霍华德·马克斯谈关税：我们有生之年最重大的经济变局，未来无人知晓，关税发展好比“乌龙球”

霍华德·马克斯在最新发布的备忘录中援引了2008年金融危机时的应对经验。他表示，正如当年一样，当前形势同样难以准确预判。尽管无法确定这场螺旋式下跌何时止步，但他最终得出结论：

"我们必须假设其最终会停止，因此应当在金融资产价格大幅折价之际大举加仓。"

2008年，除了将资金投入市场，包括机会七期B基金中尚未动用的100亿美元资金，他指出，他看不到更合乎逻辑的选择。“当机遇来临时，尤其是考虑到我们在困境中能以折价——和惊人的收益率——买入最优质的债务，我们怎能裹足不前？然而必须承认，我们对未来会发生什么毫无头绪。”

霍华德·马克斯强调，上周的事件让他想起了2008年金融危机，所有规则均被推翻。如入无人之境，未来不可预测。2008年包括当下，他的决策并非稳操胜券，行动时亦难消忐忑。

2008年当时无人敢妄称自己“知晓”未来，霍华德·马克斯也是如此，他只能推断得出以下结论：

我们无法笃定末日何时降临， 纵使知晓末日将至，我们也束手无策， 若末日最终并未降临，为此所作的一切举措反而会酿成灾难，以及 绝大多数时候，末日终究不会降临。

继2020年3月新冠疫情初期后，马克斯再次沿用了2008年备忘录的标题《无人知晓》，并再次用了2008年该备忘录的结语：

18-24-36个月前人人都在兴致勃勃地买入资产，形势一片明朗，资产价格飙升。如今难以想象的风险近在眼前且已在定价中显现，探寻以折价买入资产合情合理：昔日珍宝已被投资者弃之若履（那些被连同洗澡水一起泼出去的婴儿）。我们正在积极部署。

以下是投资作业本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的霍华德·马克斯备忘录的精华内容，分享给大家：

我们有生之年最重大的经济变局

未来无人知晓

上周的事件让我们想起了2008年发生的事件及其引发的全球金融危机。所有规则均被推翻。过去80年形成的世界贸易的运作方式可能就此改写。其对经济乃至世界整体格局的影响完全无法预测。

关于2008年危机以及我曾亲历的其他市场动荡——包括当下——我想说的是，我的决策并非稳操胜券，行动时亦难消忐忑。

同样，我认为“分析未来”这个说法本身就是一个巨大的悖论。未来尚未发生，并始终受到无数复杂、不可量化、难以预知且不断变化的因素影响。我们可以思考未来，推测未来，但并无可能分析未来，全球金融危机爆发初期当然也是如此。

我们再次面临重大决择，却依然缺乏事实依据和历史经验可供参考。真正的无人知晓。

我要指出的是，在当前的局势下，不存在真正的专家。现代史上从未爆发过大规模贸易战；因此，所有理论都未经实践检验。

在当前环境下，我们必须承认预测的准确率必然不及往常。

当前局势中充斥着大量前所未有的未知变量，而这有可能演变为我们有生之年最重大的经济变局。这里不存在所谓的预知性，唯有复杂性和不确定性，而我们必须接受这一事实。

这意味着，如果我们执意以确定性甚至信心作为采取行动的前提，我们将会陷入无所作为的僵局。或者说，恕我直言，如果我们自以为做出了确定无疑的决策，那么我们很可能是在犯错。我们必须在缺乏确定性的情况下做出决策。

但同样需要铭记：决定“不采取行动”并不是“采取行动”的反义词，其本身就是一种行动。

特朗普政府的不确定性：一切皆可瞬息万变

我曾用“不确定性”一词概括特朗普政府的特征。

这位总统的决策思维较之历任更加难以预测，很大程度上是因为其未必遵循连贯的意识形态，而且常常会进行战术性的调整和修正。

但值得注意的是，长久以来特朗普一直抱怨美国在世界贸易中遭受不公待遇，而且至少从1987年起，他就一直主张支持征收关税。尽管如此，即便我们预见到他会加征关税，其政策力度仍远超预期。显然，市场也始料未及。

最后，鉴于特朗普的战术思维特性，必须牢记一切皆可瞬息万变。如果他通过施压迫使对手让步后宣布胜利，这并不足为奇…又或者，如果他通过升级对抗来回应其他国家的反击，也在情理之中。

因此，周五我在沃顿商学院论坛所言，如果有人认为其知道三个月后的关税税率，我敢打赌他肯定错了——甚至无需知道他预测的具体数值。

特朗普关税政策的目标和后果是哪些

特朗普总统实施关税政策的动机何在？其理由是否成立？政策宣布当日，我听闻一名电视评论员认为特朗普的“冲动”确有几分道理。他的目标是什么？其包括下列部分或全部内容：

• 提振美国制造业

• 鼓励出口

• 限制进口

• 缩小或消除贸易逆差

• 通过产业本土化提高供应链安全性

• 遏制针对美国的不公平贸易行为

• 迫使其他国家坐上谈判桌

• 为美国财政部创收

必须承认，每一个目标就其自身而言都是可取的，也是关税政策的合理预期结果。

只可惜，事态没有想的那么简单。问题在于现实世界（尤其是经济领域）存在二阶、三阶连锁反应，这些都必须加以考虑。

特朗普的关税政策可能带来哪些后果？清单很长，其中许多后果都尤为严重：

• 其他国家的反击

• 物价上涨和通胀抬头

• 物价上涨与消费者信心下滑导致需求萎缩

• 美国及全球范围内的经济衰退和失业

• 供应短缺

• 世界秩序发生巨变

关税政策的影响远不止于经济层面，更深刻波及国际局势。自第二次世界大战结束以来，世界贸易对全世界产生了巨大的有益影响。随着战后重建开支、技术和管理进步、基础设施改善和资本市场扩张，加上全球化经济浪潮，共同造就了“水涨船高”的经济繁荣。

诚然，各国和人民的受益程度确有不同，但归根结底都是获益的。我认为这正是过去80年总体和平繁荣的重要原因之一。也正因如此，我们有幸生活在人类历史上最美好的一段时期之中。

迄今为止，全世界对美国经济、法治和财政稳健的高度评价让我们赢得了“信用金卡”地位，信用额度没有上限，也不会有催款账单。换言之，我们一直能够在入不敷出的情况下维持生计——联邦政府的开支持续超过其税收和行政收费收入。这已导致美国出现最糟糕的情况：36万亿美元国债，以及由此造成的联邦政府极不负责任的行为。

我不希望看到美国变成孤立主义者。但是：这个过程很有可能被我们逆转。

• 我们可以与我们的贸易伙伴相互对抗，让我们的盟友感到受霸凌和勒索。

• 我们可以迫使曾经依靠我们获取资本和其他形式援助的国家转向中国和俄罗斯寻求支持。

• 我们可以让其他国家感觉必须减少在美国的投资，以及减持美国国债。

政府试图凌驾于经济规律之上，是否明智？

在20世纪80年代，彼得·纳瓦罗（Peter Navarro）[特朗普的贸易和制造业顾问]等人认为，日本在汽车领域领先美国对美国的未来造成了威胁。

日本确实在此领域取得了领先，并始终保持这一优势。

但自那以后，美国经济规模相比日本已扩大一倍有余。即便考虑人口变迁和货币升值，增长也已翻倍。尽管在汽车领域失去领先地位，美国经济规模仍然翻了一倍，或者经济翻倍是否应部分归功于失去领先地位？计算机软件和飞机发动机的利润率远比大众市场汽车的利润率高得多。

日本利用其生产汽车的优势，而美国转向其可以获得自身优势的其他商品。这不正是充满活力的全球经济应有的运转方式吗？

正如我在 9 月份的备忘录中所提出的，政府试图凌驾于经济规律之上，努力使其经济——如若不受干预可沿自然轨道运转——迎合政策偏好，这种做法是否明智？

关税是一种“外部因素”或“人为因素”，其目的是：（一）抑制本可以实现的出口，从而（二）帮助国内企业实现如果任由其自行运作就不会实现的销售。代价是什么，又由谁来承担？

关税发展好比“乌龙球”，类似英国脱欧，但已知结果

在我看来，迄今为止的关税发展如同足球迷所称之为的“乌龙球”——队员不慎将球送入自家球门而造成对方得分的情况。这种情况与英国脱欧非常相似，而我们已经知道其结果如何。英国脱欧让英国人民在GDP、士气和同盟方面付出沉重代价。对政府声誉和稳定性造成了损害。而这一切皆是其自酿的苦果。

仅仅数月之前，美国经济表现良好，前景乐观，股市创下历史新高，到处都在谈论美国例外论。如今，如果特朗普关税政策生效，美国经济可能比任何其他情况下都更快地陷入衰退，更高通胀和大范围经济错位。即使关税完全取消，其他国家也不太可能忽视这一事件，并得出结论，认为他们无需担心与美国的关系。

不可否认，关税政策或许能实现部分前文列出的目标。另一方面，某些预想的利益可能遥不可及。特别是在减少贸易逆差方面。然而，必须牢记的是，任何收益可能都需历经数年调整方能显现，而代价却大概率近在咫尺。

金融市场又会如何？过去几天，经济展望已发生巨大转变，股市因此大幅下跌。一如既往，核心问题在于市场当下反应是否恰当：是恰到好处、过度，还是不足？这个问题甚至比以往更难回答，因为几乎没有人相信，未来的经济世界不会与我们迄今为止所生活的世界有显著不同，甚至可能更糟。

一方面，如果宣布的关税维持不变，并且他国的反击措施导致全面贸易战，经济后果可能非常严重。但另一方面，冷静的决策（以及政治上和股市上强劲的拨乱反正）如能够占据上风，可使得关税回落至损害更轻的水平，甚至可能为自由贸易带来增益。

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