北京
9月-11月4日，国内锑价从16万元/吨下跌至14.6万元/吨，海外锑价达到25万元/吨，内外价差超过10万元/吨。供给端，品位下滑严重，国内矿山开工水平较低，上游企业存在惜售情况，库存处于历史低点。需求端，短期内外需恢复预期加强，内需恶化预期边际减弱（预期光伏玻璃去库），部分光伏企业违规使用砷澄清剂或引发锑需求增加，外需随着出口管制放开，出口有望恢复正常。锑供需缺口明显，内外需恢复或带来供需缺口的增大，看好锑价二段行情开启。推荐标的：华锡有色、湖南黄金、株冶集团，受益标的：华钰矿业。
全球锑资源分布不均衡且高度集中
锑具有稀缺性和不可再生性，下游广泛应用于军工领域、阻燃材料、光伏领域、半导体产业，全球锑资源分布不均衡且高度集中。根据USGS数据，2023年全球锑矿储量200万吨，主要集中在中国、俄罗斯及玻利维亚，其中中国储量为64万吨，占比32%，俄罗斯储量35万吨，占比18%。2023年全球锑矿产量为8.3万吨，其中中国产量为4万吨，占比达到48%。
矿山供应呈现刚性，社会库存位于历史低位
近年来，国内环保、安全生产政策趋严叠加资源品位下滑导致矿山供应下降明显。全球锑产量从2019年16.2万吨下滑到2023年的8.3万吨，降幅49%。短期看，全球锑矿石增量项目主要为华钰矿业在塔吉克斯坦的塔金项目，满产1.6万金属吨锑，已于2022年正式投产。中长期看，全球新增产能较少，已有产能因为资源枯竭等因素导致产量下滑，锑矿供应呈现刚性，供给约束明显。2024年国内冶炼厂因为原料短期出现大量停产现象，国内锑锭、氧化锑库存均处于历史低位，进一步加剧了供需紧张格局。
内外需恢复预期增强，看好国内锑价向海外收敛
内需看，下游市场疲软和信心不足对锑价的影响边际减弱。近期，部分光伏企业违规使用砷澄清剂，安全端政策重视或将带动锑需求恢复。阻燃剂下游分散，对锑价敏感度较低，随着国内经济复苏预期增强，或将导致需求稳定上升。外需看，随着国家对于低纯度锑出口管制的逐渐放开，外需或将逐渐恢复至正常水平。截至11月4日，海内外锑锭价差超过10万元/吨，内外需恢复预期增强，我们看好国内锑价向海外收敛。锑作为战略金属，在供给刚性情况下，中长期看好锑价持续上行。
风险提示：海关出口管制放松不及预期；下游市场需求不及预期。（开源证券 李怡然,陈权）
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