业绩增速掉队 李宁的深蹲与起跳

独立 稀缺 穿透

冰冻三尺非一日寒，日拱一卒功不唐捐

作者：李莉

编辑：张戈

风品：时完

来源：铑财——铑财研究院

时代的风向总是不停变换，流量红利再猛烈也有退场的时候。

3月28日，李宁发布2024年财报：营收286.76亿元，同比增长3.9%。净利30.13亿元，同比下降5.5%。

回望2024年，全球体育重大赛事不断，被视为“体育大年”，各界对从业者业绩有殷殷期待。截至2025年4月9日，港交所上市的李宁、安踏、特步、361 度四大体育服饰品牌均发布了2024年业绩：

安踏营收708.26亿元，同比增长13.6%；净利119.27亿元，同比增长16.5%。361°营收100.7亿元，同比增长19.6%；净利润为11.49亿元，同比增长19.5%。特步营收为135.77亿元，同比增长6.5%；净利润为12.38亿元，同比增长20.2%。

一目了然，仅李宁出现了增收不增利，且营收增速垫底。不禁疑问，昔日“国货之光”何以显得落寞？在集体高歌猛进背景下，增速掉队受什么牵绊呢？

01

净利连降两年 错付了什么？

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眼看他起朱楼,眼看他宴宾客。李宁的二次崛起，得益于“国潮”风兴起。时间回拨到2018年2月7日，对于李宁、中国运动品牌而言都是值得纪念的日子。

这一天，李宁品牌亮相纽约时装周，凭借极具中国民族风，以“悟道”为主题，“自省、自悟、自创”的品牌内涵赢得了众多国内外掌声。

惊艳亮相一战成名后，李宁迅速跻身“国潮”代表品牌。乘着市场东风，2021年实现营收226亿元，净利40亿元，市值一度达到2800亿港元的巅峰。

然而，依赖“国潮”情绪驱动的增长模式并未能持续。2022年开始，李宁公司开始面临降速压力。Wind数据显示，2021年-2024年公司营收同比分别增长56.13%、14.31%、6.96%、3.9%，净利润同比分别增长136.14%、1.32%、-21.58%、-5.46%，明显增速放缓，尤其净利连续两年下行，盈利能力露出疲软态势。

随着业绩下滑，公司市值也跌落神坛。截至2025年4月10日，公司股价14.9港元，较3月28日的17.16港元累缩超一成，365.49亿港币的市值较历史高点蒸发超2000亿港元，累计跌幅达85%。

深入分析疲软原因，所谓欲戴王冠，必承其重，国潮定位营销是一把双刃剑，打着民族品牌口号，会带来较高流量、也会让消费者带着放大镜去审视瑕疵。

比如2022年沸沸扬扬的“军装门”事件，虽然事后李宁对此进行了澄清与道歉。无奈损伤修复并非一蹴而就，深深刻上民族品牌烙印，任何有损感情的事都可能是双倍“反噬”。

除了产品设计严谨性，品牌定位上从“一切皆有可能”到“悟创吾意”，近年来李宁变更slogan较频，需警惕消费者认知混乱。相比之下，安踏凭借稳定的“永不止步”主张和多品牌战略形成了清晰的品牌架构。

此外，“不务正业”也让一些舆论有微词。2024财报显示，报告期内公司毛利同比增长6.0%至141.56亿元，净利反滑。究其原因，主要是内受房市需求低迷、市场情绪疲软影响，公司针对投资性房地产的账面价值确认减值亏损3.33亿元。若剔除这些减值，李宁的盈利牌面会增色不少。

这项交易还要追溯到2023年12月10日，李宁公告称拟以22.08亿港元收购恒基地产旗下一家主要从事物业投资的公司。彼时公司正经历业绩增幅放缓，大手笔购买物业提振之意明显，然被一些舆论质疑“不务正业”，引发投资者用脚投票，次日股价大跌14.29%。

尽管公司表示，此次收购是李宁品牌迈向国际化战略布局的重要一环。可毕竟术业有专攻，至少从2024年减值事实看，外界担忧并不多余、贸然抄底楼市难言明智。

截至2024年末，上述物业计提折旧及减值后的账面价值为19.39亿元。未来若香港楼市进一步承压，该笔投资仍将面临减值压力。

行业分析师王彦博认为，李宁曾凭借“国潮”东风迅速崛起，但情绪红利如何持续是一个技术活儿，品牌需构建清晰的长期价值战略；民族情怀是把双刃剑，需以扎实的产品力、市场精准洞察为根基；跨界扩张更应审慎，避免因战略失焦透支市场信心。

02

研发VS销售 扎牢产品力“篱笆”

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说到产品力，可谓千头万绪，首先研发投入亟待提升。

2022年至2024年，李宁研发费分别为，5.34亿元、6.19亿元、6.76亿元；研发费率为2.1%、2.2%和2.36%。同期，竞品安踏为12.79亿、16.14亿、20亿；发费率分别为2.4%、2.6%、2.8%。无论体量还是增速，均盖过李宁一筹。361°研发费率为3.8%、3.7%、3.4%。

若自身对比，2022年至2024年，李宁销售费为73.14亿元、90.80亿元、91.99亿元。销售费用率为28.34%、32.90%、32.08%，与研发费相差十多倍，且体量还有拉大趋势。

说千道万，不如白银一片，孰轻孰重或一目了然。到底靠啥驱动核心成长、赢在当下未来呢？

据亿邦动力研究，李宁的最新缓震科技“䨻”，在关键性能上较安踏（氮科技）、匹克（态极）等竞品并不算出众。匹克在“态极”技术支持下，鞋材料可根据运动状态智能调节软硬度（突破时变硬提供反馈，落地时变软缓冲），使缓震效率与运动场景高度匹配。李宁“䨻科技”则强调-40℃极寒下保持回弹性，但未提及智能响应能力，且适用场景相对单一，满足复杂运动需求的能力待提升。

2024年巴黎奥运会上，中国乒乓球队队员身着李宁专业“龙服”参赛，，却被一些网友质疑比赛服吸汗性差、卡屁缝。“#李宁龙服疑似下架#”话题一度登上热搜，虽然一些言语有所偏颇片面，李宁公司对此也进行了解释与辟谣，但良药苦口，个中反思也需企业审视。

查阅黑猫投诉平台，截至2025年4月10日，李宁品牌累计相关投诉5522条。主要聚焦在产品质量、消费权益纠纷、虚假宣传等方面。

如4月8日，平台过审投诉编号17381697284显示，一消费者称，自己2025年4月2日在淘宝天猫李宁官网店购买的一双男款41码的板鞋，自己收到货后发现两只鞋子鞋头不对称，与买家协商换货卖家不同意。

如4月7日，平台过审投诉编号17381652602显示，一消费者称，自己在李宁专卖店购买的李宁品牌长款羽绒服，消费者不慎跌倒，内胆炸裂，联系商家及李宁平台相互推诿，不给予解决。

再如4月4日，平台过审投诉编号17381571118显示，一消费者表示，自己在李宁线下专卖店购买的男士外套衣服出现质量问题，影响衣服变形无法穿着。联系客服之后，客服不承认衣服质量问题，甚至叫嚣让消费者直接投诉就行。消费者要求李宁对质量衣服假一赔三，并且对服务态度给于消费者道歉。

诚然，消费者千人千面，人人满意不现实，上述投诉或有偏颇片面处。然而产品体验、用户口碑是品牌发展根基。面对声声质疑，多些查漏补缺、居安思危总没有错。对李宁来说，想黏住用户让其甘愿为品牌溢价买单，还需扎实基本的质量服务篱笆。

行业分析师孙业文表示，每个品牌都有自己的生命周期,想网红变长红,需回到产品力本身、看品质体验、特色体验是否扎实。背后离不开研发创新这个里子作为核心驱动，销售费只是面子，能一时快拉业绩却也有反噬效应、边际效应，唯有表里合一，才能持续扛起国潮大旗，在高迭代强竞争中持续黏住用户。

03

服装收入下滑、鞋类增速落后

高端化反思

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战略是企业的顶层设计，是发展的指路明灯。

作为运动品牌两大巨头，李宁、安踏被称国货双雄，然从开文业绩看，相较后者的高歌猛进，李宁已有些黯然掉队，需要进行战略反思。

如上所文，2018年纽约时装周的成功，让李宁将国潮元素与运动服饰相结合，通过陆续推出“Lining 1990”等高端系列，不断强化高端化战略。以李宁1990为例，高端系列定价千元以上，这个价位既面临国际品牌竞争，又易受限消费者的接受程度，销售额到一定量级后再想大的突破难度自知。

2021年，李宁服装收入占比达到52.4%，首次超过鞋类。而2024年收入为120.5亿元，同比减少2.9%。不仅占比降到42%，营收规模较2021年的118.24亿元也几乎滞涨。同时，因线下渠道优化，在高层级市场关闭部分亏损低效店铺，线下折扣同比加深0.5个百分点，销售量受客流压力影响下降单位数，直营经营收入同比下滑0.35%。

相比之下，安踏通过一系列成功的并购整合，构建了覆盖各消费层级的品牌矩阵：安踏主品牌坚守大众市场基本盘；斐乐定位中高端时尚运动；迪桑特、始祖鸟瞄准高端专业运动市场；萨洛蒙定位专业女性户外品牌。不仅避免了单一品牌价值稀释，还能精准对接不同消费群体的需求。各品牌间定位划分清晰，形成了良好互补，而非内部竞争。

行业分析师王婷研认为，李宁高端化转型的初衷是提升产品溢价能力、改善盈利及市场影响力，这无非厚非。挑战在于，消费心态日益成熟的今天，高端化除了高价还要有品质与创新的整体升级，若质价比优势不突出，就需警惕用户流失。同时，如不能理顺主品牌与高端系列定位关系、产品核心特色体验再不出众，就会让消费者产生认知混淆。从实际效果看，安踏显然更适应当前市场环境。

欣喜的是，李宁近年加大鞋类布局，如2024年发布最新鞋产品中底科技“超䨻”，实现第4次重大科技应用突破。全年鞋类收入143亿元，同比增长6.8%，总收入占比为49.9%。

面对专业运动风潮，李宁通过推出“碳核芯”等技术尝试回归专业赛道，2024年跑步品类收入增长21%。只是在专业跑鞋赛道，特步已经形成先发优势，索康尼在马拉松赛事穿着率持续领先。2024年鞋类产品同比增幅15.9%。安踏推出的PG7跑鞋售价399元，上市三月销量破100万双，全年鞋类产品收入292.02亿元,同比增长15.3%，361度的鞋类增速更达到22.1%，均高于李宁6.8%的增速。

好在篮球鞋领域，李宁话语权仍然较强，过去几年里，阿迪、耐克之外，李宁一直是中端市场（500-800元）篮球鞋最有力的竞争者。如将自主研发的顶尖科技“碳核芯”“GCU”搭载于“伽马”等系列产品。2024年，均衡型驭帅ULTRA、突破型伽馬等相继入围球鞋推荐榜单，“伽马”长期处于实战篮球鞋榜首。

但也非高枕无忧，随着安踏、匹克、UA安德玛的快速介入，李宁在中端市场开始面临多品牌竞争压力，想要守住基本盘一定不能掉以轻心。毕竟市场强迭代、用户喜好变化快，比如户外运动风潮的兴起，李宁曾经卖爆的的国潮系列服饰热度退却，加之耐克，阿迪、安踏、特步抢占市场份额，自身产品提价、降价清库存影响消费心智定位，部分消费者流失，最终业绩掉队。

04

深蹲与起跳 开启新周期？

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当然，硬币总有两面，问题槽点之外，李宁2024年的一些进步改善同样不能忽视。用李宁集团联席CEO钱炜的话说“稳健经营”可拆解为“该攻的攻、该控的控、该调的调”

2024年，公司继续深耕运动专业市场，研发投入增长9.3%，增速大于营收。经营现金净流入上升12.4%至52.7亿元，毛利率升至49.4%；公司派末期股息每股20.73分人民币，全年派息率较23年提至50%；较高的股息率为股东们持续创造长线价值。

目前，李宁拥有了碳核芯、最速曲线系统、李宁弜、超䨻、GCU、极限䨻丝等六大科技，并构建了中底、大底、鞋面、结构等四平台。产品功能、附加价值的提升，让品牌专业心加强。如跑步品类零售流水增长25%。三大核心跑鞋IP超轻、赤兔、飞电销量突破1060万双，其中赤兔7PRO深受消费者喜爱，全年销售超435万双，同比大幅提升45%。2024年，搭载新科技的李宁专业跑鞋夺得66个马拉松及越野赛冠军。

目前，集团已形成跑步、篮球、综训、羽毛球、乒乓球以及运动生活六大核心品类。2024年，跑步、篮球、综训的流水占比达64%。未来还将跑鞋矩阵与核心跑者建立更强大连接，带动品类整体提升。

同时，补位户外、网球等新兴带动。以户外为例，规划了专业户外和轻型户外两大支线，与国家级科研机构合作研发“防暴雨双透纳米科技”。“目前户外在公司整体的生意占比不大，但我们希望未来迅速培养出一个独立的、能够成为生意推手的品类。”钱炜表示。

渠道方面也有可圈点处，2024年着力电商建设，相关业务收入增长10.3%，电商直营流水实现10%至20%增长。全渠道库销比维持在4个月，库存周转天数64天。优于安踏体育同期的123天、特步国际的68天以及361度的107天。

透过一个个跳动数据可见，李宁也在完善产品矩阵、提升创新力、深耕专业运动、挖掘细分增量，一点点蓄力深耕构建品牌价值护城河，缩小与竞品间的差距。

以跑鞋增长为例，唯有把产品力做到极致，才有机会分得一杯羹。消费精耕时代，那些扎得最深最专的品牌，往往能汲取最持久养分，助力品牌持续前行穿越周期。

正如创始人李宁所言：“我们希望做一个体育运动用品品牌，不但是在商业和财务方面的价值，更多是要为体育运动、社会进步，为家庭和运动人群，做出贡献，这样的品牌价值才有意义”。

往者不可谏，来者犹可追。若从此看，李宁公司正处棋至中局、最是较劲儿的时刻。在2024体育大年增速掉队，有“稳”的主动策略，但大浪淘沙不进则退，光稳住是不够的。净利下滑是警钟也是号角，都说深蹲之后是起跳，2025年奋起直追、来场逆袭，还是疲态继续、业绩硬着陆，答案就藏在上述目标计划、语言动作中。

冰冻三尺非一日寒，日拱一卒功不唐捐。一时成败难论英雄，能否开启全新生长周期，且看2025。