A股最贵离婚案之后，康泰生物老板又有大手笔

文源 | 源媒汇

作者 | 胡青木

编辑 | 苏淮

春分刚过，北京经济开发区内，一场颠覆性的合作正在破土萌芽。

康泰生物与阿斯利康这对“疫情战友”再度携手，宣布以各50%的股权比例，创立总投资4亿美元的合资公司。这不仅是阿斯利康在华首个疫苗生产基地，更标志着中国疫苗企业与国际药企的合作模式发生了巨大转变。

回顾行业合作历史，此前跨国药企与中国本土疫苗企业的合作多采用“代理”模式。以默沙东与智飞生物在HPV等疫苗领域的合作为例，外方通常主导技术研发与生产环节，本土企业则主要承担市场推广职能，这种模式，客观上形成了产业链分工的“层级差异”。

而康泰生物此次以“平等参与者”的身份，深度介入疫苗研发、生产乃至商业化的全流程，打破了部分本土疫苗企业扮演“销售配角”的行业惯例。

康泰生物与阿斯利康的合作渊源可追溯至新冠疫情时期，此次成立合资公司既深化了过往合作，也意在撕去“重营销轻研发”的标签。

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避免重走智飞生物老路

智飞生物与默沙东合作的案例，曾验证过代理模式的短期爆发力。2017年代理默沙东的HPV疫苗后，智飞生物的业绩快速增长，后续叠加新冠疫苗的上市，公司市值一度突破3600亿元。市值上涨也使得创始人蒋仁生的身家暴涨，登顶重庆首富。

但随着万泰生物、沃森生物等国产HPV疫苗加速抢占市场，叠加适龄人群接种率提升与供应过剩导致的需求饱和，智飞生物长期依赖默沙东单一进口产品的经营风险逐渐暴露。

2024年前三季度，智飞生物存货积压，金额飙升至超200亿元，较上年同期增长近1倍，经营压力持续加剧；第三季度更出现上市以来首次单季净利润亏损的情况，凸显代理模式在市场环境变化下的脆弱性。

2025年2月，默沙东宣布将阶段性暂停向中国市场供应HPV疫苗，这一调整预计将持续至2025年年中。对于营收超九成来自代理业务的智飞生物而言，这一举措并未带来预期中的喘息空间。

值得注意的是，此次默沙东供货节奏的调整，仅属于协议执行层面的策略优化，并未触及双方合作协议的核心条款。根据2023年双方续签的协议，以HPV疫苗为主的五种疫苗的基础采购金额合计超过千亿元，这一关键条款至今未作变更。

这意味着，智飞生物仍需在协议期内（截至2026年底）完成约定的采购目标。这无疑对其资金周转、市场推广及供应链管理提出了更高要求。

智飞生物曾凭借代理默沙东的HPV疫苗，一跃成为中国“疫苗一哥”，如今却因过度依赖代理陷入困境。这种模式暴露出的系统性风险，或许也为康泰生物敲响了警钟。

于是，康泰生物选择另辟蹊径，与阿斯利康成立50%对等持股的合资公司，整合研发、生产、商业化全链条，以平等合作姿态进军创新疫苗赛道，以避免重蹈智飞生物覆辙。

02

欲撕掉“重营销轻研发”标签

国内疫苗龙头企业之一的康泰生物，已构建涵盖病毒疫苗、细菌疫苗、基因工程疫苗等多元化研发平台，营销网络覆盖全国31个省（市）。

2020年，新冠疫苗概念兴起，推动康泰生物市值突破1700亿元，持股25.5%的董事长杜伟民身家也随之暴涨。根据《2020年胡润百富榜》，杜伟民不仅跃居江西省富豪榜前列，还凭借390亿的财富成为吉安首富。

值得一提的是，2020年杜伟民因解除婚姻关系，将其直接持有的1.61亿股康泰生物股份，分割过户至加拿大籍前妻名下，按当时146元/股的收盘价计算，这笔“分手费”高达235亿元，刷新了A股上市公司离婚财产分割纪录。

然而，随着疫苗行业寒冬的到来，康泰生物正面临前所未有的生存挑战。

2024年业绩预告显示，康泰生物扣非净利润同比暴跌59.84%至71.61%，股价较2020年高点累计下跌约90%。这场危机背后，暴露出康泰生物核心产品乙肝疫苗市场饱和、13价肺炎疫苗竞争力不足的问题。

现有产品增长乏力，又没有新品顶上，这些或许都与康泰生物研发费用较低脱不开关系。

2021年至2023年，康泰生物的销售费用从5.78亿元增长至12.31亿元，显示出公司在市场推广上的高额投入。然而与此形成鲜明对比的是，公司的研发投入虽亦有增加，但长期维持在销售费用的半数左右。

这种“重营销、轻研发”的策略，导致公司创新动能不足，新品上市节奏滞后，商业化效果不佳。

以备受期待的冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）为例，该产品虽于2024年成功上市，但在成大生物、艾美疫苗等企业传统Vero细胞狂犬疫苗占据主流市场的竞争环境下，即便安全性较好，却因价格较高、市场接受度受限，未能有效带动业绩增长。

在此背景下，康泰生物找到了老朋友阿斯利康。

03

巨额投资与漫长建设周期变数不明

双方的合作渊源可以追溯至2020年。

彼时康泰生物便与阿斯利康签署中国内地市场独家授权合作框架协议，承接阿斯利康与牛津大学合作研发的腺病毒载体新冠疫苗的技术转让，并计划于2021年实现年产能2亿剂的目标。此次合作不仅展现了康泰生物的产业化能力，也为双方后续深化合作奠定了信任基础。

基于这次合作经验，康泰生物于2024年3月与阿斯利康签署《战略合作备忘录》，搭建了初步的战略框架。

2025年3月，双方合作升级为股权对等的合资公司。这次升级不仅延续了此前技术引进的框架，还通过全链条整合实现模式创新——阿斯利康将导入呼吸道合胞病毒疫苗（RSV）等创新管线及全球研发资源，而康泰生物则贡献本土化生产能力与市场渠道。

对康泰生物而言，此次合作可以填补其研发与技术短板。

在疫苗研发领域，阿斯利康拥有全球领先的技术储备和丰富的在研管线。通过合资公司，康泰生物可直接引入这些技术，加速自身在创新疫苗领域的研发进程，尤其是在呼吸道疾病、传染病等高发领域形成差异化竞争力。

其中，阿斯利康的RSV疫苗市场潜力巨大。目前全球上市的RSV疫苗仅有两款，康泰生物借助合作有望快速切入这一蓝海市场。

其次，双方的合作还能助力康泰生物突破市场局限。

康泰生物的海外业务占比不足1%，而阿斯利康在全球100多个国家拥有完善的销售网络，康泰生物可依托这一渠道将现有优势产品（如13价肺炎疫苗、四联苗）推向欧美等高端市场。此外，与国际巨头的深度合作，也有助于吸引更多投资与人才，为康泰生物的长期战略转型提供支撑。

对阿斯利康而言，合作强化了其在中国市场的本土化布局。通过合资公司，阿斯利康可加速其在研疫苗的本地化生产与商业化进程，借助康泰生物的渠道资源，快速渗透中国及新兴市场。

但值得注意的是，合资公司高达4亿美元（约合人民币29亿元）的巨额投资与长达5年的建设周期，都将加剧康泰生物的财务压力。而且疫苗研发本身具有周期冗长、变数较大的特性，一旦双方寄予厚望的联合研发管线未能按计划推进，或是市场需求格局出现不可预见的变化，合资公司的长期收益将面临考验。

针对业绩下滑产生的影响，以及如何解决与阿斯利康成立合资公司面临的潜在风险，源媒汇向康泰生物董秘办发送了问询邮件，截至发稿未获回复。

康泰生物与阿斯利康的合作，通过技术共享与资源整合，既为康泰生物的战略转型提供了新动能，也为阿斯利康深化中国市场布局开辟了路径。但这场合作在为双方创造发展机遇的同时，也面临着技术融合、研发不及预期等多重挑战与考验。

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