利91项，境外授权专利21项；其中境内外发明专利合计44 项，实用新型专利合计51项，外观设计专利合计17项。不过汉桑科技大部分发明专利都是2020年后申请的，在此之前其发明专利数为零。

对此，深交所在第二轮问询函中要求说明相关原因。汉桑科技解释称，公司前期专注于主业拓展，主要通过技术诀窍的方式进行技术保护，未重视专利申请工作。2020年公司计划筹备上市，开始集中申请专利。由于专利申请有一定的时间周期，与部分可比公司相比，汉桑科技的发明专利数量相对较少。

数据显示，截至2024年7月，通力股份、天健股份、漫步者包括发明专利在内的各类授权专利数量分别为815项、493项和420项，但汉桑科技所获授权专利仅为86项。

尽管汉桑科技在招股书中表示，公司将在高端音频技术和产品研发、高技术人才招聘等方面持续投入，但公司在研发领域的投入力度还是落后于同行竞争对手。2021年至2023年及2024年上半年，汉桑科技的研发费用率分别为5.25%、5.22%、7.20%和5.87%，同期可比公司均值分别为5.61%、6.37%、6.21%、6.54%。

从数据可以看出，除2023年外，其他年度汉桑科技的研发费用率均低于同行可比公司，这或许就是公司技术创新性屡遭质疑的根本原因。