科创板VS创业板上市条件，营收450亿IPO仍失败，股权问题一票否决

年营收450亿元的公司仍上市失败，业绩并不是上市的唯一标准。

在国内上市有四个板块，科创板、创业板、主板、北交所；新三板叫挂牌，不是上市。

科创板、创业板、主板是同一层级的，如本科。

北交所是下一层级的，如大专，上北交所之前需要先上新三板。

科创板、创业板、主板、北交所、新三板都是全国监管的市场。

新四板是地方组织的，几乎没门槛，也没费用。

本文主要分析科创板、创业板、主板的上市规则。

在A股上市有三方面核心要求：

一是板块定位和技术要求，三个板块标准不同。

二是市值和财务指标，三个板块标准不同。

三是股权和内控制度，三个板块同样标准。

股权有问题会被一票否决。

一、板块定位和技术要求

科创板、创业板、主板定位各不同，技术要求也不同。

1.1 科创板定位“硬科技”

（一）行业要求

申请科创板上市应属于下列行业领域的高新技术产业和战略性新兴产业《上海证券交易所科创板企业发行上市申报及推荐暂行规定2024.4》：

（1）新一代信息技术领域，主要包括半导体和集成电路、电子信息、下一代信息网络、人工智能、大数据、云计算、软件、互联网、物联网和智能硬件等；

（2）高端装备领域，主要包括智能制造、航空航天、先进轨道交通、海洋工程装备及相关服务等；

（3）新材料领域，主要包括先进钢铁材料、先进有色金属材料、先进石化化工新材料、先进无机非金属材料、高性能复合材料、前沿新材料及相关服务等；

（4）新能源领域，主要包括先进核电、大型风电、高效光电光热、高效储能及相关服务等；

（5）节能环保领域，主要包括高效节能产品及设备、先进环保技术装备、先进环保产品、资源循环利用、新能源汽车整车、新能源汽车关键零部件、动力电池及相关服务等；

（6）生物医药领域，主要包括生物制品、高端化学药、高端医疗设备与器械及相关服务等；

（7）符合科创板定位的其他领域。

限制金融科技、模式创新企业在科创板发行上市。

蚂蚁金服是不是属于金融科技？滴滴等是不是属于模式创新？

禁止房地产和主要从事金融、投资类业务的企业在科创板发行上市。

《科创属性评价指引（试行）2024》

（二）指标要求

板块定位和行业领域相符的前提下，支持和鼓励同时符合下列 4 项指标的企业申报科创板上市：

（1） 最近三年研发投入占营业收入比例5%以上（软件企业10%以上、无或）， 或最近三年研发投入金额累计在 8000 万元以上；

（2）研发人员占当年员工总数的比例不低于 10%；

（3）应用于公司主营业务并能够产业化的发明专利 7 项以上（软件企业不适用此项）；

（4）最近三年营业收入复合增长率达到25%，或最近一年营业收入金额达到 3 亿元（采用第五套标准可不要求此项）。

如果不符合上述指标要求，但符合下面的情况之一也是可以的。

（三）板块定位和行业领域相符的前提下，支持和鼓励虽未达到前述指标，但符合下列情形之一的企业申报科创板上市：

（1）拥有的核心技术经国家主管部门认定具有国际领先、引领作用或者对于国家战略具有重大意义；

（2）公司作为主要参与单位或核心技术人员作为主要参与人员，获得国家科技进步奖、国家自然科学奖、国家技术发明奖，并将相关技术运用于公司主营业务；

（3）公司独立或者牵头承担与主营业务和核心技术相关的国家重大科技专项项目；

（4）依靠核心技术形成的主要产品（服务），属于国家鼓励、支持和推动的关键设备、关键产品、关键零部件、关键材料等，并实现了进口替代；

（5）形成核心技术和应用于主营业务，并能够产业化的发明专利（含国防专利）合计 50 项以上。

在板块定位相符的前提下，优先支持具有稳定商业模式，具有较强成长性的企业。

1.2 创业板定位“三创四新”

《首次公开发行股票注册管理办法2023.2》

创业板定位于创新驱动，主要服务成长型创新创业企业。

（一）三创四新

三创，创新、创造、创意。

四新，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。

（二）成长性

支持和鼓励符合下列标准之一的成长型创新创业企业申报在创业板发行上市：

（1）最近三年研发投入复合增长率不低于 15%，最近一年投入金额不低于 1000 万元，且最近三年营业收入复合增长率不低于 25%；

（2）最近三年累计研发投入金额不低于 5000 万元，且最近三年营业收入复合增长率不低于 25%；

（3）属于制造业优化升级、现代服务业或者数字经济等现代产业体系领域，且最近三年营业收入复合增长率不低于 30%。

最近一年营业收入金额达到 3 亿元的，不要求营业收入复合增长率。

注：研发投入要求创业板低于科创板，营收增长创业板部分高于科创板。

（三）行业要求

农林牧渔业，采矿业，酒、饮料和精制茶制造业，纺织业，黑色金属冶炼和压延加工业，电力、热力、燃气及水生产和供应业，建筑业，交通运输、仓储和邮政业，住宿和餐饮业，金融业，房地产业，居民服务、修理和其他服务业，原则上不支持申报在创业板发行上市，但与互联网、大数据、云计算、自动化、人工智能、新能源等新技术、新产业、新业态、新模式深度融合的创新创业企业除外。

禁止产能过剩行业、《产业结构调整指导目录》中的淘汰类行业，以及从事学前教育、学科类培训、类金融业务的企业在创业板发行上市。

《深圳证券交易所创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定2024.3》

注：模式创新企业，科创板限制，创业板支持。

类金额业务，创业板禁止。金融、投资类，科创板禁止；金融科技，科创板限制。

房地产，科创板禁止；房地产与创新结合创业板可接受。

1.3 主板定位“大蓝筹”

（1）无行业要求

（2）重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。

总体来说，科创板技术要求高于创业板，创业板高于主板。

二、市值和财务指标

包括市值、利润、营收、现金流四个方面的指标要求，三个板块要求各有不同。

2.1 科创板的市值和财务指标要求

科创板共有五套标准，可以任选一套标准适用。

科创板只有第一套指标要求盈利，第五套指标不要求盈利也不要求营收。

科创板第一套指标，近一年盈利+营收达1亿元、或近两年盈利且共计5000万元，市值达到10亿元就可以。

如果没盈利，可采用第二套标准，有研发投入要求。

科创板第二套指标，近一年营收2亿元+近三年研发投入占营收比15%+市值15亿元。

注：科创属性的研发投入占营收占是5%，而第二套指标的研发投入占比达15%。

如果研发投入不够，可以采用第三套标准，有现金流要求。

科创板第三套指标，近一年营收3亿元+近三年经营现金流净额1亿元+市值20亿元。

如果现金流不够，还可采用第四套标准，提高市值要求。

科创板第四套指标，近一年营收还是3亿元+市值30亿元。

如果没盈利，没营收、也没现金流，还有第五套标准。

科创板第五套指标，不要求盈利、也不要求营收，只要求市值达到40亿元，但要求主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。

医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。

退市条件

（1）如果上市后近一年扣非后净利润或总利润为负，且主营业务收入低于1亿元，就要实施退市风险警示了。

采用第五套标准上市的企业，上市后第四年完整会计年度开始计算。

所以，研发型企业上市后可以有四年时间去发展业务，如果四年还达不到要求，就可能要退市了。

（2）连续20个交易日股票收盘市值均低于3亿元，将被退市。

上述两项退市要求创业板与科创板相同。

就算能勉强上市成功，如果业绩不达标仍可能被退市。

2.2 创业板的市值和财务指标

创业板共有三套标准，可以任选一套标准适用。

第一、第二套标准要求盈利，第三套标准可以不盈利。

创业板第一套指标，近两年盈利+净利润共1亿元+近一年净利润6000万元，没有市值要求。

对照科创板第一套指标，近两年盈利共计5000万元，市值10万元。

如果利润没这么高，可以采用第二套标准。

创业板第二套指标，近一年盈利+营收4亿元+市值15亿元。

对照科创板第一套指标，近一年盈利+营收1亿元+市值10亿元。

如果还没盈利，可采用第三套标准。

创业板第三套指标，不要求盈利，近一年营收达到3亿元+市值50亿元。

对照科创板第四套指标，近一年营收达到3亿元+市值只要求30亿元。

2.3 主板市值和财务指标

主板共有三套指标要求，全部要求盈利。

科创板或创业板的业绩要求近1年或2年，而主板有两套指标都要求近3年。

主板第一套指标，连续三年盈利且利润总额2亿元+近一年盈利1亿元+近3年经营现金流净额2亿元或营收15亿元，没有市值要求。

注：利润指标已达科创板的营收指标要求，营收指标达到科创板或创业板的市值指标要求。

如果利润不够，但规模比较大，可采用主板第三套指标。

主板第三套指标，近一年盈利+近一年营收达10亿元+市值100亿元。

如果营收或市值没这么高，就有现金流要求了。

主板第二套指标，近一年盈利+营收达到6亿元+近3年经营现金流净额共2.5亿元+市值50亿元。

退市条件：

（1）如果上市后亏损，且营收低于3亿元，将被实施退市风险警示。

（2）连续20个交易日收盘总市值均低于 5 亿元，将被终止退市。

三板的上市指标要求汇总如下：

总体而言，科创板的技术要求高于创业板，创业板高于主板。

主板行业范围宽于创业板，创业板又宽于科创板。

主板市值和财务指标最高，创业板居中，科创板相对最低。

2.4 采用AB股上市的提高了指标要求

（1）采用AB股上市，科创板和创业板的指标要求相同，有两套标准

第一套指标，市值要求100亿元。

如果市值达不到100亿元，可以采用第二套标准，有营收要求。

第二套指标，近一年营收达到5亿元，市值要求50亿元。

创业板如果不采用AB股，市值达到50亿的，年营收只要求3亿元。

科创板如果不采用AB股，年营收达到3亿元的，市值只要求30亿元。

（二）采用AB股上主板也有两套标准

第一套指标，近一年盈利+市值200亿元。

如果市值达不到200亿元，可以采用第二套标准，有营收要求。

第二套指标，近一年盈利+年营收10亿元+市值100亿元。

与不采用AB股的第三套指标要求相同，主板采用AB股上市并没有提高指标要求？

采用AB股上市与不采用AB股的指标要求对比如下图：

所以，采用AB股上市对规模比较有要求。

采用AB股上市，除了市值和财务指标以外，还有其他要求，关于AB股上市的要求下次再另外发文章。

2.5 采用境外架构上市的再提高指标要求

境外架构国内规则叫红筹架构，指注册地在境外、主要经营活动在境内的企业。

红筹架构包括普通境外架构（适用于不限制外资的多数行业）和VIE架构（适用于限制外资的少数行业、类似于股权代持）。

（一）采用红筹架构上市有行业要求

符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，且达到相当规模的创新企业。

而这些都是属于科创板鼓励类的行业。

（二）市值和财务指标

分两种情况，一种是已经在境外上市的，另一种是还没在境外上市的。

（1）已在境外上市的红筹架构公司，有两套标准

第一套指标，市值达到2000亿元

可以上主板，是不是也可以上科创板或创业板？规则有点不好理解。

主板的规则很明确列明了已经境外上市和未在境外上市两种情况。

但科创板和创业板的规则，第一款写符合（国办发〔2018〕21号）等相关规定的红筹企业，可以申请科创板或创业板上市；第二款写未在境外上市的指标要求。

而（国办发〔2018〕21号）写，已在境外上市的大型红筹企业，市值不低于2000亿元。

第一款和第二款是并列关系？还是上下解释关系？

不过市值能达到2000亿元的也只有个位数公司？如果要回A股还是去主板？科创板和创业板是鼓励成长型创新企业。

第二套指标，市值200 亿元以上，拥有自主研发、国际领先技术，科技创新能力较强，在同行业竞争中处于相对优势地位。

这种情况比较明确只能上主板，因为国办发〔2018〕21号并没有这种情况。

就是说，已在境外上市，市值达到200亿元的，没有盈利要求，可以上主板。但要求技术国际领先，有行业优势。

（2）未在境外上市的红筹架构企业

科创板和创业板的指标相同，有两套标准。主板有三套标准，其中两套标准与科创板/创业板相同。

第一套指标，市值达到200 亿元，近一年营收30 亿元，可以上主板。

与已在境外上市的第二套标准相比，都是市值要求200亿元，已在境外上市的没有营收要求，未在境外上市的要求年营收达到30亿元；已经境外上市的有技术要求，没在境外上市的对技术没有特别要求。

如果市值或营收达不到要求，还有第二、第三套标准，要求拥有自主研发、国际领先技术，同行业竞争中处于相对优势地位（此技术要求与已在境外上市企业的第二套指标的技术要求相同）。

主板第二套指标/科创板和创业板第一套指标，市值100亿元，近三年营收复合增长率20%。

如果市值或增长率不达到要求，还有第三套指标。

主板第三套指标/科创板和创业板第二套指标，市值50 亿元+近一年营收5 亿元+近三年营收复合增长率10%。

对照科创板科创属性的第4项要求，年营收3亿元或营收复合增长率25%；创业板年营收达3亿元的不要求增长率。

受行业周期性波动等因素影响，行业整体处于下行周期的，近三年营收入复合增长率高于同行业可比公司同期平均增长水平。

处于研发阶段或对国家创新驱动发展战略有重要意义的红筹企业，可以不要求营收增长。

相关指标对比如下图：

总体而言，采用境内公司上市，不设AB股的，指标要求相对最低；设AB股的指标要求居中；采用境外架构上市的指标要求最高。但采用境外架构上主板没有盈利要求。

因为采用境外架构上市，上市公司适用境外法律，对保护境内股民的利益没这么有利。

如果达不到这么高的要求就拆除红筹架构，用境内公司上市。

另外，可以直接用境内公司去香港上市，所以建议不必要过早搭建境外架构。

有公司早早搭建红筹架构，为回A股花4000万元请中介机构拆除红筹架构，后来上市失败了。

三、股权方面的要求

股权问题在《首次公开发行股票注册管理办法》第12、13条有规定，股权有问题可能直接导致上市失败。

3.1 控制权与股权架构

控股股东和实际控制人及其亲属的股票要锁定三年。

（1）实控人认定问题

A公司，年营收450亿元，大股东背后的公司控制100%股权，却认定没有实际控制人，上市失败。

B公司，属于鼓励类的半导体行业，净利润1亿元，控股股东控制超过70%股份，却认定没有实际控制人。控股股东背后有国务院，依然上市失败了。

（2）实控人变更问题

申请主板上市的，要求实控人近3年内没有发生变更；申请科创板或创业板上市的，要求实控人2年内没有发生变更。

C公司，申请上市期间有联合创始人退出，实控人从3人变更2人，两度上市失败。

（3）设AB股问题

D公司，设AB股申请上市，被问市值能不能达到要求。

后来中途取消AB股，更换上市标准，又被问选取上市标准的谨慎性，取消AB股是否影响控制权稳定性。

上市被否后改去港股，市值离100亿还差很远。

前面介绍过，设AB股上市的指标要求比不设AB股要高，年营收没有5亿元的，市值要达到100亿元。

有公司申请上市前主动取消AB股，比如概伦电子，取消AB股后提交上市申请，已经成功上市。

（4）股权架构问题

E公司，年营收20亿元，拿过阿里巴巴3.6亿元融资，请美国律师拆除红筹架构回A股。

但因为股权架构设计复杂，认定实际控制人的理由不充分、披露不完整，上市被否了。

3.2 股权和股东问题

上市的本质是将股权拿到公开市场交易，股票交易一秒钟就完成了，不像一级市场有复杂的尽职调查。所以上市之前需要完成调查工作，不能把问题带到公开市场。

《首次公开发行股票注册管理办法》第12条，要求股份权属清晰，不存在导致控制权可能变更的重大权属纠纷。

（5）人力股、技术入股问题

F公司，知名企业家投资的公司，13年前涉及技术入股、资源入股等问题，被问是否有其他利益安排，上市失败。

G公司，技术团队用技术入股与上市公司合作成立丙公司，一年后发生矛盾把丙公司注销了。

之后技术团队成立G公司七年后申请上市，但被早已分手七年的上市公司起诉技术纠纷，最后以支付5200万元为代价达成和解。

（6）股东退出问题

H公司，七年前合伙人发生矛盾低价退出，被问是否存在其他利益安排，上市失败。

K公司，五年前合伙人退出协议不清，申请上市时已退股的前合伙人要求拿回股权，被质疑股权清晰问题，申请上市已被否。

（7）投资人股权问题

L公司，投资人因欠债股权被冰结，直接导致公司无法上市，创始人被其他投资人起诉要求回购股权。

（8）股权激励问题

M公司，采用裂变式创业模式，被问是否符合公司法规定等，两度上市失败。

蚂蚁金服和旷视科技都采用虚拟股做股权激励，一个上市失败，另一个三年没上市成功。

工会持股、信托持股、股权代持等都不能上市，虚拟股的股权难道就比工会持股更清晰吗，这样能上市吗？

N公司，预留股权池做股权激励，要多交1000多万元税。

（9）股东问题

Y公司，年营收40亿元，投资人背后有证监系统离职人员持股，虽已处理，但四年仍未成功上市。

Z公司，前实控人曾涉及行贿，后低价转股换实控人，上市被否。

《首次公开发行股票注册管理办法》第13条，最近三年内，发行人及其控股股东、实际控制人不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，不存在欺诈发行、重大信息披露违法或者其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全、公众健康安全等领域的重大违法行为。

申请上市时，财务资料需要核查三年，但查股权资料需要从公司成立第一天开始查核。

股权有问题会被一票否决， 20年前股权问题还可能影响公司上市。

有公司花几千万去解决；也有公司申请上市前被早已分手15年的前合伙人发起40多起官司，公司已上市失败。

四、科技企业股权设计

因股权问题踩一个坑导致上市失败，代价可能达千万上亿。

比如做半导体的B公司，因实控人问题上市失败，其实调整一项规则就可以。
年营收20亿的E公司，因股权架构问题上市被否，其实稍微调整股权架构就可以。比如Z公司已经成功上市，却因为对赌协议问题创始人被踢出局了，其实当时在协议里加一句话就能避免如此悲剧结局了。

我是股权律师卢庆华，准备了一个《科技企业股权设计》的课程，这些问题在课程里都有解决方案