号称古法手工金器，四成代工，老铺黄金高端路线能走多远？

定位“中国古法黄金高端品牌”，对标国际奢侈品的老铺黄金（06181.HK），近年来受到了高净值人群以及资本市场的热捧。

凭借“中国古法手工金器”等卖点，老铺黄金的高溢价一口价黄金产品，获得了诸多消费者认可。约40%的毛利率，远超周大福（01929.HK，约30%）、老凤祥（600612.SH，约8%）、潮宏基（002345.SZ，约8%）等可比公司。

不过，从中长期来看，公司的工艺壁垒、品牌壁垒能够持续么？

业绩亮眼、股价飙涨，天量解禁年中到来

2025年3月31日，老铺黄金年报发布。2024年全年，公司实现收入85.05亿元，同比增长167.5%；年内利润达14.73亿元，同比增幅253.9%。

老铺黄金主打高端路线，报告期内，公司新增7家门店，门店总数达39家。这些门店基本位于一、二线城市一流商圈，如北京SKP、北京国贸、南京德基、杭州万象城、武汉SPK等，面向高净值人群，单店收入及平效较高。在年度业绩会上，公司董事长徐高明甚至表示，“未来，如果有门店店效没有达到5亿元，公司会将其去掉，以确保每家店铺的质量。”

年报显示，截至去年底，老铺黄金忠诚会员数量约35万名，同比增长了15万名。另据《2024胡润财富报告》，截至2024年1月1日，中国高净值家庭为206.6万户，同比略降1.7%。

以此来看，走高端路线的老铺黄金，尚有不少增量高净值人群市场可以挖掘。

基于此，老铺黄金股价可谓高歌猛进，从2024年6月28日上市时40.5港元/股的发行价，一路上涨至目前的800港元/股左右，一年不到涨逾20倍。

南都记者注意到，老铺黄金持股集中度较高，前十大股东所持股份数量占上市后已发行股份总数的90.62%。2024年12月28日第一波解禁前，公司实际自由流通的股数仅占总股数的0.89%。

而据2024年6月27日老铺黄金配发结果公告，2025年6月27日，公司将有86.44%的股份迎来解禁，相关股东包括实控人徐高明、徐东波父子，天津金谛等员工持股平台，以及厦门黑蚁（原“苏州黑蚁”）、复星汉兴等投资机构。

与此同时，截至报告期末，老铺黄金贸易应收账款余额8.01亿元，同比增长113.03%；存货余额40.87亿元，同比增长222.57%，其中超一半为制成品。对此，公司给出的解释是“以满足本公司业绩增长、销售旺季备货、新店开业及店铺扩展的产品需求”。

自称“古法手工金器”，四成产品为代工

2023年、2024年，老铺黄金毛利率分别为41.9%、41.2%，远高于行业可比公司。

例如，2023年，老凤祥（600612.SH）“黄金首饰”类细分行业毛利率为9.84%；潮宏基“珠宝行业”毛利率为23.54%，其中时尚珠宝产品毛利率30.67%，传统黄金产品8.73%；周大生（002867.SZ）“素金首饰”毛利率10.59%，镶嵌首饰29.74%。

2024财年（2023年4月至2024年3月），周大福毛利率为20.5%，2024年二、三季度，毛利率上升为31.41%。2024年第三季度，周大生、潮宏基、老凤祥整体毛利率分别为20.58%、24.16%、8.56%。

在官方网站，老铺黄金的品牌定位为“中国古法手工金器”，并表示“执着中国宫廷古法制金工艺”，每一款老铺金器，标示“中国古法手工制金”纯正工艺水准。也确有不少消费者表示，自己购买老铺黄金是因为其产品做工精美、漂亮。

不过，“古法金器”并非老铺黄金的独门诀窍。周大福、菜百股份（605599.SH）、周生生（00116.HK）、六福珠宝、京工美作等主流，甚至“深圳水贝”，均陆续推出古法黄金产品。

有意思的是，招股书显示，京工美作（即北京工美集团）还是老铺黄金的最大供应商，双方合作已超八年。《北京商报》文章显示，京工美作的销售人员直言，“京工美作的古法工艺与老铺黄金并无二致，只是在产品设计上有所不同”。一款同样采用了花丝和镶嵌等古法工艺的蝴蝶状项链，京工美作的单克售价为900多元，而老铺黄金单克售价则达到了1400多元。

不仅如此，2021年、2022年、2023年，老铺黄金外包生产的产量分别占总产量的36%、32%、41%；且外包加工费分别为0.17亿元、0.15亿元、0.42亿元。2023年，公司自产产量约为2754.34千克，以此计算外包产量约为1914.03千克，对应每克加工费成本约为21.94元。

此外，在小红书，有消费者表示，老铺黄金客服表示，公司产品含金量不低于990，符合国标最高金饰纯度标准，对于“是否有999制品”的疑问，未获明确回复。另有多位消费者表示，自己佩戴老铺黄金产品后，发生“红肿、瘙痒”等现象，购买老铺黄金产品后，陆续发生变色、“生锈”问题。

就“外包产品是否也为手工古法制作？”“999古法黄金在制作工艺层面有无难度”、“变色、佩戴后瘙痒是否为黄金产品正常现象”等问题，南都记者采访了老铺黄金，截至发稿时尚未得到回复。

值得一提的是，在官方网站，老铺黄金引用《胡润—中国高净值人群品牌倾向报告》，表示自己获评高净值人群最青睐的十大珠宝品牌之一。

而《2025胡润至尚优品——中国高净值人群品质生活报告》显示，高净值人群最青睐的珠宝品牌中，老铺黄金位列第八位，另一家中国品牌周大福，位列第六。

南都记者 缪凌云 发自上海