光大保德信基金张芸：通过大类资产配置走向通往低回撤的绝对收益之路

财联社12月6日讯（记者 封其娟）站在提出“‌资产配置多元化是投资的唯一免费午餐”的巨人肩膀上，‌光大保德信基金FOF投资部副总监张芸直言，资产配置是获得长期收益和控制风险的主要驱动力，通过建立适时调整优化和再平衡的动态化、多资产、多策略的大类资产配置组合是帮助持有人穿越单一资产的周期、实现细水长流的稳健收益的工具。

在张芸看来，FOF投资的核心在于持续主动的趋势判断和资产配置。一个完备的FOF投资体系，应该是目标与现实相结合，宏观与微观相结合，定性与定量相结合，并辅以成熟的再平衡策略，以期在不同环境中通过最优的资产配置提高风险收益比。

从张芸的投资体系中可以看出三大框架：第一，目标波动率与大类资产配置相结合，多策略稳控组合波动；第二，均衡分散为盾、适度轮动为矛，以均衡风格为战略中枢并做好战术适度风格轮动，保持大类板块及行业的分散配置；第三，在微观层面筛选基金层面要求细致剖析业绩背后的成因，从看业绩到看投资，打造多层次基金评价及筛选体系。

逆向思考和顺势而为相结合

目标波动率策略，具体通过投前、投中、投后三个阶段来展开。

首先，投前张芸会先设定好组合的波动率目标值，致力于组合波动率在目标附近。其次，她会在投中以目标波动率为指导，结合其对大类资产及风格的判断，以及对资产之间相关性的运用，在产品合同约定投资范围下设置合适的各类资产期初配置比例以及战术调整范围。最后，在投后进行战术调整及再平衡，致力于将波动率控制在目标附近。无论哪类资产、哪只基金的波动率都会随着市场变动而发生变化，所以投后要持续审查组合配置情况。当组合波动率大幅偏离目标值时，将结合对不同资产和基金的波动率变化以及对未来市场的风格判断，进行适度战术调整优化及再平衡。再平衡对于保持组合风险收益特征恒定也至关重要。

除了前述提及的目标波动率的定量策略之外，也需要用大类资产配置等主观修正的方式更好来辅助做决策。因为如果一味仅遵循波动率、而不辅以资产配置的策略态度的话，不能有效适应市场。因此张芸使用目标波动率与大类资产配置相结合的方式来多维度把握收益机会，综合运用从宏观资产配置确定时机与仓位、到中观品类配置确定策略与风格配比、最后到微观基金筛选，层层递进、有机相结合的投资体系。

在宏观资产配置的过程中，张芸及其团队构建了宏观及微观高频经济指标体系，对关键经济指标进行跟踪分析，并且将自上而下的宏观判断与模型指导相结合。“其中微观基本面体系的构建主要是因为我们知道宏观基本面指标的公开频率较低、月频和季频，如果我们完全依赖他们就很容易滞后于市场。所以为了更高频更提前的知道宏观基本面所处的水温，我们额外构建了一套微观基本面指标的监测体系，跟踪频次提升到了日频和周频，便于我们去更提前洞察到经济的边际变化”，张芸表示。

张芸认为，除了宏观基本面指标指导中长期方向，但也需结合短期偏交易类指标体系来更好指导短期方向。除了宏观基本面监测体系，团队还构建了资金面监测、股债性价比、政策与流动性、市场风险偏好和情绪温度计等多个监测体系。另外，团队进行风格配置和轮动的框架里还包括海外的宏观基本面监测体系、货币政策、以及美债收益率的趋势判断等指标体系。

对于散户居多的A股而言，张芸提及除了对宏观基本面的分析之外，对于资金面、市场风险偏好以及投资者行为的分析也非常重要。因为资产价格本反映出应出风险偏好，沿着风险偏好的方向而去是正视趋势的力量，而同时当风险偏好演绎极致、投资者行为已经较难进一步聚拢时，更需逆向思考及提前适度反向布局。同时她表示当前市场处于政策预期和市场情绪的博弈之中，可沿着增量资金以及政策支持方向来寻找结构性机会。

在她看来，左侧是预判，右侧是应对。组合策略想要攻守兼备，需要预判与应对相结合，逆向思考和顺势而为相结合，动量和反转相结合。

但左侧预判不仅存在犯错成本，等待过程也很煎熬。怎么控制犯错成本？第一，适度轮动，不押注单一风格，可结合对行情与风格的判断做适度倾斜。板块及行业层面，也会适当结合多元分散理念；第二，结合目标波动率的约束以控制调仓比例，紧密跟踪组合波动率是否还在目标值附近；第三，挖掘能够稳定贡献个股超额的基金经理、来多一层收益来源。

定量、定性相结合，构建多维度基金评价与筛选体系

在基金的品类选择上，张芸倾向以主动基金为主、以 ETF等被动基金为辅。

她认为当市场或者某些特定板块有较强的beta机会时、或者是在市场行情发生急转时，ETF可以作为辅助配置。例如9月24日国新办会议一早召开释放积极政策信号，如果此时选择增配主动基金、以收盘净值计价、会损失当天行情，而及时配置ETF能更好把握住当天行情。

在构建基金评价及筛选体系过程，张芸团队通过定量分析、定性评价，并结合对下一阶段市场风格的判断，衡量基金风格的适配度，叠加FOF本身投资策略等特征考量，在核心池中选取最终的拟投基金。她非常强调在合适的阶段投资合适的基金。她认为FOF管理人应当具有自身对于风格的判断，并选取风格适配以及个股超额稳定性较强的基金。

张芸强调，光定量从历史业绩来选基远远不够，历史业绩不能代表未来，单纯依靠历史业绩去进行选基很容易陷入基金投资中的追涨杀跌，也很可能出现风格切换以后不适配的问题，所以我们更需要做的是去分析业绩背后展示的原因、从看业绩到看投资，分析基金呈现出来的出色的历史业绩在下一个阶段是否具有持续性才是更重要的。

这个时候也是透彻的定性评价需要发挥用处的地方。张芸团队在基金尽调中会尤为注重甄别基金优秀业绩背后是否有基金经理扎实的投研能力和逻辑的支撑、及是否有后续的思路和止盈纪律等，如此可帮助她们判断基金过往成功投资案例的可复制性。

从权益投资到FOF掌舵人的成长之路

张芸是美国哥伦比亚大学金融数学硕士，截至目前，已经拥有近9年股票及FOF投研经验、超5年FOF组合管理经验。

履历显示，张芸曾就职于中广核投资（香港）有限公司，担任权益投资经理、负责公司港股及沪港通股票投资工作。也正是这一段自营股票投资经历，培养了张芸对于海内外资本市场的敏锐度。这之后，张芸先就职于诚泰仁和资管任高级投资经理，后在国金证券子公司国金涌富从事公募基金智能投顾及私募FOF智能投研等工作。

2019年3月，她加入光大保德信资管，先后担任FOF/MOM投资经理、FOF投资总监及产品投资部执行总经理。2023年3月她加入光大保德信，现任FOF投资部副总监（主持工作），领携公司FOF业务发展，负责公司FOF投研体系的建立健全、FOF产品的投资管理工作以及部门的日常管理工作。

数量化的学历背景、海内外视野的培养，让张芸对于大势判断、与中观风格轮动相关的定量指标更加敏锐。同时，对基金筛选的定量、定性分析也有帮助，可以实现系统性跟踪，最终形成严格的投资纪律，包括辅以波动控制、适时止盈等各类手段。

她认为，股票投资的经历对FOF投资大有裨益：首先，能在配置资产时能够把握趋势性机会；其次，在权益基金经理的筛选上，也会有一些不从众的理解，这也是量化不能做到的；再者，对于FOF管理人而言，不能只依赖子基金带来的风格收益，也需结合市场风格，清楚识别每一只基金的风格标签和与之适配投资环境。

在张芸看来，自营盘的投资经历帮助自己进一步细化了绝对收益思路。对比单一基金，FOF最大优势是通过大类资产配置来帮助持有人控制风险的同时实现长期收益。

她提及，FOF作为一个资产配置工具，第一要务就是做好宏观层面海内外大类资产配置，其次是要做好中观适度风格轮动，最后微观挑选风格匹配且超额稳定性较强的基金。近年来资产和风格轮动速度不断加快，如果只判定组合内股票、债券、商品的低配、平配、超配的配置态度，很难获取满意收益，只能深挖、细挖，落实到中观风格上做好适度风格轮动，并将预判与应对相结合、顺势而为与逆向思考相结合，这是市场教会团队的，也是让团队提前应对、不断走在更前面的方式。