纳米盒逆势赴美上市，但K9教育的故事不好讲

撰文 | 张宇

编辑 | 杨勇

题图 | IC Photo

在线教育行业的风向似乎正在发生改变。

近日，在线教育平台纳米盒的运营商进馨科技在美国纳斯达克证券市场宣布完成首次公开发行125万份美国存托股票（ADS）的定价，每份ADS的发行价为4.00美元。

截至上市首日美股收盘，纳米盒的股价为4.44美元/股，较发行价上涨11%，对应总市值为2.86亿美元。随着纳米盒成功登陆纳斯达克，其也成为了中国“数字教科书第一股”。

纳米盒官网显示，纳米盒作为中国创新的数字内容产品及服务提供商，致力于用先进的AI/AR/VR/数字人技术构建强大的数字内容生产引擎，并通过自有平台纳米盒APP及合作伙伴，提供用户优质的数字内容产品和服务。纳米盒深耕数字和综合教育内容领域，目前主要为K9学生提供数字内容产品，与中国领先的教材出版社合作，自研了丰富的数字自学内容和课外阅读内容，旗下明星产品“魔法课本”、“智能教辅”和“数字阅读”以其智能交互设计。

根据弗若斯特沙利文的资料，按2022年收入计，纳米盒是中国最大的K9数字教科书服务提供商，市场份额达12.7%。

尽管纳米盒上市为在线教育行业注入了一剂强心针，但不容忽视的是其发展依然面临多重挑战，如盈利模式存在隐忧、营销成本飙升、信任危机待解等，此外，随着在线教育市场的竞争加剧，如何有效地吸引和留存用户也已成为纳米盒亟需解决的难题。

一、盈利模式有待优化

根据招股书，2021年至2023年，纳米盒的总营收分别为2.48亿元、2.36亿元和3.80亿元；同一时期的净利润分别为-7769.3万元、5507.9万元和8349.2万元。

尽管在线教育行业在2021年遭受了巨大的冲击，但纳米盒依然在2022年逆势实现扭亏为盈。到了2024年上半年，纳米盒的总营收为1.98亿元，同比增长16.5%；净利润为3353万元，同比下降10.9%，陷入了“增收不增利”的漩涡。

按照业务构成划分，纳米盒拥有用户订阅收入、内容聚合商和分销商（主要是电信和广播运营商）的许可收入、销售给硬件制造商的内容收入、数字教育硬件设备销售收入四大业务板块。

其中，用户订阅收入与内容聚合商和分销商的许可收入为主要创收业务。2022年至2023年，用户订阅收入分别为 1.13亿元、1.14 亿元，占总营收的比例却从48.0%大幅下滑至29.9%。到了2024年上半年，该业务收入为4630万元，较2023年上半年的5040万元下滑明显，占总营收的比例仅为23.4%，业务规模进一步萎缩。

图源：纳米盒招股书

对于用户订阅收入下滑明显，纳米盒在招股书中解释称，主要是由于公司在2024年上学季采取了促销定价策略所致。

值得一提的是内容聚合商和分销商的许可收入，该业务在2022年至2023年的收入分别为1.22亿元、1.89亿元，占总营收比例分别为51.4%和49.7%，而在2024年上半年，其收入为1.18亿元，同比增长3.1%，占总营收的比例为59.5%，增势良好。

而销售给硬件制造商的内容收入和数字教育硬件设备销售收入一直难以扛起创收大旗，2022年2024年上半年，前者占总营收的比例分别为0.6%、9.6%和11.8%，后者占比分别为0、10.8%和5.3%，均占比不高。

尽管目前纳米盒并非完全依赖单一业务创收，但内容聚合商和分销商的许可收入占比却在不断走高，而一旦合作的电信和广播运营商因战略调整、减少数字教育内容采购预算，或者因市场竞争加剧、合作关系发生变故等减少或终止合作，纳米盒将难以在短期内填补收入空白，最终导致总营收大打折扣。

整体而言，纳米盒存在着盈利模式加速走向单一化的风险，同时严重依托于外部合作平台的盈利模式使得其根基并不稳固，倘若流量入口受限，纳米盒的盈利能力将受到重创。

二、面临重重隐忧

虽然纳米盒在逆势中成功登陆纳斯达克，但同时也面临着不少挑战。

首先是盈利能力堪忧。根据招股书，2022年至2024年上半年，纳米盒的毛利率分别为41.1%、42.1%和34.3%，呈现出下滑态势。

以扭亏为盈的2022年为例，纳米盒的毛利率由2021年的31.6%增长至41.1%，看似盈利能力提升，但实际上主要是通过优化组织和人员结构以及严格控制成本实现的：这一年纳米盒的运营费用为5348.7万元，而2021年为1.488亿元，其中销售费用1158万元，管理费用1555.2万元，研发费用2635.5万元，分别同比减少84.66%、55.67%、31.07%。

换言之，纳米盒扭亏为盈依靠的是“节流”而非“开源”，在成本控制不力、市场竞争加剧以及政策环境变化等多重因素的影响下，纳米盒的真实盈利能力便暴露了出来，前景堪忧。

其次是营销成本飙升。纳米盒的体量并不大，为了扩大市场份额、吸引更多用户，纳米盒在销售及营销方面的投入巨大。2022年至2023年，其运营费用从5348.7万元攀升至7971.7万元，同比增长49.0%，其中销售和营销费用增长最为迅猛，从1158.0万元激增至2076.0万元，同比增长高达79.3%，而这一增长主要是由于在线广告投资的大幅增加。

值得注意的是，尽管营销成本飙升，但纳米盒的付费用户数增长却十分缓慢，2021年其付费用户数为139万，2022年增长至142万，而在2023年仅增长了4万至146万。这意味着营销成本飙升并没有换回理想的结果，投入产出比严重失衡。倘若无法精准触达目标用户、实现高效转化，纳米盒不仅难以支撑长期发展，而且还可能会陷入盈利困境，长此以往，将导致资金链高度承压。

最后是版权问题。由于纳米盒需要使用各种教材版本的正版音频资源，而这些资源的版权往往掌握在大型出版社手中，因此纳米盒需要与这些出版社进行艰苦的谈判，以获得数字版权授权。而这些大型出版社掌握着主动权与议价权，无形之中抬高了内容获取方面的成本。纳米盒创始人兼CEO徐进也曾表示，版权问题是纳米盒在发展过程中一根难啃的“硬骨头”，“在经过18个月的艰苦谈判后，纳米盒才最终获得了国内26家教材出版机构的数字化版权授权。”

三、口碑饱受质疑

中国“数字教科书第一股”的光环之下，纳米盒还存在诸多“硬伤”，比如曾陷入内容涉黄、侵犯用户权益等风波，导致口碑饱受质疑。

2018年11月，“扫黄打非”部门对纳米盒违法违规经营问题进行查处，纳米盒存在未经批准，擅自从事网络出版活动，在其经营的互联网站“纳米盒网”及APP“纳米盒”内，部分网络出版物涉嫌含有诱发未成年人模仿违反社会公德内容。同时，纳米盒APP中有一个“成长圈”板块，该板块中设有成长圈、艺术秀、贴图秀等多个栏目，在下设的动漫栏目中充斥着大量大尺度漫画。

2019年1月，“扫黄打非”部门针对近年兴起的学习类移动应用开展对应专项整治，监测核查“互动作业”“纳米盒”等20余个学习类APP有的涉嫌侵权盗版，有的互动板块存在大量色情低俗内容。“扫黄打非”部门责令纳米盒关闭问题板块并给予罚款8万元。

2020年7月，工信部信息通信管理局发布《关于侵害用户权益行为的APP通报（2020年第二批）》。在此次名单中，纳米盒因私自收集个人信息、强制用户使用定向推送功能、过度索取权限等问题被通报。

这些负面事件无疑给纳米盒的品牌形象蒙上了一层阴影。对于主打K9教育的纳米盒而言，用户对内容的健康性、合法性要求极高，涉黄、侵权等问题严重违背教育初心，使得用户对平台信任度骤降。

品牌信任受损直接影响用户获取与留存，进而削弱其融资能力与市场扩张步伐。投资方在考量注入资金时，会对企业的品牌声誉格外关注，频发的违规问题让资本望而却步；在开拓新市场、与新合作伙伴洽谈合作时，这些污点也成为阻碍，其他地区的教育机构、学校等潜在合作伙伴鉴于风险考量，不愿与纳米盒携手，导致其市场版图难以拓展，发展受限。

现阶段，纳米盒正处在命运的十字路口，面临着诸多棘手难题，为了应对未来的诸多不确定性，纳米盒还需不断加强合规管理、提升教育内容质量，同时也要不断拓展多元化业务，以降低过于依赖单一业务而带来的风险。